桂林旅游：大规模资产收购提升长期价值

　　招商证券

　　1、公司资产规模、短期盈利水平降大幅度提升。公司增发收购的漓江大瀑布饭店、“两江四湖”净资产帐面价值合计3.39亿元，实际评估价值合计6.84亿元。本次增发完成后，公司净资产将从现在的4.9亿元增加到16.6亿元，增长2.4倍；08年的收入将从2.68亿元增长到6.42亿元，增长1.4倍。我们判断，公司最终的实际增发规模应在5000-7000万股之间，即使按照08年3月31日完成增发保守测算，在股本增加

　　
　　5000、6000、7000万的情景下，公司08年的EPS将分别达到0.60、0.57、0.55元，增厚97%、89%、81%。

　　2、收购酒店资产、介入旅游地产将进一步完善公司旅游产业链、提升产品结构。此次资产收购完成后，公司的旅游业务将从目前的景区、游船、旅行社、酒店延伸到休闲度假景区、旅游地产，产业链得到进一步的丰富和完善、有利于充分发挥各项业务的协同作用；同时，公司旅游业务从目前的“以观光为主”逐步过渡到“观光与休闲、度假有机结合”，产品结构进一步提升，将有效提升公司经营能力和盈利能力。

　　3、银子岩景区深度开发体现公司优秀的专业素质和高瞻远瞩的战略眼光。银子岩目前属于岩洞观光型景区，随着景区知名度的不断提升、区位环境的不断成熟、休闲度假旅游的快速兴起，景区已经具备向休闲度假转变的条件。公司此次拟进行的深度开发（拟改造成为具有汽车宿营地功能的观光与休闲度假相结合的旅游景区）不仅体现公司对银子岩景区的准确把握，更体现公司对旅游行业敏锐的市场判断和高瞻远瞩的战略眼光。

　　4、收购天门山景区、合资设立桂林天人谷旅游开发公司，符合公司控制资源的发展战略，有利于于公司长期发展。此次收购天门山景区、合资设立天人谷（持股50%），是公司控制资源的发展战略的延续。天门山景区方圆达十平方公里，为典型的丹霞地貌景观，具有较好开发潜力；天人谷主要开发项目是桂林愚自乐园二期“桂林朝日光艺术村”，可开发土地面积约4700亩，拟开发高品质的文化、体育、休闲、度假酒店、度假别墅等旅游产品和旅游房地产项目。这两个项目符合旅游行业结构升级的发展趋势，有利于公司长期发展。

　　5、优质旅游资产注入突显公司在桂林旅游产业中的重要地位，后续资产注入值得期待。公司是桂林市最大的旅游企业，在桂林市促进服务业发展规划中，政府明确表示要支持经营主体做大做强、借助资本市场加快桂林旅游业的发展。漓江大瀑布饭店、两江四湖水上游览项目等优质资产注入上市公司，充分体现了公司在桂林旅游业中的重要地位、体现了地方政府对公司的支持和信任。我们相信，桂林旅游作为桂林市最具影响力的旅游企业，在未来的资源整合过程中仍将发挥积极的作用，公司后续的资产注入和长期发展值得期待。

　　6、维持强烈推荐评级。在股本增加5000万、7000万的情景下，增发后公司08年EPS分别达到0.6元、0.55元。相对目前股价的动态PE分别为34、37倍。鉴于公司在桂林市旅游产业中的重要地位以及桂林市旅游资源丰富，按照45-50倍的08年PE，加上公司拥有的琴潭站资产的内在价值约每股2元，我们测算公司合理股价在27-30元。由于具体方案尚未出来，我们仍维持先前的盈利预测，维持强烈推荐评级。

　　
　　
　　
　　
　　
　　
　　
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