用友软件主业增长长期看好

　　德邦证券吴炳华

　　公司作为高新技术企业，受益于行业持续增长。随着国家经济的高速增长，我国企业信息化服务的需求不断增大。为公司战略转型提供历史性的机遇。另一方面，投资收益也为公司业绩增长提供动力。公司公告的出售用友大厦的账面盈利高达6000余万；同时由于公司现金流充裕也进行一些二级市场的投资；最为重大的投资当数公司对北京银行原始投资，账面为实现盈利高达10亿元。

　　虽然公司的主业和投资收益形成了公司业绩增长双动力，但我们坚持主营业务的增长才是公司价值的核心。公司经过2006-2007年的战略转型阵痛后将迎来快速发展。一方面公司主业收入将超越行业的年均增长速度，重新达到25%左右的复合增长；另一方面，公司经营效率的提升将逐步降低销售费用和管理费用率，过去四年（2004-2007年）两项费用率分别为主营业务的86%、84%、82.5%和80%。费用比率下降趋势非常明显。今后有望将两费比例控制在80%以下。我们预计公司2008-2010年公司的主营业务收入和经营业绩分别为16.5亿、21亿、27亿和2.89亿、3.84亿、4.96亿元。因此剔除投资和公允价值变动影响2008-2010年公司经营业绩分别为1.25元、1.66元和2.14元。参照中国软件信息行业估值水准，我们给予公司2008年50倍PE估值水准则其经营价值在62.5元，同时，由于公司持有5512.5万股北京银行股权，保守估计这项资产将增加公司价值11亿元。因此该项资产增加每股价值至少5元。我们维持用友软件2008年的综合估值水准应为67.5元不变。即公司未来6-12个月的合理价位为67.5元，而其长远价值至少在80元，给予“买入”投资评级。

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