美联储大幅度降息后的隐忧

　　在1月30日的议息会议上，美联储大幅度下调基准利率50个基点，希望以此挽救受到楼市低迷与信贷紧缩拖累的经济，目前联邦基金利率已降至3%，为2005年6月以来最低。而在此前八天，美联储刚降息了75个基点，单月降息125个基点，时间之短，幅度之大刷新了美联储最快连续降息之最，笔者认为如此激进的政策行为对缓解美国金融市场困境作用有限，而在中长期对美国经济的稳定增长则可能产生负面影响。

　　降息的目的旨在促使信贷扩张，促进金融体系在融资、投资间的效率提高，但对美国金融机构而言，目前面临着“是否有足够放贷能力”、“敢不敢放贷”的双重约束。一方面美林、花旗等金融机构均出现了近100亿美元的资产损失，进行的资产减记会降低股本规模，另一方面由于房地产价格低迷的持续、“次级抵押贷款”的信用评级下降，对于风险资产要求的资本数量却在提高，因此即使降息，对于美国金融机构调整资产结构、扩张信贷作用微弱。

　　此外，在不对称信息情况下，“信贷渠道”会受到弱化。从目前美国的信贷市场来看，由于微观主体信用等级下降，个人收入、企业赢利前景的不稳定，使得银行出于审慎经营目的，拒绝部分借款人的申请要求，也就是说，即使在低利率的条件下，许多信用等级不高的借款人依然会被排除在信贷市场之外，由于信贷可得性有限，降息对这部分人的消费、投资难以起到积极影响。

　　美联储第一次降息75个基点的目的似乎与1987年股灾时相似，旨在挽救资本市场的信心。但仔细分析，两次股市危机的形成机理和美联储处置方式还是有很大不同。第一，如果说1987年的危机是市场信心动摇所致，而本次的危机则是实体经济恶化所累，房地产市场泡沫破裂，引发的消费、投资低迷具有长期性，并必须通过市场、以价格的方式进行渐进调整，美联储的救助本身只能促使股票价格的短期反弹，而经济基本面好转、企业利润增加，居民财富积累才是引导股市出现反转的决定因素。第二，从处置手段来看，1987年的货币政策操作以公开市场业务的形式进行，具有很好的灵活性和可逆性，而本次的大幅降息似乎对经济前景预估不足，容易在实体经济中产生过度反应，这在轻储蓄、重消费的美国社会更容易发生，而在信用环境改善后，美国的通货膨胀很可能会被推高。其次，在事隔八天的例行议息会议的再次降息，其理由似乎更为模糊：一方面从出炉的经济数据看，美国的消费、投资有了一定程度的恢复，如1月密歇根大学消费者信心指数大幅升至78.4，而ISM制造业指数也从去年12月的47.7回升到50.7。另一方面虽然1月非农就业人口减少1.7万人，但出于公众对宽松货币政策的“适应性预期”，这一数据也难以构成第二次降息的理由。

　　我们认为，1月内美联储接连降息125个基点的举措过于激进，短期中其政策效果有限，同时受制于高油价和利率规则，美联储进一步降息的空间受到压缩，而以货币政策拯救美国经济的底牌也已不多；从中长期看，过高幅度的降息可能会使美国经济重回2001年流动性过剩的局面，资产泡沫的再次积聚也可能再现，毕竟货币政策的长期效果也许是中性的。 （作者单位：中国工商银行上海分行金融市场部）