中材国际：多层次市场梯队成就全球霸业

　　中投证券

　　●2 月29 日，公司公告了新签的重大经营合同，分别和尼日利亚Dangote 公司的附属公司签署了四个项目的水泥生产线建设合同，项目建设规模为7 条日产6000吨水泥生产线，合同总金额为16 亿美元；同时，公司还与尼日利亚Dangote 公司签署了合作框架协议，意向内容为6 条水泥生产线的总承包合同，合同总价款11.772亿美元。

值得一提的是这两个合同都采用了7.4:1 的固定汇率定价策略。

　　●该合同的签订使公司在手订单增加50%。目前公司在手订单约为350 亿元人民币，而这两个项目合计金额达到190 亿元人民币，订单增幅达50%以上。

　　●非洲区域的成功拓展显示出公司的多层次国际市场梯队已经成熟。我们在2 月13 日的深度报告曾经指出“公司的国际市场已经形成了以中东区域为主的成熟期市场、以东南亚区域为主的成长期市场和以非洲区域为主的培育期市场的多层次市场梯队”。公司此次签署的经营合同充分印证这一观点，而且进一步研究显示这三个区域的水泥需求增速分别为9.6%、12.4%和8.5%，都远高于同期全球5.8%的平均水泥需求增速。我们认为这一多层次的海外市场梯队将大幅度降低公司因单一区域经济波动而面临的海外经营风险。

　　●固定汇率的合同定价策略将使公司的毛利率逐步回升到10%以上的水平。07 年以来，公司毛利率下滑的主要原因是人民币大幅度升值导致海外项目毛利率水平大幅度下滑。据公司估计，汇改以来，人民币升值13%，对公司毛利率的负面影响为3.5-4 个百分点。我们认为随着公司对人民币升值幅度和速度的充分预期，将逐渐在合同谈判时，充分考虑人民币升值的影响，而且随着公司国际竞争力进一步加强，公司完全有能力摆脱“低价竞标”的局面。此次合同中采取的固定汇率定价方式，就已经确保在未来经营中能够有效规避人民币升值的负面影响。而且我们认为这种方式还将在未来公司的合约中不断出现。我们预计公司到2009 年的毛利率水平将回升至10.5％，基本恢复到2006 年时的水平。

　　●调高公司的目标价为94.40 元，维持“强烈推荐”的投资评级。我们按照公司运营和目前的订单情况分别预测公司07-09 年的EPS 为1.51、2.36 和3.35 元。公司07-09 年净利润的复合增长率高达50%，按公司08 年EPS 给予40 倍的市盈率，调高公司的目标价为94.4元，维持“强烈推荐”的投资评级。

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