煤炭行业：投资价值逐渐显现 推荐4只股

　　2008年以来煤炭价格的大幅上涨以及近期的微幅下跌表明，此轮煤炭价格的上涨有着坚实的供求基本面的支撑，灾害天气只是加剧了偏紧的供求态势。

　　煤炭现货价格的大幅上涨，使得重点合同煤与市场煤价格差距继续拉大，2009年煤炭合同价格仍然具有上涨动力，其中重点合同比重高的公司将最为受益，重点关注中国神华(601088)等动力煤龙头公司。

　　澳大利亚煤炭现货价格的屡创历史新高助推了国际煤炭合同价格的上涨，预计2008年合同煤价将达到130美元/吨以上，而中国神华2008年煤炭出口合同价格也有望超过130美元/吨，这将大幅提升公司业绩。而国际和国内炼焦煤价格高达一倍的差距，则为国内炼焦煤的价值重估打开了价格上涨空间。

　　国际煤炭价格大幅上涨的原因有：国际石油价格上涨；中国煤炭出口减少，进口增加；澳大利亚洪水灾害以及港口拥挤导致出口下降；南非电力供应中断导致产量下降；印度尼西亚受洪水影响以及电力供应危机供应下降。而国际煤炭价格上涨的深层次背景则在于全球能源消费重心向煤炭的转移，这将推动国际煤价长期上涨。

　　2008年煤炭合同价格的大幅上涨、政策性成本征收的基本到位、新建项目产能释放，共同使煤炭公司2008年业绩呈现高增长态势，在A股市场整体业绩增长放缓的背景下，这将是煤炭股上涨的主要推动因素。

　　基于估值压力的缓解，以及业绩的高增长，我们上调煤炭行业至“看好”投资评级，同时建议重点关注受益于2008年国际煤炭合同价格大幅上涨的中国神华(601088)以及价值重估空间大，并且估值偏低的炼焦煤龙头公司平煤天安(601666)、西山煤电(000983)

　　2008年以来国内煤炭现货价格大幅上涨

　　2008年以来，国内煤炭价格呈现出持续大幅上涨的态势，以秦皇岛港发热量在6000大卡以上的大同优混港口平仓价为例，由2007年底的540元/吨上涨至2008年2月11日的660元/吨，上涨120元/吨，涨幅高达22.2%。

　　综合来看，推动煤炭价格2008年以来大7幅上涨的原因是多方面的。

　　首先是灾害天气导致煤炭需求尤其是南方省份用煤数量激增；其次，雨雪冰冻天气使得湖南、贵州等省份煤炭产量大幅度下降，导致贵州等煤炭输出省份成为煤炭调入省；再次，上述两个原因导致全国煤炭供应链继续向“三西”地区集中，运输集中化趋势得到加强，而公路运输受到天气因素制约，更是加大了铁路运输的紧张；最后，全国安全整治力度的加大，加之地方政府面临换届，地方煤矿停产整顿或提前放假。

　　煤炭价格近期未出现大幅回落

　　进入2月中下旬以来，受天气好转以及煤矿大规模复产影响，煤炭价格呈现小幅回落的态势。但值得指出的是，近期煤炭价格回落幅度相对前期上涨幅度而言较小，并且没有出现我们所担心的因煤矿大面积复产导致煤炭价格大幅快速回落的局面。

　　截止到2008年3月3日，大同优混港口平仓价为655元/吨，三周时间仅较高点回落5元/吨，跌幅不到1%，而与去年同期相比，上涨160元/吨，涨幅高达32.3%。

　　我们认为，煤炭价格近期的这种强势表现既有短期天气因素的原因，但更有着坚实的供求基本面的支撑。

　　首先，在中国宏观经济2008年仍然将保持10%以上增速的情况下，煤炭需求增速将会保持在8%以上，而煤炭供应增速则有望与2007年持平，在8%左右，但考虑到运输制约以及安全治理，全年煤炭供求总体依然呈现偏紧的态势，因此，一月中旬以来灾害天气因素只是加剧了煤炭供求紧张的局面；

　　其次，灾害天气因素在减少煤炭供应的同时，电力等下游行业需求也被同步抑制，而随着天气的好转，在煤炭供应增长的同时，煤炭需求也将保持稳定增长；

　　第三，从供应结构上看，国有重点煤矿成为此次抗灾抢险的主力，多数国有大矿都处于超负荷生产状态，因此，未来产量将会逐步降低至正常水平；

　　最四，尽管乡镇煤矿在春节后大量复产，但由于安全事故的不可避免性，其供应的稳定性难有保障，安全整治仍然对乡镇煤矿的产量大规模释放形成很大制约作用。最后，中国为了保证国内煤炭需求，做出了暂停2、3月份煤炭出口装运的规定，由此导致煤炭出口大幅下降。但预计随着天气的好转，煤炭出口将会呈现回升的趋势。而在进口方面，由于近期国际煤炭价格大幅度上涨，且越南、印度尼西亚等主要出口国均下调2008年煤炭出口数量，将导致中国煤炭进口显著降低。综合来看，出口的增加和进口的降低均将对国内煤炭市场形成有利的支撑。

　　基于上述分析，结合煤炭价格历年季节性变动规律，我们认为，短期内，在乡镇煤矿复产以及煤炭传统消费淡季到来的情况下，煤炭价格将面临季节性回落压力，但考虑到下游行业需求的同步恢复等因素，煤炭价格回落幅度将会低于往年淡季回落幅度，全年煤炭价格上涨幅度将在20%以上。

　　重点合同煤与市场煤价格差距拉大

　　尽管在政府放开煤炭价格管制的背景下，2008年煤炭合同价格达到了10%以上的上涨幅度，但重点合同煤炭价格仍然未能与当时市场价格完全接轨，有的地区差距仍然高达100元/吨。

　　随着近期国内煤炭现货价格的大幅度上涨，重点合同价格与市场煤价格差距被不断拉大，最高差距已经达到200元/吨以上。按照目前煤炭现货价格同比上涨30%幅度来计算，只要淡季煤炭价格不出现大幅回落，全年煤炭现货价格涨幅将会在20%以上，这无疑使得2009年煤炭合同价格仍然具有充足的上涨动力。

　　即使按照最为悲观的估计，煤炭现货价格出现大幅度回落，但考虑到现货价格与重点合同价格差距过大，因此，只要现货价格没有降低至重点合同价格以下，2009年煤炭合同价格也同样存在与市场价格接轨的上涨动力，而考虑到坚实的供求基本面，现货价格跌落至重点合同价格以下的可能性很小。

　　基于上述分析，我们认为，由于国内动力煤龙头公司中国神华(601088)、中煤能源(601898)、大同煤业(601001)重点合同比重依然占总销量的80%以上，因此，重点合同煤与市场煤价格差距拉大使得这些公司2009年煤炭价格总体上仍有充分的上涨动力，从而有效规避了市场煤价格下滑的风险。

　　2008年国际煤炭合同价格将大幅上涨，中国神华受益最大

　　与国内煤炭价格走势相同的是，2008年以来，国际煤炭价格也屡屡创出历史新高。

　　以澳大利亚动力煤现货价格为例，自2007年9月68.95美元/吨反弹以来呈现持续上涨态势，而进入2008年后，呈现加速上涨趋势，并在2008年2月21创出130.95美元/吨的历史新高。截止到2008年2月28日，澳大利亚动力煤现货价格为127.8美元/吨，较去年同期上涨74.3美元/吨，涨幅高达138.6%。

　　国际煤炭价格的上涨使得国际煤炭供应商得以大幅提高2008年合同价格，根据，力拓对日本电力公司报价为135美元/吨，较2007年的55.6美元/吨上涨79.4美元/吨，涨幅高达142.8%。

　　在国际炼焦煤方面，澳大利亚昆士兰州受严重洪水灾害导致煤炭产量下降，由于该州主要生产炼焦煤，且占全球炼焦煤贸易量的2/3，因此，近期国际炼焦煤价格也呈现大幅上涨态势。目前，美国煤炭公司向印度钢铁公司供应的炼焦煤价格已经飑涨至300美元/吨(离岸价)。对日本钢铁公司2008财年焦煤报价为210美元/吨，对韩国浦项钢铁的报价为275美元/吨，而2007财年与日本钢铁公司的合同价格仅为96美元/吨。

　　综合来看，2008年国际煤炭合同价格将出现大幅上涨的局面，动力煤有望达到130元/吨以上，较去年上涨134%左右，炼焦煤合同价格则有望达到250美元/以上，较去年上涨160%。

　　值得指出的是，对于国内市场化程度最高的炼焦煤来说，随着国际炼焦煤价格的大幅上涨，国际和国内炼焦煤价格差已经高达一倍以上，从与国际接轨的角度来说，国内炼焦煤价格必然面临价值重估，重点公司西山煤电、平煤天安将最为获益。

　　中国煤炭公司也将在三月份与日本用户等就2008年煤炭合同价格进行谈判，考虑到在2007年，在中国政府不鼓励煤炭出口的政策背景下，中国煤炭公司成功大幅提价，并且合同价格要高于日澳达成的价格，我们预计中国煤炭公司2008年出口煤炭价格将会在130元/吨以上，将会较2007年的67.9美元/吨上涨90%以上。

　　在动力煤方面，在中国所有煤炭上市公司中，中国神华与中煤能源将会最大程度受益于动力煤出口合同价格的大幅度上涨。其中，以中国神华2007年2400万吨的煤炭出口量，出口平均价格63美元/吨左右计算，仅出口煤炭价格上涨将增加税前利润近90亿元，折合每股收益0.43元，这将大幅提升公司业绩。

　　全球能源消费重心向煤炭转移是国际煤价上涨的根本原因

　　推动此轮国际煤炭价格大幅上涨的原因有多个方面，包括：国际石油价格上涨；中国煤炭出口减少，进口增加；澳大利亚洪水灾害以及港口拥挤导致出口下降；南非电力供应中断；印度尼西亚受到洪水影响以及电力供应危机供应下降等。

　　但值得指出的是，本轮煤炭价格自因天气因素导致供应下降而上涨以来，几乎没有出现过调整，即使期间天气因素有所好转。我们认为，从全球来看，国际煤炭价格上涨的深层次背景在于全球能源消费重心向的煤炭转移。我们可以从图5中看出，煤炭消费在全球能源消费结构中的比重在近年呈现持续上升的趋势，由2000年的26.8%上升到2006年的30.2%，上涨了3.4个百分点。

　　全球能源消费重心向煤炭转移的驱动因素除了石油、天然气价格上涨以及洁净煤技术的进步使得煤炭比价优势凸显以外，亚洲新兴经济体的经济成长是国际能源消费增长的重要动力，而由于这些国家的能源消费结构大多与中国类似，同样大量依靠煤炭，因此，新兴经济体的经济成长成为了推动煤炭消费快速增长的主要动力。其中尤其值得一提的是，印度与中国能源消费结构最为相似，但印度国内煤炭质量差，需要大量进口，成为近来国际煤价上涨的重要推动因素。

　　未来，由于主要煤炭供应国澳大利亚、南非受制于基础设施不足，产量难有大幅度增长，而中国、印度尼西亚、越南则为了满足国内日益增长的需求，也将会逐步降低出口，因此，国际煤炭价格长期看仍然具有上涨动力。

　　2005-2007年煤炭公司业绩成长性一般

　　尽管2007年以来，煤炭股得到了市场的价值重估，但从煤炭公司业绩表现来看，却与股价大幅上涨形成反差。从下表可以看出，尽管煤炭价格近几年处于上涨趋势，但煤炭公司业绩却并未表现出较好的成长性，相反，煤炭公司业绩增速低于全国工业利润平均增速，出现上述现象的原因有三个方面的原因

　　一是2005年以来，煤炭价格上涨幅度被成本尤其是政策性成本上涨所抵消；

　　二是，主要煤炭公司产量增长并不显著；

　　三是，煤炭公司由于存在一定社会负担，具有通过关联交易等方式隐瞒利润的倾向。

　　煤炭公司2008年业绩的高增长将是股价上涨的推动力

　　我们认为煤炭公司2008业绩将显现出超过往年的成长性，是股价上涨的主要推动因素，主要原因在于：

　　一是2008年煤炭价格上涨幅度高于往年，尤其是炼焦煤公司，比如西山煤电、平煤天安、中国神华等；

　　二是一些煤炭公司新建项目开始进入产能释放期，煤炭公司产量将有明显增长，比如大同煤业、神火股份、潞安环能；

　　三是政策性成本征收基本到位。随着环境恢复治理基金以及煤矿转产发展资金的征收，煤炭政策性成本已经基本到位。

　　未来，有可能继续出台的政策性成本是资源税改为从价计征，但我们认为，该项政策对煤炭公司业绩负面影响有限。

　　首先是直接影响有限，根据相关公司测算，改为从价计算后，资源税将增加一倍，但由于基数较低，对业绩总体影响不大；

　　其次，考虑到2008年煤炭供求略微偏紧的局面以及煤炭公司目前所表现出来强成本转嫁能力，加之煤炭价格市场化程度的提高，煤炭公司将有能力将成本转嫁至下游行业；

　　第三，根据第二点分析，考虑到目前国内通货膨胀压力依然较大，因此，我们认为，该项政策2008年出台的可能性较小。

　　投资价值显现，上调行业评级至“看好”

　　经过近段时期的调整，重点煤炭公司估值水平得到降低，行业估值压力大为缓解，以2008年2月29日收盘价格计算，我们重点跟踪的13家重点煤炭上市公司2008年平均动态市盈率已经降至30倍左右，而2009年平均动态市盈率则将至27倍左右。因此，基于国内现货价格的上涨将拉动2009年合同价格上涨以及国际煤炭价格上涨对国内煤价格形成有利支撑，并且煤炭公司2008年业绩将显现良好成长性，我们将煤炭行业投资评级由“中性”上调至“看好”。

　　在公司选择上，我们建议关注同时受益国际和国内煤炭价格上涨的动力煤龙头中国神华(601088)、中煤能源(601898)，同时建议关注价值重估空间大，估值偏低，且下游钢铁行业市场化程度高的炼焦煤龙头公司平煤天安(601666)、西山煤电(000983）。

　　作者：王帅 东方证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。