我国经济处于增长周期高峰阶段

　　经济增速与通胀压力关系微妙

　　从GDP增速和通货膨胀两个方面数据判断，目前我国宏观经济仍处于经济周期中高峰阶段。

　　从GDP增速累计的季度数据来看，我国宏观经济依然保持强劲的增长态势。2005年第一季度开始一直到2007年第四季度，GDP增速累计的季度数据均保持在10%以上，2007年GDP增速达到11.4%。

　　再看通货膨胀的变化情况。居民消费价格指数月度数据在1992年初就处于比较高的水平，之后一路攀升，1994年10月达到最高点127.7。然后逐渐下滑，1997年3月已经落到正常的状态之中，此后消费价格基本平稳运行，在1998年到2006年这段时间在100上下波动，总体涨幅不大，处于经济学认为正常的范围之内。但是，2007年6月的居民消费价格指数已经达到104.4，之后继续上升，近几个月都超出106。2008年1月，CPI达到107.1，创11年来最高。从这些数据来看，目前我国通货膨胀压力比较明显，且通货膨胀水平并未因政府采取的各种调控措施而得到有效遏制。

　　将两者结合起来考察，我们可以得出关于目前经济所处阶段以及未来发展趋势的更为明确的论断。

　　经济增速在未来6个月内将出现下滑。理由：一是目前的增速水平相对于14.3%的历史峰值不远。考虑到当前的经济规模相对于彼时已经扩大了很多，根据边际效应原理，在如此高的基数水平再实现并保持高速增长不太现实；二是我国经济增长的主要推力：出口、投资和消费无法承担更高速增长的重任。

　　近期，通货膨胀水平将进一步缓慢上升。我们预计居民消费价格指数将在今年下半年达到高点，然后下行。理由：一是2007年上半年通货膨胀并不严重，物价指数基数水平不高，而2008年上半年各项产品价格的上涨态势依然延续；二是各项宏观调控政策存在时滞效应，不断出台和力度越来越大的调控政策在下半年将显现效力。

　　GDP增速的拐点将先于通货膨胀的拐点出现。依据之一：我国经济数据的历史走势。考察1992年到1994年底这个时段内GDP增速与居民消费价格指数之间关系发现，两者走势都是“先升后降”，但GDP增速的高点在时间上要领先于居民消费价格指数的高点，GDP增速在1993年3月就达到峰值14.3，而居民消费价格指数在1年半后才达到峰值；依据之二：基本经济原理。经济增长的初期阶段伴随着轻微的通货膨胀，随着经济越来越热，过热的需求和抬高的成本使得通货膨胀程度加深，而不断攀升的通货膨胀水平将稀释企业利润和个人收入，制约投资和消费的增长并最终将拖累经济增速。

　　综上分析，目前我国宏观经济处于经济周期中的高峰阶段，下阶段经济增速将下降。

　　我们将GDP进行分解，重点考察其主要构成方面的情况及其演进趋势。从支出口径统计的GDP公式：GDP=C+I+（X-M）+G来看，消费、投资和出口是推动我国经济增长的主要力量，也就是经常所说的“三驾马车”。从消费、投资和出口的历史数据中探寻其周期性特征，我们分析影响其未来发展的主要因素的变化情况，在此基础上对其演进趋势作出判断。

　　消费支出：增速回升，进入上升通道

　　消费支出项为城镇家庭人均消费性支出和农村家庭人均现金支出中消费性支出两项加总。

　　如果扣除通货膨胀的影响，用实际消费支出增幅来衡量，实际消费支出增幅周期性变化特征还是比较明显的。最初大概是一个周期持续两年，波峰与波谷之间跨度非常大；最近3年来，实际消费支出增幅的周期缩短，大概在1年到1年半之间，波峰和波谷的差值缩小，变化更趋平缓，总的实际消费支出增速水平缓慢上移。按照曲线的周期走势，未来半年内实际消费支出增速走出低谷，步入新一轮上升通道。

　　这仅是从数据曲线走势推出来的未来可能演进方向，我们还需对影响消费的因素进行分析，以佐证由数据曲线推测的未来发展方向的合理性。

　　个人收入是消费支出的主要驱动力，考察个人收入的变化就可以更好地把握消费支出的未来走势。根据实际工资增速曲线显示，实际工资增速近期有明显反转的态势。个人收入作为消费支出的先导性指标出现这样的变化，使我们对未来消费支出走出低谷的判断更为坚定。而且，宏观政策层面的诸多因素也有利于居民收入的增加。另外，随着各种社会保障制度的完善，居民消费顾虑减轻，消费意愿增强。综合这些因素，居民收入水平未来将有切实改善，这有利于消费保持高速增长，因此我们对未来消费支出增速的上升持乐观态度。

　　最新统计数据显示，2007年全社会消费品零售总额89210亿元，比上年增长16.8%，提高3.1个百分点。12月份9015亿元，同比增长20.2%，比上月加快1.4个百分点，创出新高。12月份实际消费增长13.8%，比上月加快1.7个百分点。国家统计局有关负责人表示，2007年，消费对GDP的贡献7年来首次超过投资。在11.4%的GDP增长中，消费、投资、净出口分别拉动4.4、4.3、2.7个百分点。

　　综合这些数据以及相关影响因素，消费的上升趋势非常明显，而且未来前景也比较乐观。

　　出口增速放缓，前景不容乐观

　　由于数据频度相对较高，出口额当月同比增速的数据曲线看似杂乱，但仍可以将这一曲线分成两个时间段来考察。

　　第一阶段是1992年1月至2002年6月。这阶段我国出口增速波动剧烈，存在周期性特征，周期时间大概在2年半至3年左右。一个很明显的表现是，出口增速月度数据在1992年10月、1995年10月、1998年10月和2001年10月几个时间点前后下滑到0或者负值。

　　第二阶段是2002年7月份开始，出口增速开始基本平稳，基本维持在20%附近，周期性特征减弱。然而，从最近几个月的数据来看，出口增速存在比较弱的下滑趋势，2008年1月份增速虽有回升，但比去年同期低。这种趋势值得引起足够的重视，未来很有可能重现历史上的大幅度下滑走势。

　　我们做出上述预测的主要理由有以下三个：

　　第一，人民币升值。在国际压力和巨额贸易顺差下，未来人民币还将继续升值。而且，不再是单对美元升值，对欧元和日元等主要国际货币也存在很大的升值可能性，事实上这种压力一直存在。如果全球经济形势恶化，欧盟和日本势必对人民币升值施加更大压力。根据国际贸易理论，本币不断升值将给出口带来负面影响；

　　第二，通货膨胀下出口企业生产成本会增加。我国出口企业大都不掌握商品定价权，成本无法转嫁，企业利润减少，出口意愿减弱。国家各项节能环保政策的推行使得企业的环境保护成本增加，通货膨胀背景下企业生产所需的各种原材料价格大幅提升，鼓励出口的各项优惠政策不断调整甚至取消，所有这些都造成了出口企业的成本大幅攀升。由于不掌握定价权，抬升的成本向商品价格传递存在困难，主要由出口企业自行消化，本已微薄的利润空间被进一步压缩，企业的出口意愿将降低；

　　第三，主要出口国经济增长前景不容乐观，贸易保护主义盛行，我国出口环境恶化。在全球通货膨胀的大背景下，主要经济体经济增长不容乐观，尤其是美国经济，在次级债危机影响不断扩大情形下，经济低迷似乎难以避免。在此形势下，贸易保护主义更为盛行，形式多样，一个明显的例子就是以产品安全为借口的妖魔化“中国制造”。这将加大我国的出口压力，减缓我国出口增速。

　　综上所述，我国出口增速的前景不容乐观，未来很可能出现大幅下滑。

　　固定资产投资虽受宏观调控影响，但绝对水平仍较高

　　我们用固定资产投资增速来反映投资变化情况。为了真实反映经济事实，我们用扣除固定资产价格指数影响后得到的实际固定资产同比增速来代表投资增速。由此可见，我国实际固定资产投资增速具有周期性特征。但是，每一个周期差异比较大：周期的时间长度、波峰与波谷的差值都不相同。自2004年以来，我国实际固定资产投资增速趋于平缓，周期时间跨度拉长。近几个月的数据显示，实际固定资产投资增速有所下滑，但绝对水平依然较高。

　　我们预计固定资产投资增速将维持下滑趋势，尽管短期下滑幅度不会太大甚至可能出现反复。

　　理由：一是预计随着通货膨胀水平的提高，国家将采取更严厉的宏观调控措施，其中受影响最大的就是固定资产投资，未来实际固定资产投资增速将进一步下滑；二是全社会对环境保护的重视和节能减排等政策逐步落实将拖缓投资高速增长的脚步。我国的投资以粗放型为主，相当多的项目对环境有负面影响，今后此类项目上马的可能性将越来越小；三是成熟健康的大国经济结构中，高速增长的投资难以长期持续。虽然我国经济发展所处阶段决定投资仍将长期对我国经济发挥作用，但贡献度将略有下降，投资增速下滑是一个长期必然的趋势。

　　经济增长转折有助于经济结构调整

　　综上分析，目前处于高峰阶段的中国经济未来增长速度将放慢，通货膨胀拐点将会滞后出现。

　　从这个角度而言，近期A股市场出现的调整有一定的合理性。但是，我们也不能就此认为市场已转熊。尽管GDP增速下滑，但我国经济增长绝对速度依然很高，在趋向低迷的全球经济中依然靓丽。

　　在推动我国经济增长的三个主要力量中，出口和投资的增速都将下滑，消费增速则走出低谷开始上升。

　　在对经济增长的贡献方面，消费将对我国经济增长发挥越来越大的作用，固定投资增速长期处于较高的绝对水平决定了其对经济增长的贡献相对稳定，出口的前景则最不乐观。消费能否消除投资和出口增速下滑的影响，将成为推动我国经济增长的最主要力量，也是决定未来我国经济走向的关键。

　　对于社会总体而言，这种转换可使我国经济结构更趋健康，同时也给国内居民带来更多福利，目前这种出口比例很高的经济现实事实上是将更多的福利转移给国外消费者。顺利实现这种转换的关键在于国内居民的实际收入持续、快速增长，如果这一条件实现，那么消费对经济增长的贡献继续加大，将成为未来我国经济增长的支柱力量。（乐嘉春　海通证券） (来源：上海证券报)