家电连锁：经营质量和效率是首要竞争优势

　　报告起因：行业动态情况跟踪

　　潜在催化因素：行业并购整合

　　并购提升行业集中度：

　　并购呈现两大特点：首先家电连锁自身在努力提升数码IT和通讯品类销售的同时，收购细分业态比如手机连锁，实现横向品类上的迅速扩张。其次，现有的区域型家电连锁逐步衰败，但其渠道资源仍然非常珍贵，往往成为并购的对象。

　　在这种趋势下，我们预测少数几家家电连锁将统一大部分家电品类，成为最后的赢家。

　　家电连锁竞争环境发生改变：

　　外部竞争对手发生了很大变化，从最初的传统百货商场，电器商场过渡到了现在的超市大卖场、百货、电脑城、手机连锁和IT数码连锁。而在一些细分品类，比如手机、数码和电脑上，家电连锁目前并没有突出的优势，但前景乐观。

　　在家电连锁内部，行业整合后竞争对手锐减，进入到寡头竞争阶段。2-3家巨头的竞争平衡将是行业未来的主要特征。

　　行业竞争优势从规模转变为经营质量和效率的提升：

　　我们认为家电连锁和其它零售连锁业态一样，都将经历商业模式确立，规模扩张和效率提升、差异化经营三个发展阶段。我们判断家电连锁发展正从第二阶段向第三阶段过渡。

　　家电连锁发展的核心竞争优势将从规模优势逐步转变为经营质量和效率提升。

　　苏宁电器无疑是领先者，而国美则需要加快整合，提升协同效应来赶超。

　　看好家电连锁公司苏宁电器，看淡IT数码连锁：

　　通讯和数码IT品类同样是标准化的品牌产品，其销售特点和传统家电产品并无本质区别。

　　截止到07年底，宏图三胞共有114家门店，销售收入53亿元。而苏宁电器有632家门店，数码IT和通讯产品的销售收入为100亿元。在销售规模和渠道规模上宏图三胞并无优势。

　　数码、IT和通讯产品的零售渠道非常分散，导致销售毛利率很低。家电连锁可以通过高毛利品类来补贴低毛利品类，从而保持IT品类的低价优势。而IT连锁则缺少腾挪的空间，盈利压力很大。

　　并购提升行业集中度

　　近期家电行业又进行了一轮整合，代表事件是去年国美收购陕西蜂星手机连锁，今年年初国美并购大中和国美收购三联商社股权。

　　现阶段家电连锁业并购呈现两大特点：首先家电连锁业自身在努力提升数码IT和通讯品类销售的同时，积极收购细分业态比如手机连锁，实现横向品类上的迅速扩张。其次，现有的区域型家电连锁逐步衰败，但其渠道资源仍然非常珍贵，往往成为并购的对象。

　　我们认为家电连锁产品标准化，多品种和低价格的销售特点决定了其可以通过快速扩张迅速成长。而家电产品全国范围的采购和供应链体系可以迅速覆盖全国范围的门店，保证了连锁扩张的成功。

　　家电连锁的并购意味着产业的整合度提升仍有较大空间，按照2006年销售额计算，国美(含永乐)、苏宁、大中、五星等专业家电连锁企业销售额总计1000亿元左右，占到家电、消费电子总体市场规模6500亿元的比例仅为15%。而在美国、日本等成熟国家，家电和消费电子零售终端的连锁化程度超过60%。

　　家电零售市场的整合路径将延续目前并购的两大特点，我们预测少数几家家电连锁将统一大部分家电品类，成为最后的赢家。最主要依据是通讯和数码IT品类同样是标准化的品牌产品，其销售特点和传统家电产品并无本质区别。

　　家电连锁竞争环境发生改变

　　纵观家电连锁发展的这十几年，外部竞争对手发生了很大变化。从最初的传统百货商场，电器商场过渡到了现在的超市大卖场、百货、电脑城、手机连锁和IT数码连锁。而在一些细分品类，比如手机、数码和电脑上，家电连锁目前并没有突出的优势，但前景乐观。

　　在家电连锁内部，行业整合后竞争对手锐减，进入到寡头竞争阶段。目前国美电器，苏宁电器和五星电器成为为数不多的全国家电连锁。而国美电器和苏宁电器发展迅猛，领先优势进一步加大。区域型的家电连锁面临被收购和退出的风险。

　　行业竞争优势从规模转变为经营质量和效率的提升

　　我们认为家电连锁和其它零售连锁业态一样，都将经历商业模式确立，规模扩张和效率提升、差异化经营三个发展阶段。

　　家电连锁发展初期选择了大卖场、多产品和低价格的商业模式，在和传统销售渠道的竞争中逐步确立优势。随着竞争业态退败，市场份额提升，家电连锁进入了第二个发展阶段。这个阶段家电连锁以摧枯拉朽之势迅速扩张，市场份额迅速集中，少数企业越来越强大，规模优势成为主要的竞争手段，利润也从制造环节向流通环节转移。而第三个阶段则是以经营质量和效率提升为特点，企业在一定规模之上开始注重增长质量，逐步会进行差异化经营以适应消费市场的发展。

　　根据目前市场的发展状况，我们认为家电连锁在从第二阶段向第三阶段过渡，规模优势竞争逐步转变为经营效率和质量的竞争。

　　我们认为国美更多是通过收购整合发展壮大，而苏宁是通过自身扩张，成长路径不同决定了两个企业拥有不同的竞争优势。从国美和苏宁的比较中可以看到：国美规模更大，但经营效率逊于苏宁。主要是两个方面的原因：1.国美并购很多的家电连锁企业，其整合消化的过程会导致费用上升和效率下降。2.苏宁更早意识到了家电连锁发展阶段的变迁和竞争优势的转移，并在这方面投入了更多的资源。

　　而随着家电连锁发展从第二阶段过渡到第三阶段，苏宁电器的后劲很足，而国美拥有更大的规模优势，未来发展要看其整合后的协同效应和管理提升。

　　重点公司点评

　　家电连锁业态

　　我们仍然看好苏宁电器未来的发展。一方面家电市场容量很大，未来五年可以保持10%以上的增长，10年有望达到1万亿元的市场规模。另一方面，虽然国美具备更强的规模优势，但是在业态竞争优势逐渐转移的过程中，苏宁在规模上的劣势并不会转变为经营上的劣势,其经营质量和效率上的优势将持续。苏宁在07年年报中的优异表现更坚定了我们的信心。

　　经营质量的提升主要反映在同店增长、坪效和资产存货周转率上，而费用的下降更多来自于规模正效应。从年报数据来看，公司的发展趋势仍然健康，看不到拐点出现的迹象，未来成长的空间仍然很大。

　　我们预测公司08-09年收入增长在48%和30%，EPS分别为1.79元和2.58元，维持买入评级。

　　IT、数码连锁业态

　　目前市场上比较关注的IT和数码连锁类公司主要是宏图三胞，我们对其发展前景有所保留。主要依据如下：

　　1.销售产品结构无法发挥其Dell和McDonald模式的优势

　　宏图三胞销售的产品主要是以品牌笔记本电脑和台式机为主。其自有品牌占比仍然较小。意味着零售商客户化定制产品的市场可能不大，或者市场主要集中在IT制造商，比如联想、DELL和惠普。

　　标准化的IT数码品牌产品，和家电产品一样，销售服务的优势在于多品种，低价格。从我们实地考察和了解，三胞的销售价格对比家电连锁和电脑城都没有优势。

　　市场存在一种看法，认为IT类产品，特别是笔记本和台式机的核心技术产品集中在以微软和英特尔为代表的少数厂家，笔记本和台式机制造商并不拥有太多的核心制造优势，意味着零售渠道可以比较容易以定制和OEM的方式介入价值链的上游，从而获得更大的利润份额。但基于以下判断，我们认为家电和IT连锁未来并无法大规模介入价值链上游。

　　第一、目前笔记本和台式机制造商比较集中，因为核心技术由微软和英特尔控制，整个行业利润率不高，规模优势明显，使得进入门槛很高。

　　第二、虽然近几年有部分新进入者以低价产品切入市场，比如神舟笔记本电脑，但目前说其成功为时尚早。而原有的制造商在调整策略后留给新进者的空间更小。

　　第三、零售渠道介入价值链上游虽然可行，但规模不可能很大，专业化分工的趋势仍然会是各司其职，各取所长。

　　2.目前公司的规模优势不明显，而随着竞争加剧，留着公司的发展空间有限。

　　截止到07年底，宏图三胞共有114家门店，销售收入53亿元。而苏宁电器有632家门店，数码IT和通讯产品的销售收入为100亿元。在销售规模和渠道规模上宏图三胞并无优势。

　　数码、IT和通讯产品的销售毛利率很低。以苏宁为例，07年数码IT和通讯产品销售毛利率分别为7.3%和3.8%，远低于传统家电10%以上的毛利率。而宏图三胞的销售净利率在1.1%，处于微利的状态。

　　家电连锁和IT连锁不同之处在于，家电连锁可以通过高毛利品类来补贴低毛利品类，从而保持IT品类的低价优势。而IT连锁则缺少腾挪的空间，盈利压力很大。

　　作者：黄志刚 光大证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。