希勒：寻求理性繁荣的新金融秩序

　　希勒现任耶鲁大学斯坦利?里索经济学教授。他的著作涉及金融市场、金融创新、行为经济学、宏观经济学、房地产、统计理论以及市场道德判断、公共选择等多个方面。他对全球股市“非理性繁荣”的预测不幸言中，使他成了一名闻名于世的杰出经济学家与预言家。

　　⊙史晨昱

　　尽管有诸多理论用于解释股价波动规律，但一直存在着一个令人尴尬的事实，那就是，在什么因素引致股票市场波动以及是什么引发经济衰退等问题上一直没有取得共识。大约20年前，这个被视为“上个世纪最大的经济问题之一”，引起罗伯特 J?希勒（Robert J. Shiller）的浓厚兴趣，并逐渐形成了其市场非理性的思想。作为行为金融学的主要创始人，希勒对将认知心理学的片瓦拼装起来解释股市泡沫缺乏兴趣。相反，他乐意接受常识，认为市场易被潮流或是集体疯狂所主导。

　　希勒出生在美国的底特律，在密歇根大学读了本科，1967年毕业后考入了麻省理工学院，并师从保罗?萨缪尔森，1972年获得经济学博士学位。现任耶鲁大学斯坦利?里索经济学教授。他的著作涉及金融市场、金融创新、行为经济学、宏观经济学、房地产、统计理论以及市场道德判断、公共选择等多个方面。

　　揭示投资者非理性特征

　　传统金融理论在讨论金融市场投资者投资决策过程时对其进行了理想化的假设，借用了“理性人”这一西方经济学的概念，从而得出一个结论：投资者总是寻求“理性的线性、无偏和最优解”。

　　20世纪60年代，法玛等学者提出了“有效市场假说”。后来，这一假说发展成为现代金融学的理论基石，其核心的假设基础也包含了“理性人”的意思：投资者是理性的，对信息充分了解并确实反应了价格的变化；股价是随机游走的，具有不可预测性。

　　然而，证券市场中大量异象却不断地瓦解了经济学家确信市场有效的信念。1981年，希勒发现股票价格波动不是简单地用“价格由未来红利净现值决定”所能解释的。1984 年，希勒声称，从发现“股价波动不可预测”得出的“价格永远是正确的”这一结论实际上是“经济思想史上最大的一个错误。”希勒由此而成名。最著名的事件还属1987年的股市大崩溃。当时，希勒决定立即对投资者展开调查。此调查首先粉碎了数周后有效市场派的教授们对于大崩溃发生所给出的理性解释。因为，调查结果显示，极大多数投资者卖出股票的唯一原因是惊诧!惊诧于股价的狂跌而跟风抛售。

　　1989年，希勒著述的《市场波动》由麻省理工学院出版发行，书中详细论述了如何运用数学分析和行为分析相结合的方法面对投机市场中的价格波动，揭示出投资者非理性的行为特征。

　　预言股市“非理性繁荣”

　　20世纪90年代后期，美国股票市场在新经济神话的刺激下呈现出前所未有的繁荣状态。在投资者高涨的投资热情刺激之下，股指不断创造历史新高。作为一名经济学家，希勒以其敏锐的洞察力发现了这表面繁荣背后所隐藏的危机。

　　1995年12月3日，希勒与美联储召集的专家一起交换了关于股市的看法。希勒清楚地警告投资者，股市处于特殊阶段。两天后，格林斯潘发表了股市“非理性繁荣”的演讲，引起全球股市下跌的反应。从此，一个用于描述股市特殊状况的新概念- “非理性繁荣”不胫而走。

　　但是，让人们真正了解“非理性繁荣”一词含义的事件，并不是格林斯潘那次著名的演讲，而是2000年希勒出版的同名著作。

　　在书中，希勒比较了美国近140年来股票市场市盈率的变化情况后指出，当时美国股市繁荣景象是脱离实际经济运行的一种反常现象，是一种“非理性繁荣”。他更正了人们用泡沫比喻股市特定状态的不准确性，而采用“非理性繁荣”一词来取代泡沫对股市特定状态的描述。泡沫给人的印象是其状态难以维持，很快就会破灭。而股市特定状况即脱离经济运行实际的不正常状况却不是稍纵即逝的，二是可以长期存在的。

　　希勒将股价泡沫或股市的“非理性繁荣”与探寻股市变动规律，以及解决一些核心问题联系在一起，包括经济何以衰退、股市何以破灭的研究。在他看来，正确理解为人们忽视的股市“非理性繁荣”状态会成为解决问题的关键。

　　从本质上讲，“非理性繁荣”是股价非效率性或无效率性的表现形式之一。在历史上，股价非效率性是极其普遍的。股票市场并非总是有效率的，并非总能完全反映基本面状况的。

　　人们不能正确认识股市无效率表现有两个重要原因：一个是受到主流的市场分析理论蒙蔽，如效率市场理论认为股价应反映已有的信息，基本面分析者则认为股价受价值支配，无效率表现没有分析意义；另一个则是不能准确地解释股市无效率表现的原因。

　　希勒认为，股市运行无效率性并不等于没有真正原因，也不等于我们无法理解这种现象，更不能因为一些既有理论难以解释而否定其存在。这个现象存在的重要性在于可能有助于我们更全面、准确地理解市场为什么会有如此剧烈的涨跌运动。

　　是什么支持了20世纪90年代股票市场的全球性繁荣？希勒的解释是：不是企业利润，而是弥漫于整个社会的乐观情绪??它使人们相信，未来如此美好，它随时可能创造奇迹。

　　这本书在美国出版后，立刻引起了学术界和投资者的重视。2个月后，希勒教授对全球股市的预测不幸言中。网络经济的泡沫在美国开始破碎，西方主要股市全面下跌，引发了世界范围的经济衰退。《非理性繁荣》也成为全球的一本畅销书。2005年，以15种文字出版了该书的第二版。在某种程度上，他就像保罗?克鲁格曼之于预言东南亚金融危机一样，成了杰出的经济学家与预言家。

　　构建金融新秩序的六大“幻想”

　　早在1993年，希勒就首创了定量分析非市场性宏观经济风险的研究领域。1993年，他的《宏观市场：建立管理社会最大经济风险的机制》由剑桥大学出版社出版，书中创造了大量新的风险管理合同（例如国家收入、房地产方面的期货合同，它们的运用将有利于加强对生活水平风险的管理）。

　　在《非理性繁荣》获得成功之后，希勒又开始把目光投向一个更为宏观也更为复杂的问题之上，那就是二十一世纪的金融应当向何处发展？

　　在2003年至2004年期间，席勒的最新著作《金融新秩序：管理21世纪的风险》以八种文字由普林斯顿大学出版社两度发行。希勒将其高超的经济学技巧、过人的想象力以及严密的分析能力完美结合，为我们设计了一个能够降低经济风险、确保经济美好未来的金融机制。

　　在书中，希勒教授首先向世人提出了警告：每个人都在梦想着通过股票市场来赚取财富。然而，这种对股票市场的过分迷信只会助长金融系统的不稳定性。在希勒的警告中，包含了这样一个经常为世人所忽视的涵义??即股票市场是不稳定的，股价的时涨时落决定了人们不可能从其中获得稳定的受益。同时，由于股票市场吸引了人们过多的注意力，因而人们不可避免对于一些实体经济中的因素缺乏必要的关注，例如经济增长缓慢、失业率提高、通货膨胀率升高乃至个别地区或工业部门的衰落。

　　随着经济全球化进程的不断加深，这些实体经济因素面临的风险以前所未有的速度急剧增大。每一个社会成员都有可能成为这些经济不确定因素的牺牲品。然而，我们目前的金融体系安排（也可以称其为金融秩序）对于这些风险几乎是无能为力的。因此，希勒提出了生计保险、宏观市场、收入相关贷款、不平等保险、跨代社会保障、国家经济风险控制的国际协议等六种方案，以此来构建二十一世纪的金融新秩序。

　　在希勒的设想中，一个包含各种风险信息、并能够对这些信息进行及时处理的数据库系统构成了金融新秩序的物质基础。在这个超强数据库系统的帮助下，全球市场中的所有交易风险和以及各种获利机会都会及时得到反应，并从此创造出新型的金融工具。然后，人们通过在金融市场上交易这些新型金融工具，来分散和化解这些实体经济风险。这种大胆的想法看起来有些不可思议，但是别忘了，在一个世纪之前，当时的人们不也是对财产保险和人寿保险的设想嗤之以鼻吗？

　　席勒拒绝成为书斋内的学者，倡导“如果你真的试图去理解些问题??不要仅仅分析它，去实践它”。1991年，他创办了致力于研究房地产市场价格指数以及自动估价模型的卡魏施公司。1999年，他创建了宏观证券研究有限公司，它以促进非寻常风险证券化为目标。

　　目前，他的研究兴趣主要包括设计新的体制与市场，以进行大规模的风险管理和减少收入不均；指数调整法和通货膨胀，社会安全，资产评估（包括金融资产和不动产），资产价格的时间序列特性和市场心理。让我们拭目以待，等着希勒下一部惊人之作的问世。