汇率对本地通胀的传导作用

　　任志刚

　　金管局的研究显示，影响香港通胀的一个更重要的因素其实是单位劳动成本，而不是受汇率及进口市场的通胀所影响的进口价格

　　近期美元疲弱、人民币转强及通胀上升，可能令一些人质疑继续实行将港元与美元挂钩的联系汇率制度是否合适。

作为高度外向型的经济体系，香港几乎所有日常必需品都要倚赖进口，汇价疲弱对本地通胀造成的影响，相比其他外向程度较低的经济体系所受的同类影响无疑会较大。但我们都必须认识清楚本地通胀对汇率变化的敏感度其实有多大。

　　研究汇率对本地通胀的传导作用的方法有很多，大概不必在此多说。值得一提的是这个课题差不多所有中央银行都会着力探讨，即使本港货币政策以保持汇率稳定，而不是物价稳定为目标，金管局亦有作这方面的研究。我们研究所得的要点是：短期而言，汇率对本地通胀的传导作用约为0.1%，中期而言，则约为0.2%。即是说以名义有效汇率计算，港元汇率每转弱1%，短期而言便会导致本地物价上升0.1%，中期而言则上升0.2%。由于大家都将焦点放在美元弱势上，我们可从另一角度看这些数字：美元兑港元以外所有货币贬值10%，短期及中期而言便会导致本港物价分别上升0.82%及1.61%。

　　相对于本港现时的预期通胀率而言，这些数字似乎不算高，但仍明显高于外向程度较低的地区。例如，中期而言，汇率对美国当地通胀的传导作用约只为0.01%，对经济合作与发展组织成员的通胀则平均为0.17%。金管局的研究显示，影响香港通胀的一个更重要的因素其实是单位劳动成本，而不是受汇率及进口市场的通胀所影响的进口价格。换言之，即使对香港这类高度外向型的经济体系来说，中期而言，本地因素仍然是影响通胀的主导原因。

　　然而，这并非说汇率对本地通胀不重要。事实上，在2002年至2007年期间，港元名义有效汇率下跌16%，期内每年通胀率中，平均约有0.4个百分点是这个原因引起。就2007年来说，估计因汇率下跌而引起的通胀为0.6个百分点，即相当于全年基本通胀约20%。但我们讨论汇率对刺激通胀的重要性，尤其在研究应该采取什么对策时，要认清汇率对通胀的实际影响力，并辅以实证研究作为支持。

　　由于单位劳动成本是更重要的因素，研究对策的方向应该是致力于提高及维持劳动生产力。在资讯科技发展支持下，近年劳动生产力增长迅速，带动单位劳动成本下降，对本地通胀产生很大的遏抑作用。然而，本港经济自2003年复苏以来持续强劲，令失业率逐渐降至接近10年来最低水平，以至于单位劳动成本在过去一年左右掉头回升。我相信这正是近几个月本地通胀上升的重要原因，从多个界别的员工薪酬获得明显调升可兹证明。与此同时，我们进口市场的通胀亦显著上升。美元疲弱固然会刺激通胀，但其所受公众注视的程度却远比其他因素大。

　　（作者系香港金融管理局总裁，本文系作者4月3日发表于香港金融管理局官方网站专栏文章）