异常走势可能预示异常调整位

　　本轮调整从1月15日起进入加速阶段，从5500点调整到3300点以下，调整幅度超过40%，只用了2个半月时间???这样的调整强度即使是放在全球资本市场发展历史中考察也是非常罕见的。这种超乎寻常的调整强度，可能预示着本轮调整的目标是个超出大多数投资者想像的“异常目标”。

　　笔者曾经提到，本轮调整要放到中国资本市场从“新兴市场”转化为“成熟市场”的大背景中去考察。成熟市场有几个基本的特征：经济总量中相当一部分规模企业已经上市，供求关系基本稳定；资本市场结构基本反映经济结构。由于资金供求基本平衡，资本市场的估值形成相对稳定的范围，表现为市场围绕一定的市盈率波动，资本化率波动范围也基本确定。由于各国的投资政策以及居民的风险偏好不同，成熟市场中各个国家都形成自己独特的估值水平。

　　目前，国内国有企业仍占社会规模经济的半壁江山，加之国家对国企资金投资限制，国内以个人投资者为主的投资结构很难变化；在大小非流通以后，机构投资者的投资比例能达到一个比较高的水平，但是政策限制和投资习惯导致这部分资金对资本市场的态度还需要观察。与成熟市场相比，由于可投资资金的范围被限制（机构存款约占社会存款余额的50%），国内市场的定价可能会低于其他成熟市场。也就是说，未来国内市场形成的市盈率和资本化率的波动范围可能会低于西方成熟市场。

　　从资本化率的角度看，截至4月3日，A股市场总市值26万亿元，2007年GDP总额约23万亿元，资本化率约110%。从美国的历史统计数据看，美国市场资本化率的波动范围一般在80%-130%之间，极限状态下可能低于60%或者超过160%，这种极限状态是比较理想的买入和卖出机会。

　　根据以上分析，由于可投资资金的限制，A股市场的资本化率的波动范围应该低于美国市场，也就是说现在国内资本化率处于合理范围的高限，离低限还有相当的距离。如果达到美国正常范围的低限，还有30%左右的调整空间；如果达到美国的极限低限，可能还有接近45%的调整空间。

　　总体上，本轮调整是A股市场寻找资金和股票之间供求平衡的过程，由于历史原因带来的大小非减持，使得这个过程中供求关系失衡非常明显。从这个角度看，调整的极限低点应该远低于合理的平衡点。

　　（作者为国信证券上海管理总部投资经理）

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