次级债 是蝴蝶还是光荣疤

　　张华强

　　时下在经济生活中碰到一些困难，就有人会提及美国的次贷危机，似乎异国的次级债真的会在中国发生“蝴蝶效应”。不过，也有人把它看作是一种机会，认为次贷危机的“沃尔玛效应”会导致对中国产品需求的增加。其实，无论把次级债看作是危机还是机会，当我们在承认次贷危机的现实存在时，就不知不觉接受了人家背后的价值判断。如果觉得其背后的价值判断不错的话，那么外层的危机就不是一只邪恶的蝴蝶，而是一个“光荣疤”。

　　这大概不能算阿Q精神，因为疮疤长在别人身上。然而，危机毕竟是危机，此疤之所以谓之光荣，因为其背后的价值判断是诚信的评级体系，似乎可以使人家引以为荣。有关资料表明，美国住房抵押贷款市场分3个层次：优质贷款市场，贷款对象为信用评分在660分以上的个人；次优级按揭贷款，贷款对象为信用评分在620-660分之间；次级按揭贷款，贷款对象信用分数低于620，因为信用低，出现“危机”的可能性就大。如果过多贪食这块市场蛋糕，陷入危机也是咎由自取。

　　说次级债是光荣疤，也不属“外国月亮圆”的问题。在东方文化中，诚信具有更多的道德成分，而次级债背后的诚信价值判断则是客观的制度设计。纯粹从道德层面看，很难说购买次贷的个人比需要优质贷款的人更不讲诚信；所谓优质、次优、次贷是商家自己的界定，正如蓝筹股、垃圾股是对股票的评价一样。

　　按照传统哲学的分类，如果视次贷危机为“末”，那么其背后的价值判断当为“本”。问题在于，我们在关注次贷危机是否会产生“蝴蝶效应”的时候，是否会舍本逐末。不幸的是，现实中的确有这种倾向。比如在发生了次贷危机之后，美国政府采取了“救市”的措施，于是当国内股票市场下跌之后，有人就呼吁政府“救市”，却很少有人关注金融市场运作背后的价值判断是否有问题，制度设计是否有需要有健全之处。而实践往往又会给我们提出新的需要解决的问题。

　　舍本逐末的现象绝非个别，对金融衍生产品的攀附趋势愈演愈烈，假如在诚信判断和风险分级体系没有建立健全之前，就将这些资本“盛宴”放开，国外热钱的流入将难以遏制，普通老百姓将无所适从。

　　实际上，除了已经出现的金融衍生产品外，人们很难预料这些金融衍生产品会变换出什么新的花样，与其一个个地效仿、解禁，不如多做些固本的工作，以不变应万变。从次按所占美国总按揭贷款的比重看，其对金融市场的影响应该是很小的，它导致美国乃至整个世界经济遭受到重大的危机，关键就是这些按揭贷款的证券化及其衍生品化。美国不少金融机构借助于金融产品的创新，采取虚假包装的方式把这些金融资产卖给了投资者，结果才把风险放大。

　　由此可见，建立健全诚信体系，搞好风险评级，完善公平、公正、透明的信息披露制度才是根本。这也许是一道绕不过去的坎儿??如果我们不能正视次贷危机，那就必须正视和接受其背后的价值体系，而不能把风险的防范仅仅停留在道德层面。如果次贷危机能够引起我们积极的思维，坏事变成好事，那么就不妨把它看作一块光荣疤。

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　　学人随笔