陆前进：美国刺激经济政策能够获得成功吗

　　种种迹象显示，美国次贷危机似乎没有减缓趋势，次贷危机的影响仍然在不断显现，尽管美国政府官方认为美国经济只是增长放缓，但更多的经济学家认为美国已经进入衰退期。

　　为了应对进一步恶化的经济形势，美国政府和美联储频频出手通过货币政策和财政政策刺激经济。一是降低利率刺激经济。美联储自去年9月19

　　日首次降息以来，在半年左右的时间里，先后6次降息，联邦基金利率由原来的5.25%下降到最近的2.25%，下调幅度达到了57%。同时美联储也多次降低了贴现率，贴现率由原来的5.75%降到最近的2.5%。此外，美联储还授权纽约联邦储备银行为初级交易商创设新的贴现窗口融资工具。二是向市场注资，提供更多的流动性。为缓解金融市场流动性短缺的压力，美联储去年12月建立了贷款拍卖机制，向面临流动性不足的金融机构提供资金。目前已通过6次拍卖活动，共向金融机构提供了1600亿美元资金。3月11日，美联储推出了创新的“定期证券借贷机制”（TSLF），用美国国债置换金融机构手中的高风险房贷抵押证券，再次向金融系统提供2000亿美元资金。美联储3月14日决定通过摩根大通公司向贝尔斯登注资，以缓解其流动性资金短缺的困境，这也是1929年美国经济大萧条以来美联储首次向非商业银行提供应急资金。三是减税等刺激经济的财政政策。2008年2月13日，布什签署了一项为期2年、总额达1680亿美元的刺激经济方案。

　　美国政府希望通过货币政策和财政政策的搭配使用增强消费者和投资者的信心，刺激国内消费和企业投资，进而刺激经济增长，避免经济陷入衰退。美国刺激经济的政策能否成功呢？目前美国的经济数据不太乐观，美国2月份零售额较1月意外缩水0.6%，消费者信心下降，也加深美国陷入景气衰退的担忧。同时，美国劳动市场持续走衰趋势已延续到3月。3月份密歇根大学/路透社消费者情绪指数由2月份的70.8降至70.5，是16年来最低水平。美国2月消费者物价指数和核心消费者物价指数年率较1月份上升，估计3月份会继续上升。

　　由于次贷危机，美国面临经济衰退和通货膨胀的双重风险，并且不断向外部传播。笔者认为美国经济政策存在如下问题：

　　首先是美国次贷危机的风险没有完全释放，货币政策效果较弱，财政政策的力度有限。在目前的美国经济形势下，次贷危机的损失还没有完全显现，投资者和消费者缺乏的是对经济增长的信心。尽管美联储采取扩张性的货币政策，不断降息和增加市场的流动性，但是消费者和投资者的信心不足，货币政策的效果较弱，增加的流动性拯救了处于困境中的金融机构，却没有拯救消费和投资的信心。尽管货币政策的力度较大，但消费者和投资者对经济前景依然担忧，不愿意借钱消费和投资，也就是货币政策的资金并没有进入实际的消费和投资领域。另外，次贷市场问题出现后，美国银行、抵押贷款放贷机构以及其他融资公司纷纷采取避险措施，提高放贷标准，对借款的审核也更加严格，贷款也更加谨慎，因此虽然利率降低，但是老百姓借款的难度并没有降低。因此一方面市场总体上是流动性过剩，另一方面信贷市场是紧缩的，不活跃的，这也是“流动性过剩”突然转变成“流动性短缺”的原因。

　　目前政府通过减税等刺激经济的财政政策对促进消费和投资是有益的，但是力度不够。由于房价下跌，金融机构持有的大量抵押贷款支持债券和抵押房产的价值下跌，面临流动性风险，如果政府不能够解决这一根本问题，危机会越来越严重。另外，次贷危机对一些中低收入阶层冲击较大，在经济繁荣时，他们很容易借钱消费和买房，当房价下跌时，他们手中的资产贬值，陷入了经济困境，消费信心低迷。如果没有收入和就业的增加，很难刺激消费和拉动美国内需，这就需要政府财政政策的支持。在西方国家，货币政策决策的效率和难度远远低于财政政策，能够用货币政策有效刺激经济，通常是不会采用财政政策的。在美国用纳税人的钱去转移支付给低收入的阶层是很难的，而货币政策决策快，实行起来较容易。实际上，美国政府一直没有直接出资救助房贷户，希望让市场自行解决问题。在当前的形势下，美国应该通过强化财政政策来提升消费者的信心，而不是货币政策。

　　最近美国的一些投资者呼吁政府应该买入金融机构的抵押贷款支持债券，减轻银行的压力。支持者认为这有利于拯救处于困境中的金融机构，防止次贷危机进一步恶化，能够恢复市场信心，刺激消费和投资。但持不同的观点者认为：一是政府买入抵押贷款债券，银行的风险就转到了政府的手里，实际上也就转到纳税人的手里；二是可能导致银行的道德风险，因为最终的损失还是由政府来承担；三是解决了银行问题，并不一定能够刺激消费和投资，美联储多次降息和注入流动性就是一个很好的证明。在美国货币政策很难拯救次贷危机的情况下，不排除美国政府会进一步采取措施，因为财政政策能够直接作用于微观经济主体，对刺激消费和投资效果明显。

　　其次是美国的货币政策刺激经济的作用有限，反而导致了美元走低、商品和黄金的价格上升。美国刺激经济的政策对消费者和投资者并没有产生正的预期，相反市场意识到问题可能会更加严重，消费者预期进一步恶化。美国刺激经济的政策对股市的影响往往是昙花一现，随后紧接着是股市大跌。美国的经济政策主要是为了稳定人心，但往往适得其反，令消费者和投资者对前景更加担忧。消费者信心指数在美国是一个非常重要的经济数据，次贷危机以来，消费者信心指数一直是下降的，如果消费者信心不振，美联储的注资和降息给市场增加的流动性不能有效转化为消费和投资，而是去追逐大宗商品的保值和投机，则推高了原油、黄金等商品价格，从而形成商品市场的价格泡沫，而对实体经济增长的刺激力度有限。美国的货币政策并没有起到真正刺激经济的作用，这也是众多经济学家批评伯兰克货币政策的原因。

　　最后是美国刺激经济的政策可能导致全球滞涨。美国采取扩张性的货币政策，利率不断下调，美元走软，欧元走强，欧洲面临很大的出口压力，日元等其他国家的货币也纷纷走强，也影响到这些国家的出口，可能会导致全球性的经济衰退。美联储连续降息，制造出越来越多的廉价的资金，过多的流动性一方面并没有流向消费者和投资者的手里，而是在美元持续走软的情况下，资金流向商品市场和黄金市场投机，导致商品和黄金市场的价格飞涨；另一方面流向一些发展中国家和新兴市场经济国家套利和套汇，导致这些国家的物价上涨和调控难度较大，影响这些国家经济的平稳运行。另外，美国采取扩张性的货币政策导致以美元计价的商品价格上涨，如果欧洲和日本等其他国家也采取相应的扩张性的货币政策刺激经济就会加速全球性的通货膨胀。因此美国刺激经济可能导致全球性金融市场的动荡，拖累全球经济。

　　因此，在次贷危机的影响不断加剧的情况下，美国刺激经济的政策在短期内并没有改变消费者和投资者的预期，刺激经济的货币政策没有起到多大的效果，经济形势有恶化的趋势。同时美国的次贷危机正在逐步释放风险，美元贬值也导致美国、欧洲等其他国家物价水平上升，可能引发全球性的滞涨。笔者认为美国应该改变政策思路：

　　一是美国应该更多地通过财政政策提高消费者和投资者的信心。财政政策的资金有利于恢复市场信心，直接提高消费者的收入，尤其在目前消费者信心比较低迷的情况下，财政政策比货币政策有效。尽管美国已经提供了1680亿美元的刺激经济方案，但是美国次贷危机的影响远比想象的严重，财政政策的力度应该加强，包括购买抵押贷款支持债券、减轻房贷者的困难、对低收入者的补贴、解决失业问题等一揽子经济支持计划。货币政策的调控应该注重中长期的效果，也就是说，货币政策调控应该在消费者信心回升的基础上，加大调控的力度，这样有利于经济恢复，美元也不会走软，商品市场和黄金市场的价格也会相对稳定。在美国财政政策执行起来比较困难，会受到自由经济支持者的强烈反对，这就需要布什政府在“市场修复经济”和“主动出击”作出选择。

　　二是美国应该停止和市场预期一致的连续的降息，应该维持自己独立信用度，而不是跟着市场预期走。每当金融机构出现问题，美联储必然通过增加流动性和降息来弥补损失和刺激经济，这种货币政策没有增加国内总需求，而且还存在一定的道德风险，往往使得问题更加严重。美国的不断降息，公众的信心不但没有增加，反而更加没有信心。也就是说公众对政府是否能够有效地控制次贷危机缺乏信心，他们认为政府除了紧急“救火”以外，没有有效的政策来应对次贷危机和扭转日益恶化的经济形势。

　　三是把握美元降息的时机。美联储降息的本意是向市场提供廉价的资金，促进消费和投资的增加，防止经济衰退，但是美国的次贷危机恶化不断加重投资者对整个金融市场健康以及美国经济增长前景的担忧。次贷危机影响的人群已经不限于低收入群体，正在向正常甚至高收入人群蔓延，与此相应，正常房贷、车贷、信用卡等传统的信贷领域违约率也开始上升。在次贷危机和经济前景还不是很明朗的情况下，市场信心很难恢复，尽管美联储不断降息，降低了借款者的成本，但是对消费和投资的影响较弱，过多的流动性还导致物价上涨。因此美国利率调整的时机应该紧跟消费者和投资者信心的恢复，而不是用来提高消费者和投资者的信心，这样才有利于促进经济增长。

　　四是美国应该维持“强势美元”的地位，而不能任由美元贬值。美元持续的贬值必然会导致全球性的滞涨，使得全球经济增长缓慢。尽管美元贬值使得其他国家持有的美元资产缩水，即其他国家承担了美元通货膨胀的风险，美国可以部分转嫁国内的风险，但是一旦全球性的经济陷入衰退，次贷危机就会由局部损失扩展到整个领域，美国自身的经济也必然深受其害，美元的持续贬值既不符合欧洲、日本等其他国家的利益，也不符合美国本身的利益。

　　（复旦大学国际金融系副教授陆前进）

　　作者：陆前进 中国证券报 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。