新股发行制度改革方案的探讨

机构：博众研究
石雄

现在的新股发行制度的问题，归根结底就是两个问题：一个是新股定价问题，另一个是资金申购问题。前者直接导致了一级市场新股高市盈率的发行，制造了一级市场的泡沫，此为泡沫的源头，而后者导致了优势过于向机构投资者集中，既侵害了中小投资者的利益又放大了二级市场的股价泡沫风险。

经过仔细的分析和研究，针对这两个问题我们提出了以下的解决方案。

新股定价改革方案

新股的定价重点在询价方面，多发展询价机构，形成询价机构充分竞争的局面，同时引入中小投资者作为第三方询价，形成战略投资者、机构和中小散户三者共同询价的机制。目前的询价机构数量较少，利益相关机构偏多，容易造成承销商和上市公司控制股价。多发展询价机构可以公平定价，避免上市公司、承销商和询价机构将风险完全转嫁给二级市??/p>

此外，我们认为管理层应该按照行业和周期的特点，给新股市盈率设定一个上下限，上限不超过20倍，下限不低于8倍。成长性良好的行业，市盈率可以适当放宽，比如零售、互联网等行业市盈率可以到25以上，但钢铁、煤炭和石油等成熟的行业，市盈率应该控制在15倍左右。

资金申购方式改革方案

鉴于目前“按资金”的申购方式存在着种种问题，市场上出现了以下几个主流的新股发行方案。

方案一：按市值。典型的是市值配售，即按照二级市场投资者资金帐户的市值来分配新股额度。其优点是可以有效防止银行和机构等巨额资金入市，鼓励二级市场投资，体现了公平性。因为这类资金的唯一目的就是零风险打新股，对二级市场没有任何帮助，相反吸取了股市的利润之源，加剧了二级市场的泡沫风险。缺点是如今已经实现了全流通，因此市值配售会让大股东和机构坐收渔利。

方案二：按账户。即让每个帐户可以配售一个中签号码，比如每个帐户都可以申购到10手。缺点一，这种措施有矫枉过正之嫌，因为巨额的资金帐户如果只能获得10手，将大大丧失其股东的优势，造成了另一种不公平。缺点二，A股开户数超过1亿个，中小盘股由于股本小根本不够分。

方案三：取消网下申购。这种方式的目的是提高网上的中签率，规避网下的利益输送问题，但没有从根本上解决问题，因为网上申购机构利用资金优势打新的局面依然存在。

鉴于上几种方案的弊端，我们提出了申购方式的第四种方案。

方案四：按市值等级。首先，取消向战略投资者的配售和降低向询价机构配售的份额，因为目前市场的资金量足够可以承受大盘股的发行，这样做可以缩减网下的利益输送。其次，网上发行采?笆兄蹬涫邸钡姆绞剑�但按帐户持股市值来划分等级，每个等级内按照市值配售�?0%的新股向市值低于200万的帐户配售；30%的新股向持股市值在200万到1亿的帐户配售；剩下20%的新股向持股超过1亿的帐户配售。

这种方式有典型的优势。第一，大大减少网下的利益输送；第二，按市值配售方式可以防止机构的巨额打新资金进入一级市场，因为这些资金只获取利润，对股市无贡献；最后，将利益向中小投资者倾斜。

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