08年第一季度公路运输业呈现平稳增长的趋势
08年第一季度公路完成客运量和货运量分别为536819万人和404893万吨，同比增长4%和10%，完成客运周转量和货运周转量分别为30,940,974万人公里和28,607,827万吨公路，同比增长7%和12.7%，增速比07年/06年同期下降了约3个百分点。
第一季度高速公路行业经营情况
08年第一季度高速公路上市公司通行费收入同比增长6.28%，这是近5年来高速公路上市公司通行费收入首次出现个位数的增长，在收入增速放缓的同时，高速公路公司的成本费用却显著上涨，但高速公路公司对收费标准没有定价权因此无法有效传递通胀，因此，未来几年高速公路行业将呈现收入增速趋缓而成本费用增速加快的趋势。
对行业未来发展的判断
从深层次上看，首先，宏观经济是影响高速公路行业的重要因素；其次，从微观层面上看，对高速公路上市公司业绩的影响因素也发生了变化，路网效应以及“计重收费”对上市公司的正面影响已逐步减弱。高速公路公司未来业绩的增长只能依赖于现有路产的车流量的自然增长以及通过收购路产所带来的外延式的增长。
投资策略
我们对高速公路行业的投资建议是“持有”，建议投资者关注行业内两类公司：1、业绩主要依赖内生性增长。关注管理水平较高，能在目前通胀的背景下有效控制成本费用增长的公司；2、具有外延式增长的可能。关注具有较明确资产注入预期的公司。
由表1可见，在高速公路上市公司所在的省份中，08年第一季度，河南、湖北、广东和山东四省的公路运输业务增速超出全国的平均增速，平均增速保持在15%以上，而江西、湖南由于在2月份受到雨雪灾害的影响，公路运输业务出现负增长。
但是总体而言，08年第一季度全行业的运输量增速趋缓。08年第一季度公路完成客运量和货运量分别为536819万人和404893万吨，同比增长4%和10%，完成客运周转量和货运周转量分别为30,940,974万人公里和28,607,827万吨公路，同比增长7%和12.7%，增速比07年/06年同期下降了约3个百分点。
第一季度高速公路行业经营情况
由表2可见，首先，08年第一季度高速公路上市公司通行费收入同比增长6.28%，这是近5年来高速公路上市公司通行费收入首次出现个位数的增长，这意味着路网正效应和“计重收费”这两个刺激收入增长的因素已逐步消失，高速公路上市公司的业绩将更多依赖自身内生性的增长。其次，主营业务利润和主营业务利润率比去年同比下降0.08%和5个百分点，但是净利润同比略有增长为2.81%，这主要是由于所得税税率的下降。
在收入增速放缓的同时，高速公路公司的成本费用却显著上涨，根据WIND统计，08年第一季度高速公路上市公司的主营业务成本、营业及管理费用和财务费用同比增长24.87%、11.83%和49.02%，一方面，由于目前大部分的高速公路上市公司如
粤高速、
深高速、
赣粤高速等或是扩建、修路或者是收购路产，因而都不同程度存在资金缺口。日益走高的利率水平将给高速公路公司带来较大的财务压力。另一方面，除了折旧费，人工费用和大修费用占高速公路公司成本的比重也较大，在通胀周期中，人工和大修费用的上升是必然，但高速公路公司对收费标准没有定价权因此无法有效传递通胀，因此，预计对未来几年高速公路行业将呈现收入增速趋缓而成本费用增速加快的趋势。
与行业整体一样，我们重点跟踪的高速公路中除了
福建高速和
山东高速主营业务收入同比增长36.29%和18.58%外、粤高速、赣粤高速、
皖通高速、深高速、
楚天高速和
现代投资的主营业务收入或出现个位数的增长或者出现下滑。在成本费用上，高速公路上市公司的成本费用都出现不同程度的增长。相对而言福建高速、赣粤高速、楚天高速的成本费用控制得比较好，而
中原高速、粤高速和深高速则面临着较大的财务压力。
对行业的未来发展的判断及投资策略
对行业和高速公路上市公司宏观和微观两方面分析后，从短期看，今年第一季度公路运输行业增速和高速公路上市公司业绩增速放缓是由于受到雨雪灾害的因素的影响导致公路运输一度受阻，从而影响增速。
但从长远上看，一些深层次的因素正发生变化。从宏观层面上看，今年一季度我国GDP同比增速为10.6%，比去年同期回落了1.1个百分点，固定资产投资同比增长24.6%，比上年增长0.9个百分点，但扣除价格的影响，固定资产投资的实际增幅是下降的，由此导致与国内物流相关行业固定资产投资额比上年同期增长7.8%，增幅回落13.5个百分点。随着国家重点建设项目的相继竣工以及从紧的宏观调控将抑制地方政府的投资冲动，预计未来我国固定资产投资建设的增速将放缓，从而影响公路货运量的增长。在公路客运上，一方面，06年我国的城镇化已达到44%，由农村向城市进一步转移人口空间已经很小，另一方面，城际铁路和高速铁路的发展也加剧了铁路与公路在中短途客运市场上的竞争，预计公路客运的增长基本保持稳定。
从微观层面上看，对高速公路上市公司业绩的影响因素也发生了变化。目前高速公路行业所处的环境不同于04年，04年“五纵七横”国道主干线初步建成通车，全国性的高速公路网初步形成，路网效应导致高速公路的车流量在04年-07年间呈现爆发性增长。其次，在04年-06年期间大部分高速公路上市公司实施了“计重收费“政策，这又间接提高了通行费收费标准。业绩经过几年的快速增长后，这两项因素对业绩的刺激作用已逐步消失，高速公路公司未来收入的增长只能依赖于现有路产的车流量的自然增长以及通过收购路产所带来的外延式的增长。
按照5月5日收盘价和各机构对高速公路公司08年的盈利预测计算，高速公路的平均市盈率为18.81倍，虽然与大盘的平均市盈率水平相比，高速公路行业估值水平较低，但基于对行业的判断以及在通胀周期，由于无风险收益率的提高，导致对高速公路行业估值水平的降低，低的市盈率水平并不意味着高速公路行业具有估值吸引力，我们对高速公路行业的投资建议是“持有”，建议投资者关注行业内两类公司：1、业绩主要依赖内生性增长。关注管理水平较高，能在目前通胀的背景下有效控制成本费用增长的公司；2、具有外延式增长的可能。关注具有较明确资产注入预期的公司。
重点公司第一季度业绩简评
赣粤高速
赣粤高速第一季度主营业务收入同比增长3.3%，每股收益为0.145元，低于市场预期。业绩低于市场预期主要有两方面的因素：(1)2月份雪灾的因素。由于今年南方地区遭遇特大雪灾，雪灾一方面造成出行车辆的减少，2月份昌九、昌樟、昌泰的车流量同比都出现20%以上的减幅；另一方面为保障春运的顺畅运行，从2月1-2月7日江西省对客车免征通行费，另对运送救灾物资的车流免征通行费，按日均通行费收入670万计算，免征10天计，赣粤高速减少6700万元的通行费收入，减少EPS约0.057元。(2)所得税税率按25%计提。我们在对其08年EPS预测时，所得税税率按20%，公司在一季度所得税率按25%暂时预估，影响EPS约0.01元。
近日赣粤高速公告参与
ST天桥的重组。虽然信达投资承诺，若旗下房地产业务重组上市没有取得最后成功，将采用股份转让的方式按原价收购赣粤高速所持房地产公司的股权，赣粤高速所承担的风险很低而能获得的投资收益则比较高。但是赣粤高速这一投资行为降低了市场对其在路产收购方面的预期，增加了市场担心其多元化投资对其整体估值水平的影响。
假定08年和09年所得税税率为22%和25%，在不考虑政府补贴的情况，赣粤高速的08年和09年的EPS分别为0.806元和0.925元，以09年业绩和18倍PE计，赣粤高速的估值为16.56元。我们调低其评级为“持有”，以反映我们对其多元化投资的担忧。
福建高速
福建高速第一季度主营业务收入同比增长36.28%，主要是由于07年年底收购罗宁高速带来收入的增长。在收入增长的同时，福建高速的成本费用也控制得比较理想，主营业务成本率、管理费用率和财务费用率分别为19.77%、2.42%和2.66%，与07年基本持平，因此在收入增长，费用持平和所得税税率下调三个因素的作用下，福建高速的净利润同比增长51.52%。
无疑福建高速是高速公路上市公司中结构最简单、管理水平也较好的一家公司，但是由于未来几年一方面，福建高速的主要路产福厦高速将进行扩建将影响车流量的增长；另一方面，福厦高铁将在09年竣工，这将不可避免分流福建高速的福泉和泉厦高速的车流量。而浦南高速的竣工在短期内也难已提供利润，虽然两岸大三通在即，但我们难以预测三通给福建高速带来多少车流量，从目前福建高速基本面看，预计福建高速08年和09年的EPS分别为0.52元和0.43元，对其评级为“持有”。
深高速
深高速第一季度主营业务收入同比增长0.1%，深高速的收入增速下降幅度如此巨大的主要原因是由于与梅观高速相连的莞深高速自2007年10月起实施半封闭的路面大修后禁止大货车通行，直接影响了梅观高速的车流量和车流结构，从而导致梅观高速在2008年1季度的日均路费收入同比减少11%。其次深高速的财务费用率在第一季度骤增21%，主要是由于南光高速通车运营之后，该项目的贷款利息不能再资本化，以及为了清连高速的建设，深高速的资产负债水平也有所上升。
在目前较高的利率水平下，深高速的财务压力较大。
虽然于去年年底建成通车的南光高速目前运行良好，车流量呈现较快的增速，到3月份南光高速日均通行费收入达到13万元，但还不足以抵消南光高速开通后所带来的折旧费用和财务费用增加。被公司寄与厚望的清连公路高速化改造正顺利进行，预计能按公司预定的目标在今年年底竣工。由于清连公路所处的地理位置相当优越，是广东与北方城市沟通的重要通道，预计08年竣工后清连公路将很快成为深高速重要的增长点。我们预计深高速08年和09年的EPS分别为0.34元和0.45元，目前估值水平较为合理，对其评级为“持有”。但作为治理结构比较完善，并一直专注于高速公路行业的公司，建议投资者可以逢低买入。
山东高速
山东高速第一季度主营业务收入同比增长18.58%，与此同时，其成本费用也同比提高了7个百分点。但由于所得税税率的下降，最终导致净利润同比增长15.76%。
济青高速是山东高速主要的通行费收入来源，济青南线开通将对其产生不利的影响，但济青南线会对济南与黄岛、青岛市区的区间交通产生一定的分流作用，而对淄博、维坊以及胶东半岛其他大部分地市与济南之间的交通产生不了太多的分流，因此我们对济青高速车流量的增长仍维持比较乐观的预测，预计未来3年济青高速车流量平均增速能保持在12%左右。
济青高速的大修在07年已全部完成，山东高速的滨州和平阴黄河大桥已分别在06和07年完成大修，预计08年山东高速的养护费用将有所下降。但由于济莱高速于2007年12月建成通车后固定资产转固，而公司对路桥资产的折旧按直线法计算，08年公司的折旧成本将大幅度增加，预计08年新增约2亿元。因此，08年山东高速的主营业务利润率仍得不到提高。
除了济青高速的平稳增长，投资山东高速另一理由就是期待济德高速的注入。按目前济德高速的经营情况看，假定其毛利率为70%，所得税按25%以及股本不变的情况计算，预计将增厚EPS约为0.19元。在不考虑股本扩张和资产收购的情况下，山东高速08年?09年的EPS分别为0.389元和0.427元，建议投资者逢低“买入”，等待资产注入这一事件对股价的催化。 (来源：卓悦)
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