次贷危机之鉴：评级机构必须化解利益冲突(图)

　　资信评级机构在评估和传播结构性金融产品信息上扮演着重要的角色 华盖图

　　核心提示

　　次贷风暴越刮越烈，七国集团（G7）委托金融稳定论坛（FinancialStabilityForum，FSF）制作了一份特别研究报告。这份报告对银行业和导致市场动荡的监管不力情况作出了详尽的评估。报告并提出了数十项建议，涉及如何改善银行业监管和监管体系合作，以防危机重演。

　　报告呼吁加强对银行资本金的要求，确保其能够顺利度过金融市场艰困期；并呼吁央行和监管机构之间增进国际合作。

　　G7已表示，强烈支持这份报告。这份报告中的发现和建议是世界主要机构及国际权威金融中心合作的结果。他们有一个广泛的合作网络，国际组织（BCBS）、国际证监会组织（IOSCO）、国际安全管理委员会组织（IOSCO）、联合论坛、国际会计标准委员会（LASB）、支付清算委员会（CPSS）、国际金融系统委员会（CGFS）、国际货币基金组织（IMF）、国际清算银行（BIS）及其他主要金融中心的权威机构。

　　2007年夏天，在信贷市场危机突然爆发之后，市场的毒瘤随之破裂。在市场恶化8个月之后，金融机构的资产负债表受到市场流动性影响，迅速缩水。参与者不愿出售这部分金融工具，从而增加了金融和宏观经济的不确定性。

　　为了重建市场和金融机构的信心，政府采取了预期的一系列步骤，加大对实体经济的影响，包括货币和财政政策，以及中央银行流动性操作。这一系列政策提高了资本市场的市场价值及流动性。金融机构也采取了一系列的步骤重建市场的流动性。但是，尽管采取了这些措施，金融系统仍然处于压力之下。

　　FSF将随时考察这些即时性操作的效果。我们认识到了现行系统中存在的弊端，并将寻求避免危机短期内恶化的措施。

　　部分意见认为，有必要迫使金融系统的政策制定者进修。我们将衡量政策制定者的行为动机，以及政策制定者为缓和危机可能采取的选择。在报告中提及的那些领域，目标均是提高其效率及系统的恢复，依据是不阻碍市场化进程的原则，以及衡量创新对金融系统及经济增长的贡献。

　　第一部分：潜在的原因和弱点

　　1.市场恶疾下的潜在因素

　　自2007年开始，受次按揭相关资产的价格持续下跌的影响，持续疲弱的美国房屋市场减记标准持续下降，直接导致了美国房屋市场的稳定上升。这就导致了次按揭支持的高评级产品产生的损失。随着CRAs下调次按贷款的综合评级，投资者对大范围内的结构性资产失去信心，2007年8月，ABCP投资者拒绝在银行领域及结构性投资工具（SIVs）领域投资。随着金融市场的恶化，一系列恶果开始显现???风险厌恶情绪不断增长，流动性下降，主要金融机构的市场不确定性增加，对结构性信贷产品的质疑突出，宏观经济的不确定性也在增加。

　　现在，在市场恶疾爆发之后8个月，在许多国家的金融系统里，有一大部分都面临着显著的挑战。尽管金融机构已经重新充实资本金，金融系统却受银行、SIVs、对冲基金和其他杠杆基金等金融机构所持资产的束缚。金融系统的疲弱已经损害了实体经济的前景，尽管不同国家程度不同。

　　2.潜在的弱点

　　由于风险累积和减记标准的调整，风险披露势在必行。

　　减记标准有待成熟

　　宏观经济条件的恶化在许多市场参与者之间引起问题，并引致重要的金融市场部门的一系列深刻变化。在信贷市场领域，商业业务量迅速地增长，大有超过投资之势。这一时期的许多次贷减记有一些共同的弱点：高信誉的贷款人减少，借贷比率提高，贷款人的收入受限或几无验证程序。疲弱的激励机制、增长的竞争性环境、低利率和高速增长的房屋价格，引致按揭经纪商调低减记标准，向借款人提供产品，而且不能承担相关风险，特别是那些不附属于银行的按揭公司。另一个业务迅速成长但是标准迅速下降的部门，是公司杠杆债务市场。

　　公司风险管理的缺点

　　金融公司使用的一些标准风险管理的工具不适于估测潜在损失的规模。市场参与者严重地低估了违约风险、集中度风险、市场风险和流动性风险，特别是结构性产品的风险。一些银行对资产负债表以及表外风险的控制较弱，沟通不充分。一些公司在CDOs产品上有大量的损失，并且不能够采取适当的步骤控制风险。一旦风险爆发，公司和投资者误判、或是不能够迅速地披露其风险，市场随即失灵。

　　3.未实现的银行业风险评级模型

　　尽管证券化市场和国际OTD模型在许多年来运行良好，近来的创新在很大程度上提高了杠杆比率和复合程度，并且，如上所述，还伴随着一些资产登记的信贷标准的下调。

　　伴随着充分的风险管理和激励机制的是，OTD模型向贷款组织、投资者和贷款人提供了相当的利益。发起人可以受益于更高的资本效率。投资者可以受益于更多的投资选择，并被允许多元化组合其投资产品，这与他们的风险选择更为接近。贷款人可以从扩张的信贷能力、产品选择和更低的贷款成本中受益。

　　但是，在这些年内，OTD模型的这些特点很可能逐渐减弱。除了减记标准的减弱，在一些情况下，市场还预期风险将集中在已无法忍受风险的经济实体当中。

　　尽管包括OTD在内的所有市场参与者在风险管理中存在弱点，但是，几乎所有的参与机构都必须减记其结构性证券产品，一些公司看来减记得还不够。这说明OTD模型尚有加强的空间。

　　4.政策行为的领域

　　在市场行为方面，公司董事会的职责和承受风险的高级管理人员，以及风险控制框架必须与商业风险模型的创新和改变相一致。管理者必须确保资本和流动性。

　　在许多领域，金融机构、投资者和CRAs有强烈的动机强调市场失灵之处。金融产业的努力有助于改进市场的表现。但是，由于一些市场失灵的表现，国家主权机构必须决定哪些是必要的。在某些领域，将采取正确的监管步骤：例如，消费者保护也与次按贷款有关。

　　在对潜在原因和风险的分析基础之上，FSF特别推荐了市场准入及机构重建特殊公式。

　　第四部分:角色的转变及信用评级的使用

　　资信评级机构（CRA）在评估和传播结构性金融产品信息上扮演着重要的角色，许多投资者非常依赖他们的评级观点。但CRA们所做的拙劣的信用评估造成了近期发生的系列事件。特别是，对建立在不充分的历史数据和有缺陷的模型上的复杂结构性次级债，CRA们给出了高评级。当投资者意识到这一点时，他们往往就会对证券化产品评级失去信心。

　　自那以后，无论是个体的还是集体的CRA，都从内部管理和操作实践中吸取了教训，采取了一系列措施，以改进评级质量，增进评级方法，处理利益冲突。这个举动当然是受欢迎的，但是需要做的还很多。

　　1.评级方法的质量

　　CRA应该改进评级方法，处理好结构性金融产品评级的利益冲突。

　　当前这场混乱的最重要导火索，是市场对结构性债务产品评级的信心急剧下滑。在2004年~2007年间，CRA给予RMBS（住房抵押贷款证券）和CDO（抵押债务债券）高评级之后，次级借贷显著增长。从2007年中开始，CRA们宣布对其进行快速降级。由此，与结构性金融产品有关的信用评级的质量到底如何，成了一个问题。

　　引起广泛关注的是，比起其他产品，CRA们在结构性金融产品上的拙劣表现，是否可能引起更多激烈的利益冲突。为大多数此类金融产品评级的CRA主要依赖一个叫做“发行者支付”的模式，而这一评级行为的税收则说明，近年来这些CRA们的收入得到了快速增长。在很多情况下，只有当信用评级公布出来，CRA们才会得到报酬；尽管无法公布时，他们有时候也会收到终止费用。

　　当这个“发行者支付”模式应用到CRA们评级的所有产品时（包括公司债券），将会更加加剧结构性金融产品评级的利益冲突。因为结构性金融产品是利用不同投资者的风险偏好而设计的，通常是为了达到某个信用评级而构造产品。在此过程中，CRA们或多或少会和发行者讨论，这样引起利益冲突的风险无疑变得越来越大。当CRA们还将咨询服务提供给购买评级的机构时，这种冲突进一步恶化了。

　　CRA们对信用危机的严重低估，起因于他们的部分评级方法的缺陷。一个问题就是，CRA对历史数据做了有限的设定，此举增加了评级方法中模型的风险。特别是，美国次级贷款表现的历史数据在很大程度上，被限定在了一个房价持续上升的良性经济环境中。由于缺乏足够的历史数据或情景，最终导致了评级差错。特别是，CRA们低估了在一次大面积市场下滑期间可能发生的情况。

　　CRA们正在加强内部管理来处理利益冲突，同时提高结构性金融产品评级方法。这些措施包括，将可操作的、合法的评级活动从非评级性商业活动中区分开来；将评级经理们的报酬同他们商业单元的财政业绩反挂钩；改进评级过程的监管等。同时，根据市场结果快速修订评级方法。

　　这些措施很受欢迎。此外，CRA还必须实行其他举措来改进内部管理、加强评级操作的透明度，并且保证遵守相关品行规范。这些是CRA们重获市场信心的重要方法。

　　为了特殊利益，很多CRA们现在不公布他们评级的可核实的和容易比较的历史成绩。CRA们应该系统性地透露过去的评级，同时改进他们历史记录的可比较性。

　　国际证监会组织（IOSCO）将会在今年年中修订《信用评级机构操守准则的基本原则》（CodeofConductFundamentalsforCreditRatingAgencies），来改进评级过程的质量，处理利益冲突，提供给投资者关于评级方法和标准的附加信息。CRA们应当及时据此修订他们的行为准则，贯彻修订后的国际证监会《信用评级国际标准》。监督者将对此进行监督，以保证CRA们迅速付之行动。

　　2.区分评级和结构性金融产品的延伸信息

　　CRA们应当区分结构性金融产品和债券的评级、扩展所提供的结构性金融产品的风险特征的最初和持续的信息。他们应当清晰地用不同的评级等级或用额外的符号，对结构性金融产品和公司债券的评级加以区分。

　　这些扩展的信息包括：附加的有关评级稳定性的最初和持续的信息，构成一个结构性金融产品基础的假设以及在这个假使中评级改变的敏感度；关于他们的损失和对结构性金融产品和收入现金流的信息；由于不充分的数据或未经测试的模型而带来的评级分析限制，包括评级的不确定性；规范化的最初和持续的成绩报告等。

　　3.基础数据质量评估

　　CRA们应当审查数据输入的质量以及创作者、编排者和发行人执行得是否尽职。为此，CRA们应该做到：要求证券包销人提供他们在做基础评估时有关尽职的水平和范围的陈述；采用合理的方法保证他们使用的信息有足够的质量来支持一个信用评级；建立一个独立的功能来审查，为新产品（与当前产品有本质不同的相关产品）提供一个信用评级的可行性；谨慎对一种新结构性金融产品给出评级；透露对承销标准做何种性质的审查。

　　4.投资者和管理者对评级的使用

　　投资者应该反思，他们如何在投资中使用信用评级。对投资者来说，评级不应取代适当的风险分析和管理。

　　第五部分:加强监管者对风险的反应

　　将风险分析转化为行动

　　监管者和中央银行应单独或共同采取特别措施，更加有效地将他们的风险分析转化成行动，以减轻风险。

　　监管者应及早与公司董事以及高层管理者，就风险揭露和风险管理的质量以及公司的需要等问题进行沟通。还未执行这些措施的监管者应当立即开始执行。

　　从全球市场的高度，FSF（金融稳定论坛）将会直接或通过其成员的行动，就风险分析给出更多建议。FSF将会为私人部门参加者（包括投资者和CRA们）建立一个高层日常互动机制，以辨别风险。

　　2.促进监管者之间的信息互换和合作监管者之间的信息互换和合作

　　应在不断实践中，演进到国家间和国际的水准，跨边界问题将会进一步得到改善。最近几年监管者之间已经做了很多工作，接下来还有很多工作会陆续展开，比如：监管者国际学校的使用将会加强，到2008年底，每一个大型全球金融机构都会有一所此类的学院。这些学院的监管者应当着手开展一项训练，到2009年的时候就能从中学到教训和经验。

　　监管者和中央银行应当改进合作和信息交换，包括对金融稳定风险的评估。信息交换在市场紧张时期应当是相当迅速的。为促进中央银行缓解市场流动资产的紧张，大银行将被要求与相关的中央银行分享他们的流动资产后备计划。

　　3.加强国际机构的政策协调

　　国际机构应加强他们的政策发展工作的速度、顺序以及彼此间的协调。国际管理、监督和中央银行委员会应注意他们对于事件的处理顺序，对于难处理的问题，应建立机制来使它们逐步迈向一个深层的决策水平。作为该努力的一部分，他们应为必需的行动建立时间表。

　　国家的监管者应作为监督的一部分，采取特别措施，来检查国际委员会颁布的方针是否被贯彻执行。FSF将会鼓励准则制订委员会进行联合战略审查，来更好地保证政策得到协调。

　　FSF和IMF（国际货币基金组织）将增强他们在财政稳定方面的合作，彼此取长补短。作为其中的一部分，IMF将向FSF会议报告他们对金融稳定风险监控发现。

　　第六部分:做好准备应付金融系统的压力

　　1.中央银行的操作

　　就潜在发生率、操作成熟度、可使用的工具、对手及旁系机构的范围、处理特殊情况等而言，中央银行的操作框架应当做到充分灵活。

　　操作的框架应该能够快速而灵活地注入充足的储备，而不会冒在关键时刻一夜间使汇率低于政策目标的风险。政策框架应该包括，有能力进行频繁的操作来应付各种各样的抵押品、各种各样的（债务）到期和各种各样的对手，尤其是能对付特殊情况；中央银行应该考虑建立一个机制，设计专门的基金，用来应对各种紧迫的情况；当机构或市场的非流动性威胁到了财政稳定或货币政策的功效时，中央银行应该有能力使用各种各样的工具；为应付外汇流动资产的问题，中央银行应该考虑在彼此之间建立常设交换线。另外，在他们自己的流动资产操作中，中央银行应该考虑允许抵押用途横跨边界和货币。

　　2.与弱小银行打交道

　　为了与弱小银行打交道，当局应阐明跨越边界的准备。

　　当局需要审查哪里需要加强法律力量，并阐明不同国家的监督者的职责区别，来处理那些弱小的失败的银行的事务。在国际上，监督者应当加速工作来分享国家关于处理问题银行和跨边界问题的准备信息，然后决定如何应付所确定的挑战。当局应当在必要的地方审查并加强存款保险的准备。当局应当同意一套存款保险的国际原则。应该审查全国存款保险准备。

　　在危机管理中，当局要加强跨边界合作。作为最大的跨边界财政企业，最直接介入的监管者，中央银行应当成立一个小组来处理特殊跨边界危机管理事件。首次会议应当在2008年底之前举行。当局应当分享关于危机管理的国际经验和教训。以这些经验为基础，从中提取一些与国际广泛相关的危机管理实践。（本文由早报见习记者彭娟、早报记者金蓓蕾翻译，内容节选自新兴市场及机构金融稳定论坛报告第一、四、五、六部分，报告第二、三部分请参阅P19-P23版）