国信证券：政策最终目标已变加息不会太遥远

　　宏观和策略

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　　?政策最终目标已变，加息不会太遥远??《2008 年第一季度货币政策执行报告》解读

　　央行发布《第2008年第一季度货币政策执行报告》，对未来宏观经济、物价走势以及货币政策，都与2007年第一季度有着很大的不同，值得重视。主要有两点：

　　央行透露出要以加息来抑制通货膨胀 央行在《一季度报告》中反复强调的一点是

　　，通货膨胀已经是目前最大的问题，央行将把控制通货膨胀为重点目标。

　　在《2008 年第一季度货币政策执行报告》中，央行对宏观经济的判断是：2008年，在工业化、城市化、国际化以及产业和消费结构升级等因素的共同推动下，国民经济仍可望保持较快增长，但随着国际经济运行不确定性增大和国内宏观调控政策效应逐步显现，经济增长可能高位趋稳并适度放缓。从价格走势看，由于结构性供给约束、外部输入等因素对价格形成的冲击短期内难以改变，CPI涨幅在上半年仍会维持在较高水平。但是在《一季度报告》中央行认为，

　　第一，总体上，在工业化、城市化、国际化以及产业和消费结构升级等因素的共同推动下，我国经济仍具有应对各种困难的强大动力与活力。

　　第二，居民消费价格仍可能高位运行，未来价格走势需密切关注。目前国际经济环境严峻复杂且不确定性较高，世界经济增长减缓、金融市场动荡，国际粮食、石油等初级产品价格持续上涨。国内经济运行中面临价格总水平仍处于高位的突出矛盾，制约农业生产和农民增收的因素比较多，固定资产投资反弹压力仍然存在，节能减排形势依然严峻；国际收支继续保持较大顺差，流动性依然偏多，货币信贷增幅回落的基础尚不稳固。上半年，随着国际经济环境的变化和国内宏观调控政策效应继续显现，经济增长可能呈适度放缓态势；因此，央行的对策是，下一阶段中国人民银行将按照党中央、国务院的统一部署，把控制物价上涨、抑制通货膨胀放在更加突出的位置，坚持实施从紧的货币政策。

　　我们在前几篇报告中多次指出，只要经济不确定性降低，宏观经济若走稳，央行一定会以通货膨胀为货币政策的最终目标，央行在《一季度报告》中明确指出了这一点，透露出未来加息的可能性大增。

　　增强汇率弹性，发挥其优化资源配置，抑制物价上涨的作用在《2007年第三季度货币政策执行报告》中，央行对物价上涨的判断是：未来价格上涨压力依然较大，整体价格很可能继续保持在相对高位的水平；对2007年CPI涨幅的预测为4.5%，比实际低0.3%。但是四季度报告认为：通货膨胀压力依然较大。未来一段时期通货膨胀仍有可能维持较高水平。一是外部价格传导、国内供给约束等因素对价格形成的冲击短期内难以改变。二是通胀预期较强。2007年以来，中国人民银行统计的居民价格预期指数逐季走高。第四季度中国人民银行城镇储户问卷调查显示，64.8%的被调查者预期2008年价格继续上涨，为有调查以来的历史最高。通胀预期加大增加了工资上涨压力，也会促使企业调整定价行为，容易形成价格上涨的扩散和自我强化。此外，受翘尾因素影响，即使没有任何新涨价因素，2008年特别是上半年的同比CPI也会处在较高的水平上。同时，央行指出：针对本轮物价上涨的形成机理和特征，当前既要合理发挥货币政策作用，抑制总需求膨胀，也有必要继续加强供给管理，同时也要充分考虑到价格偏高有国际价格传导和国内资源要素价格调整等因素的影响，以便准确把握价格水平的中长期趋势，合理引导预期，防止结构性物价上涨演变为明显通货膨胀，使整体物价保持在与现阶段经济发展和市场化改革需要相适应的适度水平。对于目前的物价上涨，央行表现出极大的担忧，尤其是央行问卷调查显示大众通胀预期非常高，同时，央行认为必须“深入分析价格上涨机理，提高调控的有效性”。

　　央行何时可能加息？央行货币政策目标的转变，但并不意味着很快就会加息，尤其是这次突发的地震灾情，给宏观经济又带来一定的压力。我们在前几篇报告中指出，加息的前提条件是影响经济的不确定性因素降低，经济回落势头必须止住，而这点，央行在《一季度报告》中也指出，经济比预想的要好。具体时间上，我们判断，如果二季度整体经济走势仍然比市场预想的要好??这也是我们一直的观点，而CPI未来数月内虽会如预期的回落，但回落的幅度不会很大，央行很可能在6月底前加息。

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