金融证券行业：业绩大幅增长盈利模式待改善

　　研究结论

　　2007年多家券商实现借壳上市，券商板块实现大扩容。同时业绩出现爆发式增长，各项经营指标大幅提升，8家上市券商合计营业收入和净利润分别较2006年增长366%和485%，中信证券和海通证券成功完成再融资，资金实力大大增强。

　　证券市场交投活跃、指数上扬是业绩增长的主要推动力。按8家上市券商合计，经纪业务和证券投资业务收入对营业收入增长的贡献率高达88%。经纪、证券投资、投资银行、资产管理业务收入增幅分别为405%、370%、119%、345%。

　　盈利模式仍待改善。从上市券商2007年收入构成来看，经纪业务和证券投资等传统业务仍是最重要的收入来源，2007年，除中信、海通、国金证券，其他上市券商这两项业务的贡献占比均在90%以上，过于依赖经纪和证券投资收入使得现有盈利模式缺乏稳定性。

　　随着资本市场体系的逐步完善、行业内部制度建设的加强以及管制的逐渐放松，证券行业长期增长趋势已经确立。但从中短期来看，由于盈利模式改善尚需时日，业绩仍存在一定波动性。我们认为，在经历了2007年爆发式增长后，经纪业务和投行业务增速将放缓，进入稳步发展时期，而资产管理业务(包括基金公司业务)发展空间巨大，将逐步成为稳定而重要的利润来源。具有规模网络优势、良好投资能力以及资管业务(包括基金公司)竞争优势的证券公司将更有能力抵御中短期的不确定性。

　　投资策略建议：长线投资者可以长期持有龙头公司以分享证券业的长期增长，而趋势投资者可以利用券商股的高β值特征，结合对行情的判断，波段操作。

　　板块扩容、各项经营指标大幅增长

　　2007年多家券商实现借壳上市，券商板块实现大扩容，正逐渐成为金融板块重要的组成部分。2007年证券行业业绩出现爆发式增长，各项经营指标大幅提升。

　　2007年8家上市券商合计实现营业收入608亿，同比增长366%，实现净利润266亿，同比增长485%，大部分上市券商净利润提升幅度超过营业收入，表明牛市中较好的成本控制能力。

　　2007年由于证券市场全面向好，大量资金入市，代理买卖证券款增加迅速，上市券商总资产规模大幅提升。

　　中信证券、海通证券较好抓住时机完成增发，分别融资250亿和260亿，公司资金实力大幅增强，其他券商中目前已有国元证券和东北证券公布了增发预案。

　　ROE均较2006年有较大提升，盈利能力显著增强。

　　证券市场交投活跃、指数上扬是业绩增长的主要推动力

　　2007年，指数大幅上扬伴随交易量的爆发式增长，并成为证券行业业绩增长最重要推动力，8家上市券商经纪业务手续费收入增长占据营业收入增幅的半壁江山，证券投资业务收入对业绩增长的贡献度也达到38%，二者合计贡献率高达88%。

　　经纪业务：

　　2007年我国证券市场股基权证交易金额达到54万亿，较2006年增长3.89倍，8家上市券商经纪业务手续费收入合计增长405%，市场占有率合计达到近17%，各公司在业务规模、营业部资源及市场占有率方面存在较大差异。

　　证券投资业务：

　　2007年证券市场全面向好的情况下，上市券商纷纷加大了证券投资规模，07年末交易性金融资产与可供出售金融资产合计较2006年末上升346%，充分享有了指数上涨带来的收益。2007年权证创设业务大幅增加也为创新类券商贡献较多的低风险收益。

　　上市券商在对证券投资资产的划分结构上存在一定差异，这可能对未来公司业绩产生一定影响：首先，由于交易性金融资产的公允价值变动计入当期损益，因此交易性金融资产占比较高的券商业绩将更易受到市场波动的冲击；其次，07年末可供出售金融资产占比较高的券商相应可能有更多浮盈计入资本公积，2008年这部分浮盈的释放将有助于抵御市场波动。

　　投资银行业务：

　　2007年股票市场募集资金规模(包括IPO、增发、配股及可转债发行)达到8190亿元，同比增长200%，上市券商的承销收入合计增长了119%。但由于投行业务在券商营业收入结构中占比较小，因此2007年承销收入对营业收入增长的贡献率仅为3%。投行业务的竞争格局较为集中，上市券商市场占有率分化也非常明显。

　　资产管理业务：

　　目前仅有创新类券商可以开展集合理财业务，由于一直以来受政策约束较大，各公司业务规模和收入贡献均较为有限。

　　目前已有不少券商参、控股基金公司，基金公司资产管理规模在2007年取得爆发式增长，因此基金管理费收入对证券公司营业收入贡献已远超集合理财计划，2007年中信证券和海通证券的基金管理费收入分别达到为20.3亿和6.0亿。

　　盈利模式有待改善

　　从上市券商2007年收入构成来看，经纪业务和证券投资收入是最重要的收入来源，即使是业务较为多元的中信证券，这两项业务收入占营业收入比重也达到了79%，其他上市券商(除海通和国金证券外)，该比例更高达90%以上。而长江、国元及太平洋证券自营业务收入占比最高，均达到50%以上。

　　过于依赖经纪和证券投资收入使得现有盈利模式缺乏稳定性，现有市场条件下，由于缺乏做空机制和工具，我国证券市场交易量与收益率之间存在的正相关关系较成熟市场更为明显，即指数上涨通常伴随着交易量的活跃，而当指数下跌时，交易量也常出现萎缩。这种市场环境下，券商较为单一的盈利模式本身存在的不稳定性得到放大，如果证券市场景气下降，将对券商盈利造成双重影响??手续费佣金下降伴随着自营业务收益率降低，因此，在2008年市场波动加大的情况下，券商业绩面临的不确定性也随之增加。

　　行业展望及投资策略

　　2008年以来证券行业指数波动加大

　　2008年以来以来，证券行业指数经历了较大起伏，从1月中下旬开始，行业指数随着市场下跌大幅回调，并且调整深度超过沪深300，4月中旬以后，随着市场止跌企稳以及调低印花税率等利好因素的出现，行业指数开始反弹，并且上涨幅度也远超大盘，从股价运行轨迹中可以看到，证券行业指数与大盘走势密切相关，且波动幅度更大，进一步表明了证券行业的高β特征。

　　中短期盈利面临不确定性

　　我们认为，2008年上市券商业绩面临的不确定性增大。由于创新业务尚在培育初期，现有盈利模式得到改善仍有待时日，中短期内证券公司的业务发展空间仍主要需考察现有业务发展趋势。

　　在经历了2007年爆发式增长后，经纪业务和投行业务增速将放缓，进入稳步增长时期，

　　指数波幅增加，不再呈现2007年的单边上涨格局，因此赚取证券投资收益的难度加大。另外，由于部分创设权证到期日在2008年，因此2008年仍将实现部分权证创设收入，但总体而言，由于业务机会的减少相关券商权证创设收入也将少于2007年。

　　资产管理业务将成为新的增长点。2008年以来，监管层对券商集合理财计划审批明显提速，从年初至今，近5个月的时间已累计批准了8家券商的集合理财计划，募集规模上限达到243亿，而2007年全年仅批准7个集合理财计划。上市券商中，长江、国元及海通证券均有获批，募集期间规模上限分别为35、50、40亿。另一方面，受益于高基数的资产管理规模，基金公司管理费收入对券商的利润贡献也将有望稳步提升。

　　在上述市场环境下，我们认为，具有规模网络优势、良好投资能力以及资管业务(包括基金公司)竞争优势的证券公司将更有能力抵御中短期的不确定性。

　　长期增长趋势明确

　　虽然现有盈利模式导致证券行业利润水平存在一定不确定性或者说波动性，但这并不改变我们对证券行业长期增长的预期。长期来看，随着资本市场体系的逐步完善、行业内部制度建设的加强以及管制的逐渐放松，证券行业长期增长趋势已经确立。特别是随着融资融券、股指期货等创新业务的推出，证券行业将得以拓展收入来源，逐步降低对传统业务的依赖，增强盈利稳定性，而在此过程中，由于业务机会向优质券商集中，行业分化也将进一步加剧。对各证券公司而言，资金实力、创新能力和风险控制水平是实现盈利模式改善的关键所在，长期来看，具备以上几方面优势的公司将更具竞争优势和投资价值。

　　投资策略建议

　　对于长线投资者而言，我们建议重点关注能够最大受益于行业增长并可能率先实现盈利模式改善的行业龙头??中信证券；而对于中线投资者，我们建议充分利用行业高β值的特征，把握交易性投资机会，通过波段操作获得收益。特别是，当投资者看好证券市场行情的时候，可以超配券商股。 (来源：阚路) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。