并购预期提升本地银行股价值

　　京华山一李玉麒

　　在对手如云的香港银行业中挣扎的本港中小型银行已成为海外银行的收购目标。在招商银行(03968.HK)慷慨出价收购永隆银行(00096.HK)的消息传出之际，这个话题再次被炒得火热。由于可供出售的本港银行数量不多，而渴望进军海外的内地金融机构及急于涉足内地业务的海外金融集团的购买兴趣浓厚，势必将推动收购溢价水涨船高。我们预计较小型本港银行的股价将在收购溢价预期下继续攀升，但鉴于并购往往耗时几年之久，投资者需耐心等待。

　　永隆银行将并购溢价推向新高。永隆于3月底发布的公告称，该行的两大家族股东伍宜孙有限公司及伍?e宜有限公司(各持有该行已发行股本28.2%及24.9%)考虑出售合计53.1%的权益。招行最终以07年度市净率3.1倍的出价战胜对手，取得永隆53.1%的权益。由于收购溢价很高，投资回报率将有所降低，并将产生大量商誉。因此，即使假设永隆可成功摆脱次按阴影，并且08年度盈利可按年上升10%，但相信此次收购并不会推动招行盈利增长。

　　收购永隆的传闻始于2月中，但直到3月底才开始广泛见诸于媒体。自那时起，永隆的股价在并购溢价预期下急剧飙升。因此，我们利用3月中之前的两年平均市净率作为正常化估值(仅反映基本因素，但基本不计入溢价因素)。与1.65倍的正常化市净率相比，3.1倍的市净率高得惊人，或许意味着并购溢价高达1.45倍的市净率。回顾银行业内之前的案例，多数并购介于1.0至1.5倍的市净率，只有两次例外(道亨银行及亚洲商业银行)。道亨银行当时是香港第四大银行，涉及的并购溢价仅1.09倍。换言之，永隆1.45倍市净率的并购溢价远超过去。

　　策略价值及稀缺性支撑高溢价。交易最终以3.1倍的市净率落实，估值仅次于01年星展集团收购道亨银行的3.2倍。同时，我们注意到本港银行的并购价格在近几年快速上升。从最近大众银行收购亚洲商业银行的实例可见，即使目标银行的规模及业务并非十分吸引，但仍可以赚得大笔收益。我们认为收购价格日益昂贵有其根据，而且如此高的溢价今后还可以维持，原因是：

　　第一，本港银行是内地及海外银行眼中颇具吸引力的策略资产。由于香港银行业的发展较内地同业更为成熟且先进，许多内地银行都表示了收购香港银行资产的兴趣，如工商银行（01398.HK）、建设银行(00939.HK)及交通银行(03328.HK)。内地银行可透过收购一间香港银行的途径增强跨境业务、产品能力、非利息收入及风险管理。内地银行可学习香港银行管理海外分支的经验，并为今后进一步拓展至香港以外的其它海外市场铺路。此外，凭借自身的地域、政治及文化优势，香港银行成为海外银行进军内地市场的理想门户。在CEPA下，香港银行进入内地的最低资本需求从03年的200亿美元降至60亿美元，令收购中至小型银行的作法随之兴起。同时，台湾最近取消了金融机构间接投资内地的限制，预期他们购买香港银行的兴趣亦将随之增强。

　　第二，稀缺性与日俱增，并购溢价更趋昂贵。我们认为具备一定规模且存款基础的潜在并购对象正日渐减少。汇丰银行、恒生银行(00011.HK)及中银香港(02388.HK)等行业巨头不可能成为并购对象，因他们的竞争优势显著，且拥有母公司集团的强力支撑。仅有的选择是在香港具一定资产规模的小至中型上市银行，但他们多已被海外银行收购。由此一来，可供并购的银行数量稀少，令收购溢价抬高。

　　谁将成为下一并购目标？我们的并购目标清单拥有某些共同特点：家族控制、独立/本土、规模小至中。家族控制银行的股权结构简单，收购过程较为简单且顺畅。中小型银行的资产规模较小，收购成本较低。此外，这些银行在竞争中处于劣势，且生存压力沉重。

　　我们根据上述标准挑选出若干并购目标。我们认为这亦可称作“卖方市场”的欲望。并购成败的最重要因素在于大股东出售控股权的意愿如何。我们按可能性递减次序排列这些并购目标：创兴银行、永亨银行(00302.HK)及大新银行(02356.HK)、东亚银行(00023.HK)。 (来源：中国证券报) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。