科大讯飞：高速增长的语音技术领先者

　　国金证券

　　 ●科大讯飞是全球领先的语音合成与识别技术厂商，中英文合成全球第一、识别位居前列。其产品应用包括嵌入式语音软件、电信语音增值服务、电信支撑软件和行业应用、普通话评测与教学等多个领域。

　　 ●我们推荐公司的第一个理由是：未来两三年其多个业务都保持快速或高速增长，并不乏爆发机会。

　　 ?高速增长的嵌入式语音软件。商业模式：销售软件产品给手机、汽车导航设 备等下游客户。增长来源：我们判断未来5 年，全球语音技术产品需求CAGR 将保持30％以上，中国更快约50％以上。讯飞增长一方面来自于国内下游客户整体需求增长，另一方面未来两年或将成为三星、MTK 等国际客户的中国区域供应商，有望迎来爆发增长。

　　 ?全面铺开的电信语音增值业务。商业模式：与运营商合作分成。增长来源：08、09 年新增加的移动8 省和联通10 省将陆续投入运营，以及2010 年后消除了新网点加入稀释和新业务的推动，预计单个省份收入将会有提高。

　　 ?快速增长的电信支撑软件和行业应用。商业模式：销售软件或提供个性化终端应用方案。受益于下游呼叫中心的建设和公司竞争优势明显，预计公司维持收入CAGR 25％－30％的增长，高于行业平均值20％。

　　 ●我们推荐公司的第二个理由是：公司竞争优势明显。按重要性从高到低：

　　 ?产品技术：公司中文合成采用第三代技术，领先对手第二代技术至少1－2 年。特别在嵌入式软件领域，客户愿意为这种领先买单，就是最好证明。

　　 ?品牌和销售：讯飞是国内第一品牌。合成产品占70％市场份额，500多家渠道伙伴。而国外对手在中国市场基本靠讯飞等几家国内企业代销，自身销售力量很弱，国内对手则在品牌渠道方面弱于讯飞。

　　 ●我们进一步探讨了两个问题并形成如下结论：

　　 ?价格战：产品的同质化是出现价格战的必要条件。目前看未来1－2 年内在中国市场还很难出现同质化的产品，因此价格战出现的可能性也就不大。

　　 ?来自Microsoft、Google 的威胁：从技术和业务侧重点上看，我们认为短期威胁不大。

　　 ●我们预测2008~2010 年公司收入分别为2.58 亿元、3.32 亿元和4.2 亿元，分别同比增长25.5%、28.56%和26.64%； EPS 摊薄分别为0.653元、1.008 元、1.397 元，分别同比增长30.76%、54.41%、38.59％。我们认为未来6-12 个月内，股票合理价格区间为40.32 元~45.36 元，给予“买入”建议。

　　 ●要风险：1）新兴产业本身的发展受到多种因素影响，具有较大不确定性。2）公司近两年一直处于高速发展期，如果未来管理跟不上影响经营，则业绩有可能低于预期。

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