国内热钱或在5000亿美元左右

　　年份及构成 ２００３ ２００４ ２００５ ２００６ ２００７ ２００８Ｑ１ 合计

　　总规模　 ４４３ １１９０ ５３７ ５ １１７３ ８５２ ４２００

　　分渠道规模 贸易渠道 　 　 ６４７ １３５６ ２１８１ 　 ４１８４

　　直接投资渠道 　 　 ２９７ ８６ ５５７ 　 ９４０

　　外债渠道 　 　 　 ３６ ４２ 　 ７８

　　合计 　 　 ９４４ １４７８ ２７８０ 　 ５２０２

　　数据来源：上海证券研究所 我国现有热钱估算规模（单位：亿美元）

　　□上海证券 胡月晓 李剑锋

　　通过对分渠道热钱流入规模的估算，可以看出，我国热钱大多形成于2005年之后，目前热钱总规模在6000亿美元左右。

但考虑到该方法的高估，实际热钱规模可能在5000亿美元左右。

　　关于热钱总量的测算有两种方法，一是“错误与遗漏项”法，二是残差法。残差法是世界银行用来估算热钱规模的常用方法，即用外汇储备的增加量减去贸易顺差和FDI的净流入量。虽然2005年和2006年的热钱流入有所减缓，但是总体上热钱流入规模保持上升态势，值得注意的是，2008年一季度的热钱流入竟达到852亿美元。按照这种方法估算我国现有的热钱规模大约在4200亿美元左右，但是这种方法的缺陷在于不能准确估算通过贸易渠道和直接投资渠道流入的热钱，因此，实际热钱规模要大于4200亿美元。

　　除了总量法外，也可以通过不同的流入渠道来测算。

　　贸易渠道流入规模：与2001年至2004年的平稳增长态势相比，自2005年开始，我国的贸易顺差出现大幅上涨，而在此期间，我国的贸易结构并没有发生明显变化，还是以低附加值和劳动密集型产业为特征的出口加工贸易为主，因此在一定程度上可以将此期间贸易顺差的异常变化理解为与贸易渠道的热钱流入有关。2001年至2004年我国的贸易顺差年均增长率为22%，据此推算2005年至2007年的实际贸易顺差，然后根据账面贸易顺差与实际贸易顺差的差额估算热钱流入规模。以此估算，2005年至2007年我国由贸易渠道流入的热钱规模分别为647亿美元、1356亿美元和2181亿美元。

　　直接投资渠道流入规模：国际收支平衡表的FDI数据与商务部公布的实际利用外资数据存在差异，这种差异表明FDI中有部分资金没有用于实体经济部门，可以简单地看作是通过FDI渠道流入的热钱。以此估算，从2005年开始，热钱开始通过FDI渠道流入，2007年通过该渠道流入国内的热钱规模达557亿美元。

　　外商投资企业的外债渠道流入规模：如前所述，部分热钱混入外商投资企业从国外出口商、国外企业和私人的借款中流入国内。2003年至2005年的三年间，外商投资企业的该类借款并没有明显增加，但是2006年和2007年的该类借款增加明显。另一方面，这期间我国实际利用外资数量的增长幅度也不大。因此，可以将此类外债在2006年和2007年的增量与此前三年的增量平均数大致看作热钱通过该渠道的流入规模。据此，2006年和2007年通过该渠道实现热钱流入36亿美元和42亿美元。

　　通过对分渠道热钱流入规模的估算，可以看出，我国热钱大多形成于2005年之后，截至2007年末总的热钱规模在5200亿美元左右，考虑到2008年第一季度的情况，估算的热钱总规模在6000亿美元左右。但是，对热钱的分渠道估算会把正常的资金流入也计算在内，因此，实际热钱规模应该不会有这么大。

　　考虑到总规模估算的低估以及分渠道估算的高估影响，我们认为，我国现有热钱在5000亿美元左右。

　　进一步分析，我们认为自2005年汇改之后，人民币存在升值预期，加上国内A股市场出现牛市行情，热钱流入规模逐渐扩大，2008年由于国内出现比较严重的通货膨胀，通过人民币升值来减缓通胀压力的预期愈发强烈，更加刺激了热钱的流入。

　　从流入渠道考虑，我们认为贸易渠道是目前国外热钱的主要流入通道，其次为直接投资，其他如外商投资企业的外债、职工报酬及个人汇兑等渠道也发挥了重要作用。究其原因，是因为我国已经实现经常账户的完全开放，资本可以在经常项目下自由流动，相比受到管制的资本账户下的资本流动而言，热钱通过贸易渠道流入更加便利。

　　

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