越南金融动荡折射跨市场监管重要性

　　今年以来，受国际石油、粮食价格飙升和本国经济持续过热的影响，越南通胀形势不断恶化，今年5月越南通胀率竟达到25.2%的水平，创下1992年以来的新高，但2008年1月前其基准利率只有8.25%，越南央行在遏制通胀问题上反应迟缓，误过了调控通胀的最佳时期。

尽管越南央行在3月下旬采用扩大本币汇率浮动区间来抑制通胀的做法，然而事与愿违，在经常项目持续逆差且规模不断扩大、热钱加速流出的情形下，越南盾汇率在近两个多月急跌近3%至1.63万越南盾兑1美元，目前不交收远期合约（NDF）更显示，在未来12个月越南盾兑美元可能会再跌近40%，至每2.27万越南盾兑1美元。在本币贬值的示范效应下，越南股市与楼市亦呈现急跌走势（股市较07年3月高位已下跌超过66%，楼价亦已暴跌50%）。

　　其实，越南金融动荡的成因与1997至1998年的亚洲金融危机并无二致。历史经验表明，在一国宏观经济基本面存在较高不确定性的阶段，如果一国外汇储备不足以支付6个月的进口额、一年期以内短期外债数额和外资证券存量投资数额，该国在投机资金冲击下发生货币贬值危机或金融动荡的概率将会较高。当下越南经常项目逆差状况对外汇储备侵蚀较大，并且由于越南已实现资本项目可兑换，在外国投资者对越南证券市场参与程度较高情形下，持续外资撤离将会点燃货币危机。

　　从国际宏观对冲基金或大型机构投资者利用此类宏观事件实施跨市场攻击的实践来看，其在汇市、股市（包括股指期货市场）双向做多（或双向做空）的战术通常为：做多（做空）该国货币→迫使央行为维持汇率而抛出（收购）本币→利率下行（利率上行）→股票、期指市场上涨（股票、期指市场下跌），基于利率与股指的负相关性，投机资金至少会在一方大型头寸中获利。更有甚者，大型投机资金还会利用汇率与商品期货的相关关系在主要商品期货品种上大肆狙击。在1990年欧洲货币危机和1998年香港金融保卫战中，国际投机资金双向做空战术已屡试不爽。从目前情况看来，随着越南盾贬值预期不断强化，国际热钱显然已在越南盾NDF和越南股市中不断加大双向做空头寸，如果越南政府放任本币贬值，热钱至少可以在远期汇市有所斩获，如果越南政府坚守汇率而致利率上升，热钱做空股市则可大获其利。越南央行已自6月10日始将基准利率由5月份的12%上调至14%，尽管央行已加强了对汇率波动幅度的控制，却可能强化投机资金做空股市的动力。

　　我国外汇储备规模较为庞大，目前尚不存在发生货币贬值危机的基本面情况，但在人民币升值预期的驱动下，愈演愈烈的热钱流入事件可能对我国金融安全构成严重威胁。据匡算，我国境内热钱2005年底超过3200亿美元，2006年和2007年底分别为4000亿和5000亿美元，到2008年和2009年底，非常有可能突破6500亿和8000亿美元。而亚洲金融危机爆发前的1996年底，注入东亚的热钱约5600亿美元，1998年底流出东亚的热钱约8000亿美元。目前中国承受的热钱已经超过当年东亚国家所承受的规模，但中国GDP规模至多只有当时整个东亚国家GDP规模的1/4，资本流动一旦逆转，我国将难以承受这样的风险。

　　股指期货即将推出，届时热钱跨市场操作的工具将更为丰富。从热钱利用宏观事件实施跨市场投机的伎俩来看，这些操纵者往往会事先建立相应的远期外汇、期指部位，然后藉助突发事件的有利契机，以资金、持仓、信息优势操纵股市，使其衍生品部位通过杠杆放大效应，获得更高利润。从这一操纵特点出发，我国银行系统监管者与证券、期货市场监管者之间的监管合作就显得尤为重要。由于跨市场操纵者通常要在外汇、期指和权重股中互为配合地建仓或者减仓，并且其交易行为可能对三个市场走势产生重大影响，这就要求监管者之间增加跨市场信息交换的效率，不断充实跨市场交易者的信息库，在强化异常持仓和异常大额交易监管中逐步完善动态的跨市场交易监管体系。