东方证券：税收下降 下半年企业盈利并不悲观

　　分析师：冯玉明

　　报告内容：

　　近期关于企业盈利增长的悲观预期非常强烈，但我们并不认同。

　　主要理由：

　　虽然08年中国经济的实际增长速度将不可避免出现回落，但是，由于通胀因素的影响，名义GDP的增速则可能高于08年，我们预期会在20%以上。

而根据收入法GDP的定义，它等于劳动者收入、国家税收、企业的利润和折旧三者的总和。名义GDP增速的提高意味着可供经济中三类主体分配的收入其增长速度仍然在提高，这样决定企业增长速度的就是它在GDP分配中所占比例的变化。

　　由于企业所得税税率的变化，今年政府税收占GDP的比重会下降。虽然一季度，政府税收增长仍高达35%，但这是因为统计及税收方面的一些制度因素引起的，真正能反映今年税收增长的是4月份的数据，而在4月份，政府税收增长速度只有15%，低于一季度名义GDP增速，这意味着政府税收占GDP的比重将出现下降。虽然在过去三年中，职工收入的增长超过名义GDP的增长，职工收入占GDP的比重也略有上升，但在今年一季度，其占GDP的比重与去年同期基本持平，我们预期它将保持基本稳定。政府税收占比下降、职工收入占比稳定意味着企业在GDP分配中所占比重会略有上升，其增长速度就会超过名义GDP的增长，其中所得税率的下降影响是很明显的。

　　08年企业利润最终的增长结果很可能会明显高于名义GDP，这主要源于以下两点：一是在过去的两年中，上市公司利润、工业企业利润、政府税收及职工工资的增长都超过了名义GDP的增速。它意味着我们考虑的这一部分GDP的名义增速是快于总体的GDP增速的。二是成品油、电力等提价的影响。这些产品价格的提高，意味着名义GDP的增加。而增加的这部分GDP将完全由企业独享。

　　从微观的角度看，市场之所以担心企业盈利增长，主要是担心企业如何消化原材料价格大幅上涨及毛利率下降的影响。我们认为，企业化解压力的途径有两个。一是劳动生产率的提高。在重工业化时期，劳动生产率的提高速度是很快的，如日本在1961～1970年，制造业劳动生产率增长幅度达257.3%，年均提高9.9%，很好地应对了工资上涨的压力。我们认为，处于相同发展阶段的中国目前劳动生产率提高的速度不应该比当时的日本差。二是价格的传导。如对外贸易中，虽然近年来中国进口商品的价格指数在上升，但出口价格指数也在上升。在上下游产业中，虽然下游原材料价格快速上涨，但制造业产品的出厂价格也在上升。

　　总之，我们的结论简单而明确：名义GDP增长20％，在政府税收占GDP比重下降（由于所得税税率因素）和职工收入占GDP比重基本稳定的前提下，企业盈利增速不会明显下降。否则GDP增长的蛋糕哪里去了？ (本文来源：东方证券 )

　　

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