零售行业：成本转嫁与坪效提升

　　安信证券报告作者：吴美萍 撰写日期：2008-06-12

　　在通货膨胀的情况下，目前无论是名义工资还是实际工资的增长，均高于GDP的增长，这意味着国民收入的分配越来越向劳动者倾斜。这是零售业的长期利好。

　　通货膨胀、出口下滑、财务效应的缩水短期内可能对消费有负面影响，但影响要滞后一些。5月份汽车、名表的零售数据似乎已有迹象显示需求下滑，但尚不能完全排除假日缩短的因素。

　　连锁零售商的魅力在于：通胀背景下，以其不断增强的议价能力，转嫁租金、工资等成本的上涨压力，保持毛利率的上升态势。同时，经营快速消费品的超市和经营耐用品的家电连锁企业，消费者的价格弹性较低，因此还能够实现坪效的上升，表现为可比门店销售的提升和可比门店毛利的提升。

　　由于不断增强的议价能力，连锁零售商企业扩张的资金压力也相对较小，因此在紧缩的背景下，增长较少受制于资金的压力。

　　07年和今年一季度大部分超市公司的可比门店销售增长都创出了历年来的最好水平。扣除假日因素的影响，苏宁一季度的可比门店增长也有12%。

　　对于快速消费品而言，中国是一个多元的分割的大市场，这造就了连锁超市“区域为王”的竞争格局。

　　民营的区域性连锁商具有更好的激励机制、更好的人脉关系、更加熟悉和了解本地消费者和商业地产，决策的速度更快。而且这些超市在外资尚无暇顾及的地区获得了先发优势，形成了区域规模优势，并大多建立了配送中心，成本效益开始体现。

　　外资超市在二三线城市还基本上呈现点状布局，由于配送中心并未建立，因此网点进一步向下延伸的优势并不明显。而步步高、武汉中百、农工商、新华都等企业在某些区域片状布点的格局，占据明显优势地位。

　　国美和苏宁的经营风格已经渐行渐远。苏宁的管理越来越走向精细化、规范化，强调“集中的越集中，分散的越分散”，但并非没有弊端：不够灵活。国美的强势和灵活、内部竞争，使供零关系进一步紧张，而且价格的随意性带来的混乱，难以避免可能的寻租现象。笔者喜欢管理规范的企业，毕竟感觉风险会小一些。

　　在租金上涨幅度接近的情况下，国美的租售比提高而苏宁下滑，体现了两者扩张策略的差异。国美07年租售比高出苏宁1.09个百分点，源于国美的重复门店。

　　08年家电消费电子市场的增长有所下滑，但依然在10%以上。苏宁的经营杠杆为1.46，而国美为1.87，国美并购大中后，经营杠杆进一步提高。国美面临需求下滑的风险更大。

　　我们担心百货业的景气已到峰顶，时尚品、高档消费品、奢侈品的消费的收入弹性较大，在消费者信心指数和未来收入指数下滑的时候，会受到更多的冲击。

　　内生增长显著、区位优势明显的区域龙头企业，值得关注。