真正威胁来自热钱流出

　　汤敏

　　近期，美国发生的次贷风波引发了金融危机，因此美联储对本国的金融机构进行了大量注资，但美国整体经济发生了问题，因而其投资回报必然会低，导致大量资金开始向外流出。这就对下一轮的资金流入国来说意味着三个问题：第一，新一轮资金流入究竟是什么情况？第二，对于发展中国家来说，威胁不在资金流入而是流出。

　　2007年，流入我国的外资有一段时期上涨速度很快，之后流入量稍微少一些。2008年以来又开始快速流进，与此同时，外汇储备不断增加。如果拿2000年的外汇储备来作比较，现在中国的外汇储备增加了9倍；印度也将近是8倍；中东的增速也非常快；甚至连非洲国家的外汇储备也增加了7倍、5倍、3倍以上。因此，就整个外资流速过程的趋势是愈演愈烈，这些资金下一步将以热钱的形式造成更大的影响。如果我们从各国在最近几年外汇储备增加的情况看，其流动性从它的防风险各方面来说已经足够，并且，很多国家的外汇储备已远远超出了它所应该或者所必要拥有的外汇储备。

　　问题在于，外汇储备的大量增加，相对来说还好对付。因为资金多了，相应地国内房地产的价格就会往上涨，资本市场也会往上涨。但是从过去的情况来看，资金流入必然伴随着流出，而且流入的状态较慢，流出的时候则是快速的。一旦资金开始快速流出，就会非常危险，特别对于发展中国家来说，非常容易出现金融危机。从未来一段时间看，外资还是会大量流入发展中国家，那么，什么时候开始流出呢？

　　通过研究历史经验表明，资金的流动性与美元的汇率非常有关系。当美元开始大幅度贬值的时候，往往是资金流进发展中国家时，而当美元开始迅速升值时，资金又大量流出发展中国家。如果从大的趋势来看，在过去35年到37年期间，美元有两轮大起大落。第一次大起是在上世纪80年代初，当时拉美国家出现了经济危机造成极其严重的后果。此后，美元在上升到了高峰时又开始贬值，资金则从美国外流进入亚洲国家。当美元开始步入下一次上升周期，1995、1996、1997年达到顶端，则又出现了亚洲金融危机。接着美元又开始贬值，一直贬到现在。

　　那么，为什么当美元大量升值的时候资金会回流美国，而美元贬值会流出呢？道理很简单，美元贬值，是因为美国经济不好；当经济转好，美元升值之时，资金又会从发展中国家往回流。当然，不是美元波动的每一个小枝节都应该这么理解，但是从历史上30几年的两轮大趋势看，这个道理是非常简单的。现在的问题是，下一轮美元什么时候开始升值，现在已经贬了很多，什么时候才重返升值呢？短期之内不会，因为美国经济现在还不看好。现在已经看到美国经常账赤字下降，一般会减少到3%到4%左右。对于中国来说，一方面要应对现在热钱大量的加速进入的问题，同时也要防止在某一天资金开始大量流出，否则的话就可能面临比较大的风险。

　　在现阶段它是一个非常矛盾的，两难的事情。如果用很多的措施制止资金流出，那在外汇储备已经非常高的情况下，更进一步增加了我们的外汇储备。反过来，如果现在放松资本管制，资金可以随便出来进去，那么有可能某天一旦发生问题，资金很快流出造成的风险该如何应对呢？我建议，第一在现阶段美元还没有升值、没有风险的时候，就应该进一步放松管制。现在很多民营企业想出去投资，在拥有大量外汇储备的时候，就应该鼓励企业出去投资。

　　另外，在现阶段如果一旦出现危机苗头，需要有一个非常严格的资金管制，不让它出。这方面在马来西亚和泰国都曾试过，马来西亚相对是成功的，泰国则不太成功。这就是说，一旦有危机的苗头，那么到时要采取这种办法来管制资本流出，这样就给市场有一个预期。对于投机性非常强的基金来说，如果预期出去不太容易，就可能知难而退。所以我们可能需要这个机制，而且这个机制是事先公布，当然不能全部公布。还要建立预警系统，及时预防风险的出现。目前仅仅局限于一些政府部门还不够，应该让更多的研究机构也建立一些预警系统。还有一条建议就是，我们目前还要防止出现资产价格出现泡沫，其他国家都是发生了资产泡沫导致巨大的经济危机。一旦出现这一苗头的时候，国家应该重拳出手。