中海油服海外收购价格是否过高？

　　中海油田服务股份有限公司(601808.SH，下称“中海油服”)出手195亿港元，拟拿下挪威石油企业AWILCO OFFSHORE(下称“AWO”)公司全部股权，可谓是近年来中海油集团的一个大手笔。

　　不过这次收购，或许还有几个问题尚需厘清：

　　AWO股价先抑后扬

　　AWO公司是一家非常年轻的公司，2005年4月在奥斯陆证券交易所上市，AWO还持有上市公司Petrojack 18.5%的股份。截至今年7月4日，Petrojack这家公司的市值大约是1.85亿美元，主要拥有两艘自升式钻井平台。

　　很多交易虽然保密严谨，但因参与方众多，风声难免泄露。这次中海油服与AWO的合作，同样无法避免。

　　从奥斯陆证券交易所的公开资料来看，AWO公司的股价在一年内走出了先抑后扬的形态。2007年7月1日，AWO公司股价达到了77.1克朗，随后在去年9月和10月间，股价下跌到了57.5克朗。2008年开春，该公司股价则徘徊在40克朗左右，经历约3个月，股价回升到46克朗以上。

　　中海油服给出的195亿港元这一要约价格即每股85克朗，比AWO 2008年7月4日收盘价溢价了18.7%，较AWO确认某潜在收购者向其表明收购兴趣的前一天，即2008年5月29日收盘价的溢价为42.4%。

　　让我们来回顾一下AWO在公开资本市场的几次表态，或许有助于我们了解这家挪威公司的情况。

　　5月5日，AWO对外辟谣，其大意是“中国一家媒体表示，已有第三方对AWO进行了尽职调查，公司认为这一说法并不准确”。当时其股价大约是65克朗左右。

　　5月30日，该公司再次向当地证交所提交公告指出，公司确认有一个第三方已有明确意向与公司接触，但双方没有签订任何协议。

　　7月7日，中海油服宣布收购，这段时间内AWO的股价在57到78克朗之间波动。

　　一位研究员说，AWO股价2个多月来的明显上升，对于收购方而言并不是一件好事，AWO应该一直停牌，等待双方敲定这桩买卖更合适。

　　但一位接近收购方的内部人士则认为，这可能与挪威证券交易所的体制有关，也就是当一件事情或者某个传闻解释清楚了，股票就可以复牌。

　　当然，如果从近一个月来看，AWO的股价其实还保持了稳定。6月7日，该股票大约在73克朗附近；6月20日，股价达到了78克朗左右，尔后开始下落到7月4日的当月最低价。因此，也有可能7月4日当天的收盘价，是中海油服可能潜伏着并非常期望的一个低价。

　　所以，分别将7月4日和5月29日两个节点作为收购溢价的衡量节点，也或许是收购方为了体现购买方的购买溢价幅度和诚意，期待AWO的股东可以更好更欣然地接受所致。

　　中海油服透露，这次出价依据主要是根据AWO的历史股价、业务性质和经营状况、行业预期以及战略价值等。

　　估值是否合理？

　　《第一财经日报》分别查询了AWO英文版财务报告并结合中海油服公布的数据发现：2006年到2007年第一季度，AWO公司的业绩并不太理想。其2006年的销售收入是7568.6万美元,除税及少数股东权益后的损益是-163万美元。去年第一季度，AWO公司的营业利润为-10万美元，经营收入是2240万美元；但去年第二季度AWO的业绩发生了逆转，公司经营收入和营业利润分别是4767.7万美元和1773.4万美元。2007年全年，AWO的收益为2.03524亿美元，除税及少数股东权益后的净利是2617.8万美元。今年首季，AWO的经营收益和税后净利各为8740.2万美元和2069.7万美元。

　　从收购价格本身而言，各方意见也有不同。

　　中金公司张金涛在报告中提到，Bloomberg提供的数据显示，收购价格隐含2008和2009年市盈率、市净率和EV/EBITDA倍数均略高于市场平均水平，但仍属合理。张金涛认为，考虑到2009年该公司仍有新船交付，且已经锁定了3到8年的长期服务合同，未来业绩将会有大幅度增长。中银国际的报告则指出，AWO 2009年12.5倍的预测市盈率，高于行业9.6倍的平均水平。另外，该公司的资产负债率大约是23.81%，若美元债务解决的话，发债后的负债率也是55.77%，行业内并不算高。

　　另一位研究员则表示，收购价格太高，2008年AWO的发展前景不太能估计，但是2009年或许会更好。

　　从AWO的优势来说，该公司目前的钻井平台船龄较低，现在，中海油服的自升式钻井平台和半潜式钻井平台的船龄分别为18.2年和23.5年，而AWO的船龄各为2.9年和1.5年，这样也有利于企业的长期发展。

　　且AWO有第四代平台设施，作业水深达到2500英尺，这种水深的平台刚好填补了中海油服该领域的空白。

　　两家公司合作之后的总平台数达到了34个，虽然相比Transocean这样拥有142个平台的领先公司以及第二名Noble（62个）和Ensco（51个）还有一定距离，但收购之后，中海油服与第六名Hercules(39个)、Seadrill(37个)的平台数量基本接近。

　　中海油服昨天A股上升0.76%，H股却下跌4.94%。花旗称，维持中海油服H股买入评级，给予目标价16.9港元。花旗的观点是，中海油服收购挪威AWO的交易虽然会令其资金状况由净现金变成120％负债，但收购可令中海油服的国际市场份额上升，并增加日后交叉销售的机会；且收购价也属合理。国泰君安7月8日发布投资报告，维持该股“谨慎增持”评级。国泰君安对AWO公司2008年的业绩预测没有把握，原因是其从2007年二季度开始才持续盈利。