从“中盛粮油案”透析“灰色金融”

　　中国“灰色金融”市场的存在与发展，一直蒙着一层神秘的面纱。

　　早在本世纪初，研究各国金融体系对本国经济发展贡献的世界最知名的专家之一、美国宾夕法尼亚大学沃顿学院教授艾伦(F.Allen)就对中国的“非正规金融体系”(不是受国家认可和保护的银行体系或资本市场体系)促进民营经济发展的“效率”，给予了相当高的评价。

　　他们通过公开发布的宏观数据和自己调研的市场数据，经过较为严密的学术论证，发现：虽然中国民营经济容易被中国正规的金融体系所“遗忘”，但是，仰仗着非正规金融体系“低交易成本”和“高效率”的资源配置能力（这一判断来自“资金和项目收益高度相关”的研究结果），一部分被正规金融体系“边缘化”的民营企业得以迅速成长。虽然他们的研究结果在一定程度上，较为成功地解释了“正规的中国金融体系脆弱性为何能支撑中国高速经济增长”的现象，引起了当时海内外学者的高度重视，但由于没有揭示中国“灰色金融”体系的实际运作机制，所以事实上，他们有很多方面的评价低估了中国“灰色金融”体系的高风险特征。

　　这一点，我们在近期发生的颇有代表性的天津“中盛粮油案”和相关的“信用诈骗”案件中，可以充分感受到今天中国“灰色金融”市场的信用风险对当前经济稳定所产生的不可低估的负面影响。

　　“中盛粮油案”勾画出的灰色金融市场图景

　　不可否认，为抑制流动性过剩和防范通胀压力所推行的宏观紧缩货币政策，确实在一定程度上把好了从正规的金融体系放出流动性的“关口”，有效缓解了部分投资过热和价格泡沫等宏观经济的问题。但是，由于中国经济还处在不断转型和迅速发展的过程中，而且，世界经济对中国的依赖程度也在加大，因此，高收益项目的投资机会并不会因为宏观调控政策而消失，再加上人们对未来中国经济发展前景的乐观判断，市场的资金需求依然十分旺盛。这里当然也不能排除，中国经济转型过程中所滋长的富有诱惑力的投机套利机会，和弥补暂时的现金流短缺问题而产生的旺盛的资金需求(国内外市场需求萎缩和货币紧缩政策带来的问题)。于是，很自然，中国的“灰色金融”市场乘虚而入，承担起宏观调控中平衡市场资金供不应求的角色；它们凭借自己特有的网络和裙带关系，避开监管，再利用借贷双方都认可的“高利贷”条件，开展非法的“投融资”业务。

　　从最近天津“中盛粮油案”和相关的“信用诈骗”案例中，我们并没有看到灰色金融市场因为受到资金借贷双方的直接投诉而使其不合法问题浮出水面，相反却发现：灰色金融市场的分割、缺乏流动性等“先天性”缺陷，使得其在宏观调控不断加强的环境下，无法抵挡“高利贷”业务中“系统性风险”的冲击，最后，必然导致不受保护和支持的灰色金融市场出现不可自救的流动性危机。以至于像中盛这样有“实力”的机构，也不得不靠卖油套现来维持债务偿还。结果，“标的资产”?? 棕榈油本身的“流动性”缺口，就让一直“活跃”在灰色金融市场上的中盛老板??王伟不得不走上了“不归之旅”。

　　对此，事件的“高风险”特征可以解读如下：在银根收紧和外部市场需求萎缩的情况下，王伟关注到进出口企业的投资放缓、收益下降的迹象，于是，“巧妙”地利用自己建立起来的合法运作机构和网络关系，轻而易举地从这些目前在宏观调控的环境下患上“收益饥渴症”的大公司手里，不断出高价“买来”资信好能够支撑大量进口棕榈油的信用凭证，利用自己将棕榈油迅速变现的“金融创新”能力(低价销售战略)和信用证滞后的满期条件，“打开”了灰色金融市场的融资大门，然后，通过不断扩大自己的“信用证”购买，达到以少量的棕榈油储备对付不在一个时点所产生的工业用油需求(尤其是经济下滑的时候，这类需求不会太集中)的效果，有效地规避了少数信用证购买容易引起的资不抵债的“个别风险”（非系统的信用风险）。然后，再将这一大笔“盘活”的资金，闯入“高利贷”市场进行拆借，牟取暴利，或直接购买土地，寻找高价卖出的良机。当然，即使在灰色市场中，暂时遇到流动性短缺，也可以通过互相拆借的互助行为来渡过暂时的难关。

　　可是，一旦政府宏观调控的范围越来越广，监管的力度越来越强，灰色市场上各种资金借贷业务的系统性风险(出现集体一起违约)，就不可避免地迅速凸现出来；原来替代正规金融体系的投融资功能而牟取暴利的灰色金融市场，一下子因为上述分散个别风险的经营模式无法再维持下去，而突然呈现出摇摇欲坠的全面危机局面。比如，政府对土地使用监管政策，抑制了其高价转让的投机战略；对进出口信用凭证使用的外汇监管措施的加强，促使大企业实际 “提”油的比例增高，从而其少量储备油无法对付集体的用油“挤兑行为”（跟美国次贷危机的性质一样，“标的资产”??棕榈油交易告急，那么，自然“衍生产品” ??靠信用证的满期条件所创造的“短期融资”也就自然崩溃），而高利贷拆借出去的资金又因为对方同样面临宏观紧缩环境，失去了往日正常的还贷能力，于是，灰色市场资金链的缺口就越来越大。可以想象，今后像“中盛粮油案”的问题会越来越多地浮出水面。这就是中国灰色金融体系的先天脆弱性和必然走向灭亡的结局。

　　“有保有压”政策的紧迫性

　　回过头来我们来反思一下：如果这样的灰色金融市场，真的多多少少发挥了到目前为止支撑民营经济发展所需要的投融资功能（尽管贷款成本比起正规金融体系的融资要高出很多），那么，我们确实要领会到“有保有压”的宏观经济政策的必要性和紧迫性了。否则，如果靠单一的紧缩政策来抑制正规金融体系的流动性，就有可能促使中国的经济主体??尤其是中小企业，根据市场的盈利可能性和自身发展的紧迫性而不得不进入灰色金融体系。结果，灰色市场“资金链断裂”现象的蔓延，不仅会造成中国资源配置的扭曲问题进一步恶化，而且，更有可能因为不受保护的灰色金融市场的大面积瘫痪，而削弱了地方经济迄今为止持续保持的发展活力和当地企业进出口产品的市场竞争力。

　　目前，我们还要注意端正监管理念问题。不能因为监管过度（比如，关闭所有可能造成风险的金融业务）而牺牲了市场效率和经济活力；如果我们不从源头上去解决金融资源有效配置这一根本问题，不能提高我国金融业分散风险和控制风险的能力，而只是加强对非正规金融体系的取缔和打压，这虽然会产生一时的稳定效果，但是，由于积累的金融风险并没有得很好的控制（比如，海外热钱也会利用我们目前市场资金短缺的现状，牟取资金拆借上的暴利），会带来今后源源不断的、更加麻烦的金融动荡。

　　（作者为复旦大学经济学院副院长、金融学教授）