煤制油项目注入后：中国神华每股收益可增2毛

　　投资者报(研究员 周俊)作为全球市值最大的煤炭类上市公司和第二大矿业类上市公司，中国神华在A股和H股市场都可谓举足轻重。

　　一方面，目前，煤炭价格不断上涨且保持高位运行，中国神华面临怎样的机会？另一方面，煤制油如果注入，到底能给中国神华带来多少收益等等。

　　规模创造盈利优势

　　目前，中国神华的业务范围包括煤炭、发电、铁路及港口运输等，不过，从中国神华的业务结构看，煤炭业务仍是公司目前的主要收入来源。2007年，煤炭业务收入合计为659.5亿元，占总收入的68.5%。占各业务分部净利润合计的54.86%。

　　公司煤炭产品主要为电煤，内销电煤约占总销量的89.5%。而在内销电煤中，约有八成为长约重点合同煤。目前，在煤炭市场价不断上涨并处于高位的时期，公司合同煤价格与市场价之间的差距正在扩大，公司销售毛利率维持在较高水平的重要因素是大销量。更重要的是，高比例的合同煤销售可以保证公司在行业景气度下降的时候不会受到冲击。

　　另一方面，合同煤价格的市场化是必然趋势，2008年第一季度，公司内销长约合同煤均价为354元/吨，较2007年上涨了13.46%。供需关系决定了在未来几年内，中国煤炭价格总体上仍有不小的上涨空间。这将为长约合同煤价格的提高提供基础。因此，中国神华的煤炭业务盈利状况将会随合同煤价格市场化的进程而稳步提高。

　　煤制油利好可期

　　目前，煤制油项目的主要产品为柴油。国内对柴油强劲的需求增长，加大了柴油供需矛盾。因此，煤制油是缓解这一矛盾的重要选择，有着良好的市场前景。

　　虽然如前文所述，目前煤制油项目还仍是中国神华之控股股东神华集团的在建项目，但是，神华集团2~3年内整体上市具有较高的明确性，因此，集团的全部煤制油项目在成熟后注入上市公司是可以期待的。

　　神华集团目前的3个在建的煤制油项目中，可望在2009年正式投产的内蒙古鄂尔多斯煤制油项目有望首先注入上市公司。该项目产能为500万吨。不过，根据有关部门的要求，煤制油项目在2010年之前仍处于工业化示范期，此后方可进入产业化发展期。因此，最乐观的预期也是要到2010年，神华集团煤制油项目才能注入上市公司。根据国务院的部署，鄂尔多斯项目第一期产量约为100万吨油当量。

　　根据国家发改委研究中心的资料数据，采用间接液化法生产1吨柴油需要消耗4.5~5.8吨煤以及7~13吨的水，直接液化则需要消化3~4吨的煤以及7~10吨的水。

　　目前，柴油平均价格约为7000元/吨，煤炭市场均价约500元/吨，工业用水约2元/吨，假设至2010年，柴油及煤炭、工业用水的价格均上涨20%，据此计算，鄂尔多斯煤制油项目每一吨柴油可获毛利润6000元，第一期100万吨油当量的毛利润应达到60亿元左右。由于神华集团先期投入达到100亿元，假设其中60%投资于固定资产，按照10年固定资产平均折旧年限计算的折旧费用为6亿元，加上届时的管理费用、工资支出以及所得税等，一期项目有望在2010年为上市公司贡献净利润近40亿元。按照目前198.9亿元的总股本计算，煤制油项目将增厚中国神华2010年每股收益约0.2元。