人民币升值压力短期内难以消除

　　作者：⊙吴培新

　　迄今，导致人民币升值压力的两大主要影响因素仍未消除：一是内外部经济失衡导致了人民币升值压力，这主要表现为经常项目和资本项目的大量、持续的双顺差；二是我国贸易部门劳动生产率相对于非贸易部门劳动生产率的提高（或增长）幅度要高于其他国家，也导致了人民币升值压力。

　　⊙吴培新

　　自汇改以来，人民币对美元汇率已累积升值了21％。但最近，出现了美元转强和人民币对美元汇率下跌的市场迹象。那么，人民币升值是否已经到位？或者说，人民币升值趋势是否会发生逆转并进入贬值区间？

　　在笔者看来，人民币升值压力是由我国的经济、金融等基本面所决定的。

　　第一，内外经济失衡导致人民币升值压力增强。在近年来人民币持续升值的背景下，我国的经常项目和资本项目仍保持了巨额顺差。2005年至2007年，经常项目顺差分别为1608、2499和3718亿美元；资本和金融项目顺差分别为630、100和735亿美元；2004年末至2007年末，外汇储备由6119亿美元增长到15280亿美元。

　　其实，外部失衡是内部失衡的延伸和反映。按照国际经济学基本原理，国内储蓄投资的差额等于经常项目的差额。另从宏观和历史的角度来看，一国的人口年龄结构是决定该国储蓄、消费和投资行为的最根本因素。而人口赡养率较小幅度的下降将导致储蓄率较大幅度的上升，但投资增幅相对较低，当储蓄大于投资时，就会出现经常项目顺差。

　　从我国的情况来看，人口赡养率已从1989年的50.3％下降至2002年的42.3％，这一因素导致了我国自上世纪90年代以来储蓄持续大幅增长，经常项目出现持续的巨额顺差。根据世界银行预计，我国的人口赡养率在未来一段时期内仍将继续下降。可以预期，未来我国经常项目仍将保持顺差，顺差额所占GDP比重将先上升后回落。

　　再从资本和金融项目来看，我国作为新兴市场国家的典型代表，拥有巨大的投资机会和潜在的消费市场，资本和金融项目顺差似乎也会继续保持增长态势。1994年汇率并轨以来我国的实际情况也验证了这一点。

　　显然，长期的经常项目的巨额顺差以及资本和金融项目的顺差，将使人民币汇率处于持续的升值压力之下。

　　第二，部门间劳动生产率差异也导致了人民币升值压力。改革开放30年以来，我国经济保持了高速增长，我国工业部门的劳动生产率增长期大于其他部门增长，成为带动全社会劳动生产率增长的引擎，且这种劳动生产率的差异有进一步扩大趋势。由于贸易品大多集中在工业部门，非贸易品集中在服务业部门，工业部门相对于服务业部门的较高劳动生产率的增长反映了前者相对于后者的较高劳动生产率增长。

　　由于各国间非贸易部门的劳动生产率水平相差不大，且与经济增长关系较小；贸易品部门的劳动生产率水平相差较大，且与经济增长的关系密切。所以，各国间的贸易部门与非贸易部门之间的相对生产率差异主要体现在各国间贸易部门的生产率差异上。同时，一国经济增长及参与国际市场竞争对其贸易部门的生产率有较强的促进作用。

　　这样，经历高速经济增长的国家（严格意义上说，该国经济增长率高于按贸易国的贸易额加权的经济增长率），其贸易部门的劳动生产率提高较快，会导致实际汇率升值。这就是巴拉萨－萨缪尔森效应。

　　正如巴－萨效应所揭示的那样，在一个经济体中，如果贸易品部门较非贸易品部门的劳动生产率提高得更快，那么相对于贸易品的非贸易品价格就会上升。

　　在本国不具备国际市场定价能力的前提下，实现非贸易品价格上升的渠道有两条：一是货币对外升值。在贸易品的国际市场价格给定前提下，本币升值将降低出口品、进口品、进口替代品等贸易品的国内价格，非贸易品价格相对贸易品价格会上升；二是货币对内贬值，在名义汇率不变且贸易品的国际市场价格给定情况下，本国价格水平上升将由非贸易品承担，非贸易品价格相对贸易品上升。这两种渠道都意味着实际汇率的上升。

　　但是，由于我国在汇改前实行人民币盯住美元的汇率制度，这种汇率制度导致汇率调整的压力没有转化为实际的汇率调整。自1994年以来，人民币汇率就面临了持续的升值压力，恰好在1994－2002年期间美元处于升值周期，美元升值在一定程度上缓解了人民币的升值压力。但在2002年以后，美元持续贬值，这与人民币升值的趋势相反，由此凸现了人民币汇率的扭曲。

　　这表明，一是内外部经济失衡导致外汇供给与需求失衡，过度供给的外汇导致了人民币升值压力，这主要表现为经常项目和资本项目的大量、持续的双顺差；二是我国贸易部门劳动生产率相对于非贸易部门劳动生产率的提高幅度要高于其他国家，也导致了我国与其他国家之间的双边实际汇率升值，即巴拉萨－萨缪尔森效应。

　　笔者认为，鉴于导致当前人民币升值压力的这两大影响因素仍未得到消解，以及基于我国的经济和人口等基本因素影响，可以说，当前人民币升值显然还远未到位，人民币升值可能是一个长期过程。从这个角度分析，目前人民币汇率机制的改革和人民币汇率水平的调整是我国经济增长的一个内在要求。反过来说，人民币升值也将有利于我国的经济增长。

　　（作者系经济学博士、金融学博士后）