雷曼破产：CDS市场面临大麻烦

　　CDS债券市场的保费创下历史新高，意味着债市对美国公司债券的不信任程度前所未有

　　喻中

　　编者按 华尔街的金融风暴令人眼花缭乱，华尔街的动荡混乱让人不明就里。为了更深入、更真切地再现华尔街乱象，帮助读者拨开迷雾窥见方向，本报的“华尔街大洗牌”专栏将邀请几位贴近华尔街的人士加盟。

　　[ 清理所有这些与雷曼交易的数据将要耗时数月，拖至2009年。因为雷曼在这些交易中面对的是不同的交易对手、参照债券具有不同的信用评级、每一个CDS合约有不同的到期时间、担保费率。与“两房”事件的单一参照债券不同，雷曼事件不仅带来运营上的巨大烦恼，同时也是法律上的噩梦 ]

　　美国政府接管“两房”事件在上周还是CDS市场史上最大违约事件，但这一纪录不到一周即被雷曼的破产事件所刷新。9月17日CDS债券市场的保费创下历史新高，意味着债市对美国公司债券的不信任达到前所未有程度。

　　雷曼是CDS的主要参与者

　　9月14日是星期天，下午，国际掉期和衍生品协会（ISDA）向纽约和伦敦等几家CDS市场的大交易商特别安排了4小时的窗口，让各行汇总自家与雷曼的所有CDS交易，对这些交易的买卖保险额清算，把交易对手雷曼排除在外，以便最大限度地减少雷曼作为交易对手违约所带来的亏损，同时把这些清算后的交易用最少量的等效交易，与雷曼之外的其他大行结算。

　　纽约多家银行的CDS交易员和中台工作人员（Middle Office）均在当天下午前往公司或从家中联网到公司处理此事。

　　雷曼破产，美林被收购，加上3月份被摩根大通收购的贝尔斯登，华尔街的五家大型投行只剩下了高盛和摩根士丹利两家。近200年历史的华尔街版图在2008年得到了最大的修改。

　　“9·11”时的CDS市场规模尚小，而今天的CDS市场已是当时的100倍，达到62万亿美元，雷曼破产事件对CDS市场的冲击远较“9·11”事件和上周末美国政府接管“两房”更为严重。

　　CDS本质上是一种保险，交易中甲方和乙方均称其为交易对手（Counterparty）。可以想象，如果是出卖CDS风险的交易对手一方违约或者消亡，另外一方将是什么下场。

　　美国政府接管后的“两房”债券CDS复原率接近95%，CDS市场的损失不会很多，此事件对CDS市场的影响是运营结算上的烦恼。因为“两房”在CDS市场几乎不作为交易对手出现。交易对手的组成一般为华尔街投行、对冲基金等。

　　按照交易的仓位担保数额的绝对值总和排名，雷曼是CDS市场提供流通性的主要参与者、交易商（Dealer，Market Maker），全球前十大交易对手。CDS前三名交易商为摩根大通、德意志银行、摩根士丹利。伦敦《金融时报》估计，雷曼与CDS的各交易对手有约200万个交易，几乎与所有CDS的参与者都有千丝万缕的联系。这些柜台式交易不通过任何证券交易所，仅在交易对手之间进行，市场不透明、没有监管，外人无法知道雷曼账簿上这些交易的具体数字。

　　除了CDS市场，雷曼还是其他各类主要柜台式交易的主要交易商，如股票、股票衍生品（Equity Derivatives）、利率掉期（Interest Rate Swap，IRS）、期货、外汇等。利率掉期市场的规模约160万亿美元，超过CDS市场规模，这些掉期是以利息的高低为参照物。

　　清理所有这些与雷曼交易的数据将要耗时数月，拖至2009年。因为雷曼在这些交易中面对的是不同的交易对手、参照债券具有不同的信用评级、每一个CDS合约有不同的到期时间、担保费率。与“两房”事件的单一参照债券不同，雷曼事件不仅带来运营上的巨大烦恼，同时也是法律上的噩梦。对于以单一名称（Single Name）为参照物的CDS尚好解决，如果参照债券是雷曼的债券，那么这一单交易即告结束，双方办理赔偿手续。据某大行交易风险部门的中台人员说，雷曼的各种债券的复原率是0.38。对于复杂的衍生品，比如一个包含有100个CDS的CDO分为几个层次（Tranche），谁是第一个违约，违约后CDO层次将如何重新切割（Attachment Point），这些都有大量的数学计算在内，有多个投资机构，一旦对分割有争执，便要诉诸法庭。

　　CDS市场成华尔街“照妖镜”

　　在3月份时，美联储和美国财政部联手摩根大通拯救贝尔斯登的一大原因便是因为贝尔斯登是一个主要交易商，崩溃得太快，市场没来得及反应，倒闭后会给CDS市场造成灾难，美联储、美国财政部和摩根大通拯救贝尔斯登也是为了救自己。贝尔斯登崩溃前CDS保费极高，被摩根大通收购后，债券得到保证，CDS保费与摩根大通保费持平。而雷曼虽也是主要交易商，但是雷曼倒闭拖延的时间较长，各行早在私下处理与雷曼的交易。雷曼破产后CDS仍然存在，可以作为参照债券，但是没人与雷曼作对手交易了。

　　另外一个可悲的事实是，这两天华尔街普遍对高盛、摩根士丹利的生存质疑，已经开始检测与这两家大行的交易了。两行的CDS债券保费急剧提高，意味着债市不相信这两行能够生存下去。

　　据彭博咨询报道，在3月份贝尔斯登崩溃后，为了增加CDS市场的透明性、减少交易对手的风险，包括雷曼、高盛、摩根士丹利在内的17家大型券商决定联合资助开发建立信贷交易产品清算所（Credit inghouse），该机构起着证券交易所的功能。所有的交易在交易商与该机构之间进行，交易商向其交纳一定费用。这对CDS市场的管理将起到极大的规范作用。这一项目原定于10月份完成，但是各行深陷在次贷危机之中，无心旁顾，因此被拖延了下来。雷曼事件之后，此事又被提上议事日程。只是高盛、摩根士丹利现在在为自己的生存而奔走。

　　CDS市场在7年中增长了100倍，对股票市场产生了根本的影响。据《华尔街日报》报道，这两周雷曼、AIG、摩根士丹利、高盛、华盛顿互惠银行股票的剧跌便是因为股票市场在没有新闻的情况下到CDS市场察看谁家的CDS债券保费增高，雷曼便是在自己CDS保费剧增的情况下，股票才一泻千里的。

　　据美国金融电视台CNBC报道，股票单日下滑24%的摩根士丹利为了避免雷曼的覆辙，正在与中信集团、美国瓦可维银行（Wachovia）谈判收购的事宜。那么，华尔街的噩梦还在继续。不管怎样，本周将是华尔街200年历史上最重要、也是最悲惨的一周。

　　（作者为华尔街资深从业人士）

　　

欢迎订阅2009年《第一财经日报》！
订阅电话：
010-58685866（北京）
021-52132511（上海）
020-83731031（广州）
0755-82416077（深圳）