明年全球矿石将供过于求

　　明年全球矿石将供过于求

　　编者按　在全球经济下滑和原料成本高企的双重压力下，2008下半年钢铁行业单月利润环比开始下滑。如果未来经济维持现状，那么2009年铁矿石价格的涨幅将成为影响钢铁行业利润的重要指标。

　　投资者关心的上游三大矿业巨头是否会继续依靠不对等的议价能力进行提价？涨跌幅是否能体现全球铁矿石的真实供需状况？国金证券就相关问题进行了深入分析。

　　□ 国金证券　周涛

　　全球矿石供需对比分析结果显示：供需趋于过剩。2009年全球矿石供给将出现过剩，过剩量甚者超过1亿吨，这只是静态的分析结果，利润最大化是矿业巨头的主要目标，他们必须在产量释放与价格利润之间寻求一个最佳平衡。我们只能说2009年的供需因素将向买方倾斜，矿价超预期上涨的难度加大，未来协议矿以下跌为主。

　　铁矿石：供需对比VS产业集中度

　　预计中国2009年进口矿石将维持在4亿吨左右，虽然2008年1－7月份国内原矿产量增速高达23%，但考虑品位后的有效增速测算低于4%，而日韩、欧盟未来对矿石的需求缺口可维持在3.44亿吨左右，汇总测算2008－2010年的全球矿石进口需求在8.27－8.65亿吨。

　　需求分析一：高速增长的中国钢铁业

　　在过去的10年，中国以每年超9%的GDP高速发展，重工业化的进程中巨额的固定资产投资带来对钢铁的高需求强度，国内钢铁消费量每年保持两位数以上的高增长。中国的钢铁工业随着近年来的发展，产能已经稳居世界第一位，成为世界钢铁产量增长的最主要力量，粗钢占世界产量的比重从2000年的15%上升到2007年的37%。

　　生产必须依靠矿石：中国与美国等发达国家钢铁生产方式有所不同，美国等老牌发达国家通过多年的积累，年均废钢产出量可以满足本国大部分钢铁冶炼需求，因而其钢铁冶炼多采用电炉方式，对铁矿石需求强度较低。而中国作为一个发展中国家，废钢资源积累稀少，因此中国的钢铁冶炼多采用高炉转炉联合型生产方式，对铁矿石需求强度高，而国内铁矿资源有限，新增钢铁产量大部分需要依靠进口矿来解决。目前中国矿石主要进口地为澳大利亚、巴西、印度、南非等。

　　国内以贫矿为主：中国区域拥有铁矿石储量约221亿吨，但如此大的储量并不能满足国内钢铁业巨大需求，主要原因是国内绝大部分铁矿石都属于低品位矿石，平均品位低于32%，且伴生矿多，采掘选矿成本相对较高。此外钢铁企业生产为了享受大量的水资源和廉价的物流费用，70%的新建钢铁企业建设选址在沿海和长江沿线，而国内大部分铁矿位于内陆地区，运输成本相对较高，这也是此前国内大型钢铁企业更偏好使用进口矿石的主要原因。

　　开采力度已经加大：2007年下半年以来国内现货铁精粉市场价格迅速上升，之前无人问津的低品位矿石的开采变得有利可图，在暴利的驱使下，实际开采品位持续下降，最低只有15%品位的铁矿也可进行采掘，例如2008年1季度，唐山地区的铁精粉含税价格已经达到1500－1600元/吨，而自产25%品位原矿制粉的成本仍然只是在600－700元/吨，利润率在100％以上。

　　有效矿量并未增加：大量低品位矿石的开采，令国内矿石有效供给增速远远低于原矿增速，如2008年1－7月，国内铁矿石的原矿增速达到23%，但如果考虑实际品位后，其有效矿石供给增速预计低于4%。

　　需求分析二：欧盟及日韩对矿石的进口依旧不可忽视

　　中国属于近几年来对矿石需求增速最快的国家，而传统的对矿石进口需求量较高的区域为欧盟以及日本和韩国，虽然他们自身对铁矿石进口的增速趋缓，但总矿石进口量依旧可以达到3亿吨以上；

　　传统三大矿业巨头+新生力量FMG，将继续扮演主体供给方，预计其对全球矿石贸易量的控制力度可维持在70%以上，而在矿价大涨65%－96.5%不等的2008年，三大矿业巨头的产量增速基本超过了10%，如果我们按照理想产量测算，几大矿业主体2008－2010年的出口能力可达到8.65－10.8亿吨。

　　供给分析：供给量稳定增加

　　全球铁矿石生产及贸易的集中度概括：贸易量：必和必拓、力拓、巴西淡水河谷3家铁矿石生产商目前控制了70%以上的全球铁矿石海运市场；生产量：三大矿业巨头的矿石产量集中度约为33%。

　　必和必拓（BHP）：必和必拓是三大巨头中产量最小的一个，目前拥有70亿吨铁矿石储量，其中97%的铁矿石产量用以出口。我们预计2009年BHP产量将达到1.6亿吨，增幅13.8%。

　　力拓（RioTinto）：力拓公司是澳洲第一和世界第二铁矿石生产企业，目前拥有110亿吨铁矿石储量，公司大部分资源都在澳洲皮尔巴拉地区，2007年公司50%以上的矿石产量销往中国，30%以上出口给日本，只有5%的矿石产量被运往欧洲。2009年计划产量2.2亿吨，增产8.3%。

　　淡水河谷（Vale）：巴西淡水河谷是全球最大的铁矿石生产企业，其产量占巴西国内铁矿石总产量的75%，拥有86亿吨高品位铁矿石储量，每年公司80%的铁矿石产量用来出口。虽然巴西到欧洲海运市场要比亚洲便宜的多，但产量的30%用来供给中国，10%供给日本，欧洲的需求量只占产量的25%，我们预测2009年VALE铁矿石产量将达到3.4亿吨，增产幅度为6.7%。

　　澳洲铁矿石新生力量FMG：2008年开始澳洲新的矿石生产商FMG正式投产，成为三大铁矿石生产商之后新的长协矿石的供应商，产量100%用于出口，95%出口到中国。预计2009年铁矿石产量5000万吨。

　　其他主要国家铁矿石供给能力：南非和印度是世界主要的现货矿石出口地，印度受到本国钢铁工业发展的需求，对矿石出口不断进行限制（具体见后面的印度矿石出口关税变化表），未来铁矿石出口将出现下降，而南非铁矿石开采规模不断扩大，未来有取代印度成为最大的现货矿出口国的可能。

　　供需之外，产业集中度是影响矿价的另一重要因素。

　　钢铁产业链上下游企业集中度的高低，无疑决定了其议价能力的强弱，与上游相比，全球钢铁企业集中度过低，使得钢铁企业在原材料定价方面缺乏主动权；

　　特别是近年来，以中国为代表的钢铁行业快速发展，带来对铁矿石需求数量的大幅上升，国内钢铁企业多而杂，整体对进口矿的依存度过半，而全球三大矿业巨头控制了70%以上的矿石贸易量，所以每年的年度矿石价格谈判十分艰难。

　　供需对比+产业集中度：共同决定2009年年度矿价变化。综合考虑2009年供需状况与市场集中度的问题，我们认为2009年年度矿石价格谈判的结果以持平或下跌为主，但下跌幅度不会太大。

　　对2009年全球铁矿石谈判猜想

　　猜想之一：原有机制的延续

　　由于时间上的限制，要想在2009年的全球矿石谈判中引进指数机制，还存在一定的难度，所以2009年铁矿石谈判继续沿用以往谈判制度的可能性依然很大，但“首发机制”将被“多对多方式”所取代；

　　由于原有的谈判方式已经出现变异，并且三大矿业巨头逐步增加在现货市场的供应量，我们认为未来谈判不管是否实行价格指数机制，谈判的依据除了传统的供需等外，要价的重要指标就是现货矿的价格走势。

　　猜想之二：价格指数机制？

　　在原谈判机制出现变异的背景下，未来可能催生出指数定价模式（以澳洲矿石企业为倡导者）。铁矿石指数：澳大利亚矿石生产商力推铁矿石价格指数作为年度谈判的标准，目前由MB和SBB两家国际钢铁信息提供商分别进行制作，从目前掌握的资料来看，选取的标准是国内63%品位的印度现货矿价格作为参照；

　　采用指数定价之后，协议矿价格将贴近现货市场价格，未来可能执行的价格系统并非只是单一年度价格，而是在年度基准价格的基础上依据现货市场价格变化不定期进行调整，简单概括为“年度基准+月度微调”。

　　大中型钢铁企业仍具投资价值

　　经过前期大盘系统性风险的释放后，钢铁行业的平均PB约为1.27倍，而历史上钢铁行业最低PB约为0.80倍左右。虽然以此来看，投资者认为还有35%的下跌空间，不过到年底大部分的上市公司净资产均会出现10%左右的增长，而且当前部分公司PB已经接近0.80倍左右，安全边际较为明显。建议重点关注宝钢、鞍钢、武钢等大型钢铁上市公司，无论是分红率，还是其抵御风险的能力将会更强，同时以华菱钢铁为首的部分PB接近0.8－0.9倍的钢铁公司也值得继续跟踪。