拯救华尔街：靠市场还是靠政府？
——本轮金融危机的根源、现状及未来走向
编者按
这是《第一财经日报》华尔街圆桌的第二期。上一期是在去年10月底，次贷危机爆发还没多久。
而现在，次贷危机已经引发至金融危机，并有可能向经济危机转化。
到上周末，美国财务部公布了7000亿美元的援助计划，市场才出现了稳定的迹象。但是也就是在本周一，道琼斯指数又狂跌300多点。美国的金融系统到底出现了什么问题？这个7000亿美元的援助计划是否会有效？本报驻纽约特约记者请来五位华尔街资深人士来讨论这个问题。（本圆桌讨论详见A9~A10，国内专家讨论详见A11）
主持人：
冯郁青 《第一财经日报》驻纽约特约记者
时间：9月26日
地点：纽约
皮特·胡伯（Peter Hooper）
德意志银行首席经济学家
詹姆士·格莱斯曼(James Glassman)
摩根大通首席经济学家
迈克·欧若克（Mike O’rourke）
知名基金管理公司BTIG首席市场战略师
萨拉·白莱特(Sarah Bartlett)
纽约城市大学商业新闻教授、商业周刊前副主编
安朱·卡利（Andrew Collier）
中银国际美国分公司高级副总裁
1 金融危机：
哪里出了问题？
冯郁青：美国的金融系统出了什么样的问题？为什么危机发生得如此迅速，而且不能控制？
胡伯：金融系统受到房地产市场泡沫崩溃的影响，很多金融资产依靠房地产价格来显示其价值。房地产价格下降，资产的价格也跟着下降。在金融系统中造成了很大的不确定性。贝尔斯登的垮台说明这个问题上升到一个新的阶段，到目前也没有被解决，还有很长的一段时间要走，还会有很多的降低杠杆（Deleveraging）的现象出现。银行系统不可避免地需要资本，美联储针对这些危机的处理方式是危机出现一个，解决一个，没有系统地对其解决。
现在美联储和财政部充分认识到银行系统缺乏资本流动的系统危机，7000亿美元的拯救计划无疑对危机情况帮助很大，这可以避免危机的继续恶化。但这7000亿美元的计划并没有能够解决问题的根本，不能使房地产市场立即恢复，不过可以缓解金融系统的危机。
格莱斯曼：给皮特说的增加一些色彩和背景，引发这场危机的是曾经高涨的房屋价格。房地产市场和收入上涨的幅度是从来没有过的，我们可以在一起争论到底是什么引起的，我们失败在什么地方。
我个人认为这是由好的和坏的事情共同引起的。好的事情是世界的开放积累出巨大的储蓄，而这些发展中国家不能很快地花掉储蓄，所以我们就来利用这些储蓄，使他们得到了更高的收益。而且这也和上世纪90年代后期的税收变化有关。
但问题是房地产价格下降得非常迅速，大约20%左右。这很容易理解，因为房地产价格从2000年到2006年升了80%，而同时收入增加了25%，这是不可能持续的。但这并不是最重要的，为什么金融系统出现这么多的挫折？其实我们以前就有这样的问题，这是去冒风险的本质。
这次金融动荡充满了讽刺的东西，我们很难确认问题到底在哪里。今年8月，因挤兑货币市场（Money Market,是一种被认为非常安全的投资方式），人们开始从这些投资工具中撤资，这引发了一系列的问题，也就是像旧日的挤兑银行一样。当所有这些问题让人们担心货币市场的时候，一些基金净值跌破1美元基准价（break the buck，这是货币市场非常少见也极其危险的情况）,这最终使得华盛顿对其关注。
我想，最重要的一个具有讽刺意义的是：在上世纪30年代大萧条之后，为了保护存款人的利益，美国通过了一项法案将投资银行和商业银行分开，因此摩根银行被拆分为摩根大通和摩根士丹利。具有讽刺意义的是我们在上世纪30年代就已经认清了银行系统的问题，但是市场不喜欢这种解决问题的方式，市场作出总结，投资银行的模型是不可持续的。市场的解决方式是将投资银行和商业银行结合在一起，所以仅仅几天之内，我们又回到了大萧条以前的方式，重新制作了金融系统的地图，这提醒我们最终的问题到底是什么，以及美国的特殊性。
美国的金融系统将那些次级贷款证券化，将其在全世界范围内推广，所以这不仅仅是美国的问题，欧洲银行也出现了与美国程度相同的巨额亏损，亚洲也一样。不过，特殊之处是受到打击的这些公司是资本杠杆率非常高的企业。投资银行一般的杠杆比率是30:1，商业银行的杠杆率一般是11:1或者是12:1，这是真正产生问题的原因，因为你的杠杆太高的话，你会非常容易受到打击。我认为这实际上显示出了美国解决问题的好的一面，当市场面对不确定因素的时候，市场要求一个解决的方案，这也就是现在正在发生的事情，强迫贝尔斯登、雷曼兄弟以及其他公司做些什么，和商业银行合作，这样可以有储蓄稳定的资本来源。问题是市场心理在最近的几天里非常紧张，在寻找解决问题的办法过程中，解决问题的办法也会产生问题。比如允许雷曼兄弟申请破产保护，意味着AIG在信用违约掉期（Credit Default Swap，CDS）市场上接受损失，意味着money fund的价格跌破净资产，这引起了恐慌，使人们开始从money fund中提出资金，因为money fund是没有联邦保险的。而且禁止卖空有可能对市场带来超过我们预想的伤害，因为卖空是金融市场的一个重要的机制。不管什么时候，我们解决问题所采取的方法，我们知道，这个解决方法带来一些我们并不想要的结果。所以现在引发这个7000亿美元的救助方案，一部分是必需的，是解决现在问题所需要的，但如此快速的方案也许会带来我们不想要的结果。
冯郁青：美联储和财政部的官员认为目前剧烈动荡的原因是处在降低杠杆（Deleveraging）的过程，为什么deleveraging会这么痛苦？
格莱斯曼：自从8月以来，危机频发，我们看到的整个系统都要降杠杆。而降杠杆的过程如此痛苦是因为，当市场因为恐惧冻结的时候，那些高度杠杆的公司要降杠杆，如果有一套系统可以给他们的资产定价，那么金融系统的运作会比较明晰。为什么我们需要政府干预？因为靠市场本身不能找到解决的方案，我们需要一个第三方，把这些不明资产从账目上去掉，希望找到市场为这些资产定价。我认为问题是，我们现在要一个快速的解决方案，而同时你有很多的杠杆要下降，很难去为这些资产确定价值。
欧若克：我认为很多问题可以回溯到2003年，从2000年和2001年的熊市中走出来之后，美联储将利息保持在极低的水平，催生了房地产的泡沫。我们经济的恢复是在消费者的高额消费和房地产的兴旺基础之上。房地产市场在2005年达到了最高峰，而且在房地产市场开始下滑时，银行机构房贷的标准依然比较松散。而银行又把这些贷款证券化，进行交易。到某一点上，所有这些都断裂开来。去年2月，最大的区域房贷机构垮台，到去年夏天的时候，绝大多数的房贷公司都出现败相，有的申请破产。接下来就是贝尔斯登的垮台。很多人其实已经察觉到房地产市场的风险，但是更多的人采取了忽视的态度。
冯郁青：为什么在过去一周里情况发生得那么迅速？
欧若克：这些金融机构的杠杆达到20到30倍以上，但是现在却没有足够的资本。也就是说，你要在一天之内卖掉你的房子，你会得到什么样的价格呢？你的房子有可能值100万美元，但你不可能在这个时候找到合适的买主，所以你就被锁定了。贝尔斯登是这样的问题，在过去10多天里的情况，房利美和房地美、雷曼和美林都有这样的问题。
从我的观点来看，一方面这些银行试图减记这些有“毒”资产；另一方面，我们需要透明度。系统存在的问题是，这些投资银行对这些产品进行交易因为在没有透明度的情况下，这种交易有巨大的利润。如果能够把交易链条上的种种机制去掉，可以强迫他们在整个交易过程中有更高的透明度。另外一个问题是，在基金账目表上，一级资产和二级、三级资产对应的比例。一级资产是在市场外的资产，如果你有IBM的股票，当市场闭市时，你知道这个股票的价值。二级资产是市场模型中的资产，你选择一些与一级资产类似的资产。三级资产是只能估计的资产。这些投资银行和经纪公司的75％到80%的资产是二级和三级资产，不能马上在市场上标价。在一个缺乏流动性的市场中，又有如此之高的杠杆率。我们将会看到一个非常痛苦的降杠杆的过程，强迫减记这些资产。但这会产生更高的透明度，会更健康一些。市场会让我们认识到谁是更健康的银行。
白莱特：我同意大部分他们说的，但我认为华尔街公司还有另外的地方管理不善，从长期来说，就是薪酬的管理不善。他们产生利润，是为了发放薪酬。我们没有在管理不善和薪酬发放之间产生什么联系（编者注：市场好的时候，华尔街高管和交易员的奖金都是天文数字，但是出现危机时，他们个人并不需要补偿，这也就鼓励了为巨额奖金冒更大风险，而不管随之可能会带来的后果），对错误的决定应该产生相应的后果。
另外一点就是将贷款证券化，又扩散到全球的过程。在这个过程中，最先的贷款和最后证券化的产品出现断裂，这确实伤害到我们，加深了问题的程度。也就是说，风险管理不善、证券化、高杠杆以及薪酬制度造成了这些问题，现在市场开始纠正这些。这会是一个极其痛苦的过程，但是除非我们能够摆脱这种可以从无赚钱（making money from air）的方式，我们不会有一个理性的系统。
2 错不在金融创新？
冯郁青：美联储决定拯救AIG的一个原因是其在CDS市场上规模巨大，大约4400亿美元。CDS本身是为了防范危险，为什么这样一种防范和分散风险的工具给世界金融系统带来这么大的危机？
胡伯：我先对白莱特所说的证券化谈一下我的看法。我完全同意证券化使得这次危机席卷全球，而且华尔街的薪酬制度也是一个问题。但是我们还可以看一些另外元素，对贷款证券化的监管不够有效，以及缺乏对这些证券的评级系统，另外，CDS市场明显缺乏监管，很多风险都没有能够完全理解，这就在这个市场中造成了很多不确定的因素。
格莱斯曼：我倒不认为证券化本身造成这么巨大的问题。经此危机，证券化也绝不会消失。我认为证券化在这个过程中是一个受害者而不是元凶。证券化是本世纪人类创造出来的好的想法中的一个。把贷款拿过来、打包、再证券化的想法本身是为了分散风险。在理论上，证券化使不想承担风险的人可以把风险转移给那些愿意承担风险的人，这带来了巨大的利益，我认为美国经济的繁荣有很大一部分得益于金融证券进化的过程。
如果认为证券金融是一个错误的话，那么，过去我们犯了很多错误，比如向拉丁美洲发放的贷款。当出借方作决定的时候，我们没有联合的市场力量来帮助他判断这是一个好的或者坏的决定，证券化对此有所帮助。
证券化在这里是个受害者，这全是房地产市场坏账带来的结果，这种事情以前发生过，以后还会继续发生。在房地产市场上升的时候，借款者对申请人的收入状况都不是很在意，借款规则倾向于非常宽松，因为大家都知道涨潮的时候，每个人都是安全的，容易做出不理智的判断，相信房屋价格只会不断上涨。这是最难的，我们需要更多的透明度，市场会重新调整证券化使人们能够更好地理解它，使其能够更加理性。
CDS市场的问题是，这个市场几乎是成爆炸性的成长，有两年的时间，银行业想要弄清楚怎样组织清算机构（clearing house）的程序。我们知道这有问题已经有好几年了。清算机构也就是如果某个企业破产了，你就会有清算机构的成员来支持你。AIG的问题是当有人破产了，谁来支付这些卖出的CDS的费用。如果你没有支持的话，就会陷入困境。缺点不是在市场，也不是在CDS这种投资工具本身，缺点是我们解决问题的方法。我们集中的解决方案是建立一个清算机构，在出现破产的情况下所有的成员都能在后面支持（支付CDS的费用）。目前这样的事件有可能促使CDS市场很快达成这样的解决方案。
欧若克：我也认为金融证券化不可能消失，我认为评级机构和华尔街的关系太过紧密，很多事情必须改变。安然公司的倒台也没有让我们改变什么。我们需要尽可能地改善这些投资工具，比如要有清算机构（clearing house），要有成员的监管。这样做的好处就是你可以明白是什么促成了AA和AAA。市场会以价格告诉你这个公司的评级是好还是坏。我认为透明度是最关键的，透明度将会给市场带来更多的信心。
CDS基本上就像股票世界的看跌期权市场（Put Option)一样。但是大部分在交易的期权市场有clearing house，有成员在其中规范市场上的交易。现在的问题明显是AIG不能承担在CDS市场上的责任，它的信用被降级。 AIG在CDS市场，当情况变坏的时候，它需要提供担保。很明显因为这个市场是没有规范的市场，没有人定期地检查它们，确保它们有必需的担保。而到最后是它们陷入了一下子需要所有担保的境地，别无选择，只好让政府接管。
冯郁青：也就是说你认为CDS市场的问题不是这种投资工具本身的问题？
欧若克：主要是市场推动下的问题，很多人知道这个上万亿美元的市场中存在问题已经很长时间。但是没有人能知道确切的问题的程度。每一家的账目都是不同的，没有可依赖的方式去衡量，每一家公司都有自己定价的方式，自己的风险处理过程，使得认清这个市场非常困难。这也就是我说的，每个公司应该像进行股票交易那样对这些房贷衍生的证券进行交易。也就是说你在Yahoo Finance上打入IBM的代号，你会发现IBM股票的定价以及一切信息。这些衍生的证券产品也应该以这样标准化的方式交易，你就会有一个清晰的概念，这些资产到底值多少钱。
白莱特：我并不是说证券化是邪恶的科技，它确实是重要的金融创新产物，但是在这个过程中无疑是被滥用了。实际上是金融链条上的每一组都失败了，金融分析师、监管者、评级公司。而且这些金融衍生物市场已经向监管者发出危险信号多年，但是监管者并没有对此作出相应的反应。AIG的问题是对其所创造和持有的衍生产品不能理解价值所在，不能定价，不能很好地在市场上交易。另外的因素就是一个信心的危机。任何金融机构，不管多么强壮，都处在很大的压力之下，因为谁都有可能遭受挤兑，这是市场不可避免的反应。但我们目前面对的是怎么处理这些问题，能够使我们有一个新的方向，而不是加大原有的这些问题。
[ 胡伯：如果投资银行没有稳定的基金来源，比如储蓄，市场就会认为你比较弱、风险更高和更容易受到伤害。所以杰出的投资银行决定最终转向商业银行是没有什么可吃惊的。他们在未来几年将会处在美联储的监管之下，会接受非常不同的资本比率
欧若克：我们现在都在赔钱，在未来的一两年，金融机构将会重新融资，收益将会回到正常水平。一旦恐惧心理离开系统，将会有巨大的上升空间
格莱斯曼：我认为国会会很快通过7000亿美元的拯救方案，会尽量使这个方案看上去不像是拯救华尔街。从理论上来讲，这不是拯救，是清理残局。财政部要做的是从银行机构购买不良资产，希望他们能以合适的价格购买这些资产，如果这一切都能妥善进行，成本会降至最低
卡利：中国目前对中投的投资很担心，投资黑石、摩根士丹利都没有看到回报。但是中国的投资，尤其是中投倾向的是长期投资，他们的态度是目前的金融机构具有讨价还价的机会，将来会有所回报。但我不认为中国会进行大规模的投资 ]
3 投行时代终结
全能银行成未来方向
冯郁青：美国五大投资银行，目前贝尔斯登、雷曼、美林都已消失，硕果仅存的高盛和摩根士丹利也变成全能银行，处在美联储的监管之下。投资银行的经营模式出了什么问题？这次危机将怎样改变美国的银行业？
胡伯：目前投资者要求更多的安全、更高的资本比率，投资银行的经营模式被认为是杠杆率太高，30：1的杠杆比率是商业银行的3倍。如果你处在资产还在不断膨胀的阶段，什么都是有可能的。但是现在人们越来越担心投资的结果。目前的状况是银行之间都不愿意借款。如果你没有稳定的基金来源，比如储蓄，市场就会认为你比较弱、风险更高和更容易受到伤害。所以杰出的投资银行决定最终转向商业银行是没有什么可吃惊的。他们在未来几年将会处在美联储的监管之下，会接受非常不同的资本比率。
冯郁青：不过，投资银行和商业银行合并是否会经营好？花旗集团并不是一个很好的例子。
胡伯：也有一些很成功的例子，比如德意志银行就是一个很好的全能银行，很多欧洲银行运用这种商业模式都非常成功。摩根大通也是一个不错的例子，全能银行是未来的发展方向。
格莱斯曼：投资银行的产生使得美国的银行和欧洲的相比比较特殊。大萧条的银行危机使得美国决定为了保护储蓄，将投资银行和商业银行分开。这种模式如果监管及时，也有可能经营得很好。但是在投资银行的金融衍生品迅猛发展之际，监管远远落后。杠杆本身没有什么坏处，只要它不带来巨大灾难。
我喜欢的是，金融机构被谁监管是根据它的属性而受到不同监管机构的监督，投资银行的问题是疏于监管。而投资银行杠杆极高，在出现投资失误，但是没有零售银行作基础，你会被认为风险太高。现在投资银行和商业银行合并，会使监管者容易一些。监管者现在弄明白怎样在这样一个全能银行中保护存款人的利益，给监管者更多的机会去注意杠杆更高的投资业务怎样运行。我认为这是一个很好的机会，可以快速提高监管部门的能力。我们的系统在没有遇到危机的时候不会去解决问题，现在我们有了这样的一个危机，也就必须解决监管滞后的问题。我认为明年国会将会讨论提高监管系统的能力，达到金融系统需要的程度。
欧若克：在五六年前，投资银行远没有近一两年这样的影响力。在最近几年投资银行的发展速度使其引爆了自己。我认为如果你想成为一个大的金融机构，你需要成为一个商业银行，需要被监管。这些公司在未来可以做得非常好，就像皮特所说有很多全能银行都非常成功，这不是世界末日。资本稳定、杠杆率降低、接受更多监管，这是非常好的事情。而且目前这种经营模式的转变是在市场的要求下不得不变，没有什么选择。而同时那些小的经纪机构将会有机会兴起。
冯郁青：这是否也意味着华尔街将不会像以前利润那么丰厚？
欧若克：这是肯定的，2006和2007年金融界的收入达到了顶峰，在未来很长一段时间，你都可能看不到那样高的收入。但是我们现在都在赔钱，在未来的一两年，金融机构将会重新融资，收益将会回到正常水平。一旦恐惧心理离开系统，将会有巨大的上升空间。
白莱特：我对投资银行的经营模式并不担心。我关心的是资本总是会流向回报最多的地方。资本回报最多的地方一般是监管比较弱的地方，那些非常聪明，又想赚很多钱的人会到资本回报最多的地方。我们会看到更多的人力和资本流向对冲基金，我不清楚这一领域将怎样被监管。对冲基金领域的杠杆系统非常之高，他们将会持续高杠杆和高薪酬的模式，还是有可能拥有大的缺乏监管的金融机构，将会继续创造金融衍生品，在全球范围内产生合作方的风险。比如1998年的长期资本管理公司，就在全球范围内造成了危机。我认为投资银行和商业银行合并，拥有商业银行稳定的资本来源，并不能解决根本的问题。
4 7000亿拯救方案：
会成功吗
冯郁青：现在我们讨论一下财政部7000亿美元的救助方案，你认为这个救助方案是必要的吗？会成功吗？
胡伯：这个救助方案会削减庞大的负面风险。以前那种危机出现一个解决一个的方法已经不能给市场带来信心。但是这7000亿美元的救助方案不能解决房地产市场最根本的问题，这也不见得会使经济出现增长。我认为金融系统和经济都还会面临更多的调整，这将会是一个非常痛苦的过程。
冯郁青：你认为美联储的反应太慢、太被动，没有能够应对系统的危机吗？
胡伯：美联储到目前为止确实反应比较被动，他们意识到在金融机构之间的信贷紧缩已经构成了对整个系统的威胁，这必须得到解决。他们现在要解决根本的问题，这7000亿美元的救援计划是正确的解决方案。
格莱斯曼：如果美联储和上帝交谈过的话，一年之前，就会更快采取措施。但问题是那时谁都不知道要发生什么事情。我们知道杠杆高是个问题，知道很多事情都搅在一起。但问题是我们一年前都在讨论系统解决银行问题，你需要得到两党的合作，需要得到国会的同意。民主制度运行的方式是你不能得到每个人的同意，除非遇到大规模的危机，就像是我们现在面对的这样。所以我认为国会会很快通过这个方案，会尽量使这个方案看上去不像是拯救华尔街。从理论上来讲，这不是拯救，是清理残局。财政部要做的是从银行机构购买不良资产，希望他们能以合适的价格购买这些资产，如果这一切都能妥善进行，成本会降至最低。
我今天看报纸得出的结论是这7000亿美元是为了救华尔街。这是错误的，财政部需要购买这些资产，最后再将其出售，我们这里需要的是一个第三方来给这些谁也不知道价格的资产定价。政府的角色是一个协助者，到最后有可能不会花纳税人任何钱。
冯郁青：这是否会改变资本主义的基本信条“让市场自己来纠正”？
格拉斯曼：我不这么看，很不幸我们走到这一步，需要政府的帮助才能解决问题。但是我不认为我们对于市场机制的根本信条会有所变化。如果我们谨慎的话，我们会看到从金融革新中我们得到了很多益处。如果监管过严会扼杀创新。我相信监管者对于创造新的工具，种种创新的想法在金融系统中的重要性是非常敏感的。事实上，金融系统并不是为了让华尔街那些交易员赚钱，是为了寻找怎样在那些有储蓄和需要钱的人之间进行链接。真实是最重要的，不是现在，创新的观念出现，对于将来会有重大的意义，金融系统的工作就是衡量出这些新观念的价值。这就是股票市场定价的原理，它利用未来预期的盈利来决定现在的收益。所以，在上世纪90年代互联网出现，大家知道这将会完全改变企业的运营方式。你想要金融系统知道怎样理解这个新事物，将资本输出给那些要投资在新事物的人那里。如果你没有这样的系统，社会就不会有那么多的创新。这也就是资本主义世界知道，我们想从错误中学到教训，但是我们知道有一个活跃的金融系统非常重要，我们不会监管过严，阻碍创新。
欧若克：我想自由市场到目前已经做了很多，让这些金融机构出现大规模减记，接受冒风险的痛苦和惩罚。但是你不能让这个系统垮掉，你必须保护这个系统，这就是目前政府要做的。大家现在都在猜测这个计划的有效性如何，因为没有人知道救助方案究竟怎样运行。一种想法是，政府可以给这些证券保险，25美分保险1美元，还让这些资产在平衡表上，但是可以使他们愿意再继续交易。政府有很多方式可以做，不过这确实是政府来干预的时候了。
白莱特：我同意这个救援计划需要尽快通过避免系统崩溃，但是我担心的是该计划的长期政治后果会是什么。在华尔街之外，有很多愤怒的情绪。7000亿美元意味着每个美国家庭要出2000美元，这种用纳税人的钱来拯救华尔街的想法使有些愤怒深植在社会中，让人们对政府和华尔街缺乏信任。
5 金融危机影响全球
冯郁青：这个危机怎样影响全球的金融市场和世界经济？
胡伯：我们处在一个全球降低杠杆的过程中，我相信贷款的价格会上升。欧洲经济已经处在衰退中，欧洲金融系统出现了和美国同样严重的问题。我认为我们不会很快恢复。过去的金融危机一般都需要若干年的时间恢复。
格莱斯曼：我认为这是对全球金融系统的一次测试，告诉我们哪里存在着缺陷。我们意识到我们需要做什么。我认为世界上的每个地方都处在金融开放之中，只是程度不同。我认为这次危机是很好的提醒，这并不是美国特有的，这可以发生在任何一个地方。我想经此一事，人们会有更好的方法来监督那些创新比规范变化要快得多的金融系统。全球经济比以前更紧密地联系在一起，证券化这些贷款，将其风险分化到全球。我认为这种分化风险本身是一件好的事情。
欧若克：分化风险是一件好的事情。我们在这里失败会帮助其他地区在发展过程中避免同样的问题。从投资的角度中，我们必须要经过这样的过程。市场现在是要对风险定价，一旦风险被定价，这时投资的机会就来到了。亚洲有可能在未来的一两年内增长出现放缓，但是我认为他们会消化这些问题，经济继续的增长。美国有可能会在一两年内经济衰退，但是到最后，我们会有一个更健康的金融系统和经济。
冯郁青：这场危机是否会让全球的投资者对美国的经济系统丧失信心，从美国撤回投资，美国是否会失去在世界经济中的地位？
胡伯：美国经济进口资本已经很多年了，巨大的赤字。全球的投资者非常愿意到美国投资。国外的储蓄率会不断降低，美国的储蓄率将会上升。但是我不认为对美国资产的信心会崩溃。相反，即便是在危机中，美国的国债仍然是全球最安全的投资。
格莱斯曼：我也不认为这会发生。为什么？外国央行、主权财富基金购买国债不是为了利润丰富。他们购买国债是因为他们的决策者认为这可以帮助他们经济现代化，打开国界。让外国人到中国、印度建立工厂、公共设施，而同时把货物卖给美国。这意味着在某一段时间内，你的国家的公民还没有购买这些物品的生活水准。这意味着中国将会通过贸易赚到巨额的美元，为了保持这样的方式，中国需要积累他们在贸易中赚得的美元。中国买美国国债不是因为他们喜欢美国国债，如果他们选择自己持有所有美元，他们的货币就会升值，在贸易中就会失掉竞争性。每个国家之所以做他们做的事，是因为需要这样做。在以前所未有的速度追求繁荣的过程中，我们都是互相依赖的。只要你不想停止这样的过程，你就会继续投资。
欧若克：这场危机是一场测试，我认为美国会通过测试。我们所看到这么多丑陋的消息和事情发生，越多丑陋的事情公布，就对系统越有好处。这个丑陋和痛苦的过程也在显示着系统的力量，美国还会继续吸引世界资本，仍然非常重要。不过，世界其他地区也在成为越来越有吸引力的地方。美国的经济地位有所下降，其他地区的吸引力上升，对全球经济来说是一件健康的事情。
6 危机如何影响中国？
冯郁青：下面我要和中银国际的卡利单独谈一下这场危机对中国的影响。我们都知道中国在美国有许多投资，包括购买美国国债，中投公司投资黑石和摩根士丹利，这场危机对中国的资产有什么样的影响？
卡利：中国目前对中投的投资很担心，投资黑石、摩根士丹利都没有看到回报。但是中国的投资，尤其是中投倾向的是长期投资，他们的态度是目前的金融机构具有讨价还价的机会，将来会有所回报。但我不认为中国会进行大规模的投资。中国银行在欧洲一个资产管理公司投资了2.37亿美元，这是长期的准备进入欧洲资产管理行业的投资。但是目前有报纸上说中国将要拯救美国金融机构。我认为第一，他们没有那么多钱。第二，他们对在危机时刻卷入也并不是非常感兴趣。
冯郁青：这场危机将会怎样影响中国对外开放其金融市场？
卡利：中国非常幸运地躲过了上个10年的很多全球金融危机。1997年的亚洲经济危机显示出在国界间非常快的资金流动会带来灾难性的后果，很多在泰国和印度尼西亚的资金就完全撤出。中国因为当时还是封闭的经济，躲过了危机，仍旧能够快速增长。这次危机不会改变中国的基本路线，但是会使他们对金融领域的任何大的开放动作都会比较谨慎。中国在次贷市场上的直接涉足是相对比较少的。但是非直接的影响就很有意思，比如，中国尝试在天津开放一种新的期货和衍生产品，但是因为这场危机很有可能就搁置了，在最近的6个月里没有人讨论这件事。
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