融资融券再现救市决心

　　□本报记者 张然

　　专家提醒，在融资融券信息不够透明、操作机制存在漏洞、监管不力的情况下，很容易出现内幕交易、强势机构操纵等问题。因此，金融产品创新须同时出台配套的政策及操作体系。

　　10月5日，证监会通知将正式启动证券公司融资融券业务试点工作；10月8日，国务院决定自10月9日起对暂免征收利息税；同日，中国人民银行决定从10月9日与15日起分别下调一年期人民币存贷款基准利率各0.27个百分点与存款准备金率0.5个百分点。

　　“这些措施你更可以理解为这是政策组合拳的延续，进一步表明管理层救市的决心毋庸置疑。”北京大学经济学院教授曹和平告诉记者，这一系列救市行动中，主要在提高当前市场流动性，但尤以融资融券为最重要手段，因为它属于“我国资本市场基础性制度建设”的一部分。

　　800亿增量只是个开始

　　按照证监会“试点先行、逐步推开”的安排，当试点工作取得成效后，融资融券业务将成为我国证券公司的常规业务。曹和平指出，毋庸置疑，只要监管得当，融资融券业务是资本市场稳定健康发展的重要的制度建设步骤。

　　有媒体引用申银万国证券研究所的报告，根据《融资融券业务（试点）管理办法》对券商条件的要求测算，结果表明,在现行融资成本和40%融资比例条件下，资金供给增量将在800亿元左右，仅占9月末流通A股市值的1.62%；如果考虑券商自有资金紧张和做多需求偏弱状况，以20%比例估计，新增资金额将为400亿元。也就是说，试点期间的资金供给增量仅相当于一只大盘股的融资额。

　　这800亿增量只是个开始。曹和平教授认为，融资融券业务只有在转为券商常规业务，转融通机制得到确立，才能够双向放大股市资金供求进而真正提高流动性。而一旦融资融券成为证券公司常规业务，到时融资融券做为完善市场交易一个重要手段，必然得以发挥其应有的功效，这些包括，为投资者提供了一种规避市场风险的工具；使股票价格趋于合理；在一定程度上放大资金和证券供求，活跃证券交易，增强市场流动性；拓宽证券公司业务范围，用活证券公司的资金与证券。

　　出台于股市低位引发争议

　　按照2005年新修订的《中华人民共和国证券法》规定，“证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务，应当按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准”，这使融资融券业务有了“来由”。今年4月23日，国务院常务会议通过的《证券公司监督管理条例》对证券公司的融资融券业务进行了具体规定，这为我国建立融资融券交易制度提供了法律依据。与证券公司融资融券业务相关的其它工作也取得重大进展。到今年8月，证券公司客户证券账户和资金账户的清理规范工作基本实现既定目标，第三方存管和账户规范工作的完成，客户账户与资产的真实安全程度和证券业务流程的规范性大大提高。今年以来，证监会和上海、深圳证券交易所先后发布融资融券试点管理办法和实施细则，这些都为融资融券业务奠定了良好的管理基础。

　　基于上述“准备”，记者注意到，证监会在下发融资融券的新闻稿中表示，证券公司开展融资融券业务试点的法制条件已经成熟。证监会还引述“部分市场人士”的话表示：目前是推出融资融券业务的较好时机，试点的风险也是可控的。

　　全球“限空令”背景前

　　不能漠视风险

　　记者注意到，现在外围股市存在的强大压力不仅仅是股份走势向下，全球金融危机引发各国救市行动中，美、欧、澳均已经相继在我国过国庆节期间下达了紧急禁令，宣布限制卖空。对此，不少学者、证券分析师对推出时机产生风险的忧虑不亚于曹和平教授。10月7日，在和讯网举办的《融资融券与股指期货——危机背景下的中国金融创新》研讨会上，长江商学院金融学教授周春生指出，在市场可能出现泡沫的时候，融资融券会对泡沫起到抑制作用，市场估值趋向理性，但融资融券并不能帮助我们摆脱金融危机。

　　渤海证券近日连续就融资融券发布研究报告，分别通过对香港、台湾两地股市推出融资融券业务前后股市的表现进行分析。报告认为，香港、台湾在融资融券试点推出后都曾出现短期的下跌走势，而所标的股票表现更弱于大盘，显示出融资融券推出短期内市场反应偏向利空，而且融券的影响力明显大于融资，如香港“只融资不融券”的标的股票表现就明显好于“可同时融资融券”的股票；而台湾尽管从制度上限制卖空的规模，但从股市表现来看，股市上涨期融资融券明显抑制了股市的上涨幅度，而股市下跌期加剧了股指向下波动的幅度。报告最后认为，融资融券的规模如果没有严格控制，一旦股价持续下跌，将加倍放大投资者的损失。

　　银河证券首席经济学家左小蕾在不久前的一次研讨会上也提示，无论是融资融券还是股指期货，都须提防投资者误读所可能带来的风险。她指出，从海外衍生工具等金融创新工具的经验来看，推出的时候都是从防范风险角度考虑的，这样才能被市场接纳。

　　可不能吃着碗里看着锅里

　　左小蕾对股市下跌的担忧，在知名股市评论员时寒冰身上更为强烈。“对融资融券利多的恶炒，恐怕已经在10月6日使得一部分被引诱入场的投资者吃套。”他在自己的博客上对融资融券这一政策在市场的后果进行了推论：融资融券交易的推出，在当前市场透明度较低的情况下，有了做空机制的帮助，少数强势主体将在市场中左右逢源，如鱼得水。这“对于股市的长期发展而言，是一个巨大的隐患”。 他不能理解的是，为什么在世界上许多国家限制做空的情况下，我们采取的措施却完全相反。他的担心是，“引入做空机制和增加流动性，使得少数强势主体可以更快捷、更便利、更多的获取利润，而普通投资者鉴于信息、资金、投资知识等方面的局限性将更难生存。”

　　对于时寒冰的这种担心，长期主张金融产品多样化的曹和平教授也流露出同样的忧虑。“融资融券在信息不够透明、操作机制存在漏洞、监管不力的情况下，很容易出现内幕交易、强势机构操纵等问题。”

　　周春生在研讨会上表示，他估计现在推出股指期货，可以比融资融券更能帮助企业增加风险防范的工具和手段。在与周春生同一个研讨会上同时把股指期货拿到“台面”上的还有北京工商大学期货研究所所长胡俞越。“融券业务所产生的做空机制属于一种类似于利率回购的一对一OTC衍生品交易模式，其风险的可控性要小于股指期货。” 在他看来，“由于股指期货采用的是标准化合约并且在交易所进行集合交易，市场透明度高，各种风险控制措施完善，因此股指期货的风险可控性要远远大于融资融券业务。”

　　在和讯网组织的研讨会上，中国国际经济关系学会常务理事谭雅玲也指出：“目前来看，中国的金融创新，并非简单地把外国的产品接过来就是一种创新了。”对此，曹和平有相似的理解。“虽然融券业务也好、股指期货也好，业务方向都是与股市相逆的，但这可不能吃着碗里看着锅里。”曹和平风趣地告诉记者，如果现在要出台股指期货，单单在结构上就要有至少六七组由优质股票组成的根据不同产业组合的基础类产品，而不是单一的沪指或深指就能了事。此外，不管是融资融券还是股指期货，他们都要求有相当透明的信息披露机制，“我们这一点是不是做到了？”他说，现在的问题不仅仅是产品问题，谈产品创新容易，你每一套政策的推出是要有一个配套的操作体系。