不惜代价冲出“流动性陷阱”

　　◆孙立坚 彭述涛 （复旦大学经济学院）

　　各国央行正在联手共同大规模注资本国的金融机构，以冲出流动性陷阱所带来的全球范围内的恐慌心理和“套现”行为，从而力图早日恢复市场的“价格信号”，让金融体系自身的“造血能力”尽快发挥出来。

　　在最近的G7会议之后，针对信贷市场几近封冻、股市暴跌不止、投资者惊慌失措的局面，美联储13日再度联手欧洲、英国和瑞士央行，宣布可以“无限制的”向短期融资市场提供必要流动性，因此来解决国际金融市场上恐慌心理所造成的美元流动性严重不足的问题。

　　英国财政部率先采取实质性的注资行动，向苏格兰皇家银行（RBS）、HBOS及劳埃德银行共注资370亿英镑。作为美国7000亿美元救市计划的一部分，布什政府14日宣布出资2500亿美元用于购买银行及其他金融机构的股票。

　　事实上，在欧美各国政府“无限制”注资的行为启动之前，所有的市场参与者都产生了悲观的预期，认为今后再也不可能获得比现在这样低成本的“流动性注入”。因为英国伦敦同业拆借市场的利率正在不断冲高，未来能带来高收益的投资渠道也十分不明朗，所以，政府再多的救市资金，在投资者看来都是暂时的“甜蜜”。所有人都会把这些救市资本装入自己的口袋里，等待未来市场企稳后，再一举出动，去寻求所预期的高收益，以挽回目前危机时代所造成的严重创伤。

　　我们看到在各国央行坚定不移的共同干预下，救市的震慑力正在改变投资者对未来流动性恐慌的预期，14日，欧美周边市场释放了被压抑已久的反弹动力，被扭曲下挫的各金融资产的价格也在渐渐收复失地。然而，仅过一天，由于美国9月份零售销售的跌幅远远高于此前的预期，而且美联储主席伯南克表示经济复苏不会马上到来，投资者担心美国经济无法避免衰退、甚至已经陷入衰退，15日纽约股市再次暴跌，道琼斯指数重挫7.9%，标普和纳斯达克跌幅均超过8%，当天，欧洲主要股市也是全线大跌。16日，受此影响，亚太地区主要股市也全线大幅下挫。

　　现在，如何抑制多米诺骨牌不要再进一步被接二连三地击倒，稳定市场的信心显得越来越重要。虽然，目前各国央行在美国政府的安排下，已经做好了“誓死捍卫”国际金融体系稳定的一切准备，甚至可能包括暂停市场交易的最坏打算，但未来救市的成本会越来越大，信心恢复的时间可能会变得越来越长。这样对实体经济的负面影响会日益显现，恶性循环的特征也变得越来越强烈。因此，为了避免这样的局势出现，注资、坏账剥离、接管一切可能出现倒闭的问题银行，将成为眼下这一阶段的最大特点。

　　当然，如果市场企稳，多米诺骨牌效应被强压下去，甚至在面对渐渐恶化的经济基本面指标，市场也能从容消化，而不再出现像现在这样“退保、赎回、挤兑、套现”等恐慌行为。那么，危机的第二阶段就让我们努力越过了。接下来要面对的问题是，如何提高金融体系的效率和稳定，来促进和保证受到创伤的世界经济趋于平衡发展。因为，到目前为止，我们所做出的全部努力就是恢复市场的信心和价格信号，甚至是建立在牺牲效率的基础上。而这种“国有化”运作模式的维护成本会很高，极有可能因为世界经济失衡的格局没有被充分有效的调整，而使得这种畸形发展再次被下一轮的泡沫所摧毁。到那时，国际货币体系一定会避免不了翻天覆地的变化。

　　在市场企稳后，可能会遇到最大的挑战是，在世界经济失衡的格局下，再次有可能会回到美元疲软和大宗商品价格飙升的状态上。因为尽管世界经济开始出现了向下调整的征兆，像以前那样大规模的生产要素投入来推动经济增长的时代，已经不太可能在短期内实现！那么，这次救市所创造出的巨大流动性一旦没有去处——没有为剥离坏账而发挥它应有的作用，没有被实体经济的恢复所充分吸收，就很有可能再次去绑架大宗商品市场。至少在投机者们看来，新兴市场的增长空间依然很大，尤其是我们中国，在经历了30年高速增长后，全社会整体的消费能力和消费结构已有了非常明显的 “质”的飞跃，未来对大宗商品的依赖可能有增无减。

　　从这个意义上讲，改变我们现有的增长模式已成为刻不容缓的问题。我们已经看到，中央政府为培养内需正在进行农村土地租赁制度的创新和改革，市场也在期待政府会进一步拿出具体措施来推动金融体系的健康发展，从而保证中国经济进入一个充满活力、又好又快、平衡有序发展的新阶段。因此，今天中国股市的“反常的”低迷，也反映了市场对未来强有力措施出台的一种期待。