通缩或难免 央行降息需当机立断

　　虽然在目前宏观经济看似较1998年更乐观，但仔细分析数据却发现，本轮经济调整的内、外环境其实较当年更加恶劣，明年中国经济陷入通缩或难免，央行降息需当机立断。

　　全球经济共度时艰

　　根据资料，发达经济体（北方经济体）在1994-2000年这段时间内，经济增长一直高于潜在水平，即经济表现强劲；只有新兴和发展中经济体（南方经济体）在1997-2000年间低于显著潜在增长水平，经济增长疲软。与1998年那一轮显著不同的是，本次包括发达国家和发展中国家在内的全球经济体，均出现了经济增长低于潜在水平的情况，未来预期还将进一步下滑。上述情况显示，从我国当前面临的外部环境来说，当前形势比1998年更为严峻。

　　地方财政相对实力已大幅减弱

　　与1998年相比，当前我国财政状况已是天壤之别。的确，从财政收入绝对水平来看，1997-2000年，我国全部财政收入才8700亿和9900亿，到1999年才首次略微超过1万亿，2000年为1.3万亿。而根据最新的2007年数据，我国财政收入已突破5万亿大关，为1997-1998年水平的5倍左右，为2000年水平的约4倍。从财政赤字/盈余来看，根据数据，当前实力相对1998年那时似乎更是大幅增强。1997-2000年，我国财政赤字水平逐年扩大，分别为582、922、1743和2491亿元；占GDP的比重也逐年上升，分别为-0.7%、-1.1%、-1.9%和-2.5%。而在2007年，我国财政还首次实现了1540亿元的盈余，占GDP的比重为0.62%。

　　但地方财力实际上不容乐观。从收入绝对额来看，地方财政实力似乎也大幅增强，但是，地方财政赤字逐年加大。数据显示，1997-2000年，地方财政赤字分别为2200亿、2700亿、3400亿和4000亿；而到2005年，赤字已突破了1万亿；到2007年，地方财政赤字水平达到了史无前例的1.5万亿，占到了地方财政收入的63%。从财政盈余或赤字占GDP的比重看，1997-2000年，地方财政赤字占比分别为-2.9%、-3.2%、-3.8%和-4.0%；而到了2007年，这一比重已上升到了-5.9%的历史高位。从中央和地方相对实力来看，地方财政实力也在相对减弱。数据显示，在1997-2000年，地方与中央财政实力大致相当，地方与中央财政收入比在绝大部分年份稳定在1.0%（除2000年为0.9%外）；而到了2007年，地方财政收入已经只相当于中央财政收入的0.8%。这意味着，地方财政相对实力已大幅减弱。上述地方财政力量的变化，很可能会在相当程度上影响扩张性财政政策的最终效果。

　　房地产快速下滑

　　在房地产方面，1998年那一轮与当前相比，反差更是巨大。根据数据，由于此前海南房地产泡沫破灭的影响，我国房地产投资同比增速由1997年初的33.1%持续下滑，到1997年12月下落到了-18.8%。但是，1998年开始在全国逐步启动的住房商品化改革，揭开了此后房地产业的十年牛市，房地产投资也由1998年1月的11.5%总体持续上升，到了2000年的绝大部分月份，增速都已高达25.0%以上（最高达到了33.4%）。与此同时，数据显示，商品房销售面积虽然相对1997年初出现了大幅回落，但在整个1997年1月-1999年3月这段时间里，销售额的最低增速也都在12%以上，在1998年甚至还出现了连续7个月都保持在50%以上的情况，只是在1999年8月出现了那轮调整中唯一一个月份的负增长。

　　而在当前，房地产的形势却与1998年那一轮不断上升完全相反，出现了快速下滑。从累计投资增速数据来看，在2008年6月出现阶段性的峰值33.5%之后，已连续下降了4个月，到10月份落到了24.6%。商品房累计销售增速也自2008年1月份起就由去年末的44.3%骤然跌入了负增长区间，到10月份增速已落至-17.4%。在当前房地产形势较1998年那一轮更为严峻的背景下，当前GDP中的房地产占比却较1998年那一轮在进一步上升。1997-2000年，房地产在GDP中的比重分别为3.7%、4.1%、4.1%和4.2%；而到2007年，该比重已上升到了4.8%，较1998年那时提高了0.6-0.7个百分点。

　　综合以上分析，我们初步估计，我国PPI很可能12月份就会进入负增长区间，而CPI也将在明年3月份前后进入负增长；而明年全年CPI也很可能落在-0.5%—1.0%。为避免通缩出现，考虑到货币政策时滞，当前央行仍需抓紧时间快速降息。