关注货币政策的“时滞”效果

　  在货币政策实施过程中，有一个货币政策“时滞”问题，它会影响货币政策的效果。关于货币政策的时滞，我国历史上是有经验教训的。货币政策时滞时间很长的原因很多，主要原因是对各行业货币政策的传导机制不尽相同，从而影响到货币政策产生效果的时间长短不一。

例如，对汽车制造和房地产等行业时滞就比较长，而对中小企业来说，这个过程就比较短。研究货币政策的“时滞”具有重要的战略意义，可以减少盲目性，提高前瞻性。在货币政策实施的过程中，对有关项目进行预测时，对发展情况要跟踪监测，以增强调控的预见性、针对性和实效性。

　　⊙王学青

　　这次源自美国的金融危机是自1929年大萧条以来最严重的一次“金融海啸”。危机冲击的范围波及全球，美国、欧盟、日本等发达国家经济严重下滑，金融机构破产，房地产和金融资产泡沫崩溃，工人大批失业，此次危机来势凶猛，并迅速向全球扩散。

　　当前我国应对这次国际金融危机的基本目标是：保增长、保民生、扩内需、调结构、保稳定。党中央提出适度宽松的货币政策，增加货币供应量，创造宽松的投资环境，促进经济增长，扩大内需，提高就业率，防止经济下滑，保持经济平稳较快发展。

　　

　　货币政策初显成效，通缩风险尚需防范

　　信贷增长，实体经济回暖。适度宽松的货币政策正在不断落实，保增长需要银行信贷的推动，贷款的增长说明流动性正向实体经济传导。2008年我国货币信贷保持较快增长，全年人民币贷款增加4.9万亿元，同比多增1.3万亿元。贷款结构进一步优化，对“三农”、中小企业和灾区信贷投入量明显加大。截至2009年2月份，新增信贷量已达2.69万亿元，占年初预定的全年新增信贷总量4.6万亿元的一半以上。

　　经过努力，多管齐下，我们可以高兴地看到，中国的一些经济指标已有好转迹象，如出口陡降趋势放缓，货币供应量增幅由连续下降转为强劲反弹，工业增速有所提高，钢铁价格开始回升，车市开始回暖，交通网加速形成，工业布局趋向大和强迈进，资源整合，结构调整，产业链延伸。

　　钢铁业的钢材是仅次于原油的全球第二大宗商品，中国是全球最大的钢材生产国和消费国，2008年下半年受出口大幅下滑和国内需求减弱等原因，钢材价格下跌，造成大中型钢铁企业整体亏损。国家给予高度重视，及时出台了一系列振兴规划和发展措施，整顿国内钢铁市场秩序，扩大国内市场，保障重点产业和重大工程用钢。上海期货交易所钢材期货已上市，有助于规范和完善钢材流通市场，有利于止住去年12月末钢材综合价格指数比6月末下跌36.03%的情况。同时，国家在鼓励宝钢、鞍钢、武钢等大型企业在国内的联合重组方面也迈出重大步骤，优化布局，促进钢铁产业健康发展。

　　国家统计局发布的统计数据显示，2008年中国经济在困难中仍保持了9%的增长率，国内生产总值达300670亿元，对世界经济增长的贡献超过20%，第四季度GDP增速虽急转直下，但12月份货币信贷、消费、投资、出口、工业生产方面，都显露出积极变化。

　　然而，在积极的财政政策和货币政策初见成效的同时，要看到困难和挑战。国际金融危机还在蔓延，国际市场需求继续萎缩，全球通货紧缩趋势明显，这势必将影响我国经济健康发展。

　　近日，中国人民银行发布去年第四季度货币执行报告中指出，“近期通货紧缩风险较大”。国家统计局公布，今年2月我国居民消费价格指数(CPI)同比下降1.6%。有专家认为，我国已进入通货紧缩状态。还有专家认为，中国2009年上半年将出现通货紧缩。央行总行副行长易纲认为典型的通货紧缩要具备“两个特征”和“一个伴随”。“两个指标”是指物价水平的持续下降以及信贷和货币供应量持续下降，“一个伴随”是指伴随着经济衰退，即GDP的负增长。他还指出，判断通缩的主要依据是物价的环比数据，通缩的最窄定义是物价连续六个月负增长。而CPI在1月份环比微幅上涨约0.6%，因此，他认为还不能判定已出现了通货紧缩，主要还是防通缩。

　　目前国内外对通货紧缩的定义有以下三种观点：

　　（一）“单要素”定义。认为通货紧缩就是指价格水平普遍的、持续的下降，CPI低于1%的，才算通货紧缩。对于持续时间长度，存在着不同的标准：1.价格水平持续下降半年以上，才算通货紧缩；2.价格水平持续下降两年以上，才算通货紧缩(巴塞尔国际清算银行规定)；3.通货膨胀率由正变负，为轻度通货紧缩，由正变负超过一年的，为中度通货紧缩，由正变负达到两年的，为严重通货紧缩。

　　（二）“两要素”定义。认为通货紧缩包括价格水平的持续下降和货币供应量的持续下降。

　　（三）“三要素”定义。认为通货紧缩应包括价格水平的持续下降，货币供应量的持续下降，经济增长率的持续下降。

　　在国内外，对通货紧缩的定义，运用以上三种观点的都有，但较多的是用“单要素”定义，如美国萨缪尔逊《经济学》中通货紧缩的定义是“通货紧缩，是发生于价格总水平的下降中”。笔者认为，在我国，运用“三要素”观点来研究分析较为科学、合理。

　　

　　重视货币政策的“时滞”问题

　　研究“时滞”问题具有战略意义。在货币政策实施的过程中，有一个货币政策的“时滞”问题，它会影响货币政策的效果。货币政策的“时滞”是指决策者从政策的制订、实施，到发挥实际效果有一个过程，需要一段时间，这段时间就称为货币政策的“时滞”。

　　上世纪八十年代中期，国内外金融理论界很重视对货币政策时滞的研究。如当时美国联邦储备体系理事会副主席阿兰·S·布兰德曾提出，“货币政策的时滞很长，在实行紧缩货币政策时提高利率，对国内生产总值水平的影响，一开始就立刻对国内生产总值产生了一定的效应，但很小。然后随着政策效应的不断积累，到第2年与第3年之间才达到效应最大，货币政策时滞就要2到3年。如通过提高利率来对付通货膨胀率时，货币政策大约在一年半内对通货膨胀几乎没有什么影响，而要记录到3年半到4年才能达到最大效应，货币政策的时滞就很长”。

　　货币政策时滞时间很长的原因很多，主要原因是对各行业货币政策的传导机制不尽相同，从而影响到货币政策产生效果的时间长短不一。例如对汽车制造和房地产等行业时滞就比较长，而对中小企业来说，这个过程就比较短。因而总的来说，货币政策的执行效果，需要注意“时滞”问题。

　　关于货币政策的时滞，我国历史上是有经验教训的。在1993年、1994年、1995年曾发生严重的通货膨胀，其通胀率分别达到13.2%、21.7%和14.8%。就以1994年为例，通胀率高达21.7%，其原因一方面是由于这一年出现严重的自然灾害，粮食减产2.5%，造成直接经济损失达1800多亿元；另一方面是当时我国进行外汇体制改革，实行结售汇制度，多增发基础货币2843亿元，两项共增发货币4600多亿元。为了治理通货膨胀，我国采取了从紧的货币政策，实行“双项控制”，即控制信贷总规模和货币供应量。1996年通货比较稳定，通胀率为6.1%，到1997年受亚洲金融危机的严重影响(净出口下降，重复建设导致产能过剩)，消费需求不振，固定资产投资增速缓慢，外汇储备增幅大幅度下降。加上我国“双项控制”的紧缩货币政策用力过猛，引发我国从1997年直到2002年连续六年出现通货紧缩，六年通货膨胀率均低于1%（见表）。

　　从以上事实说明，在1993、1994、1995连续三年发生通货膨胀，采取“双项控制”从紧的货币政策，只有3、4年的时间，就从通货膨胀转向另一极端通货紧缩，说明货币政策的实施有一个调控的力度、速度、频率问题。因为在政策的实施过程中有一个临界点，即拐点，或称“阀值”，如果已到了临界点仍用力过猛。就会造成从一个极端转向另一个极端，也就是从通货膨胀转向通货紧缩，这就是“阀值效应”。好像行船，要把好方向盘，又不能把过头，用力过猛，否则过了一段时间，可能发现自己已在礁石上了，这就是没有重视货币政策的“时滞”所造成的重大损失。

　　研究货币政策的“时滞”具有重要的战略意义，可以减少盲目性，提高前瞻性。在货币政策实施的过程中，对有关项目进行预测时，对发展情况要跟踪监测，以增强调控的预见性，针对性和实效性。

　　央行在发布《2008年第三季度中国货币政策执行报告》中指出,“货币政策在近期要防止通货紧缩，在长期要防止通货膨胀”。为了应对国际金融危机，党和政府决心很大，投放了大量信贷资金，就要关注货币政策实施的效果有一个时滞过程，而不是立竿见影。如果用力过猛，就有可能从通货紧缩走向另一个极端通货膨胀。通货紧缩和通货膨胀都是货币流通规律的病态，都会影响国民经济的健康发展。因而在执行货币政策的过程中要谨慎，要有长期战略，加强对国内外经济走势和各个经济领域发展状况作前瞻性判断， 及时分析新情况、新问题，加强组织协调，促进货币政策的顺利贯彻。

　　在理论界有人认为，中国经济的特点是怕冷不怕热，刹车容易启动难。实际上，通货紧缩是一种普遍的经济现象，在历史上，有许多国家都先后发生过长期性通货紧缩与短期性通货紧缩。如从十九世纪以来，发生通货紧缩的时间，英国有78年、美国有34年、瑞典有44年，日本从1990年以来，发生通货紧缩已近20年。还有阿根廷、德国、法国、新加坡等国家也发生过程度不同的通货紧缩。

　　为了应对这次国际金融危机，党中央及时、果断地出台了宏观经济政策，提振全国人民战胜各种困难的信心。在复杂多变的国内外环境中，实践了科学发展观，以人为本，统筹兼顾，保增长、保民生、保稳定。国际友人对此也给予了高度评价，如经济合作与发展组织秘书长古里亚说，中国推出的大规模经济刺激计划将为全球经济作出贡献。外资银行的专家还认为，中国经济有望率先复苏。我们坚信在党的正确领导下，通过全国人民的共同努力，今年GDP增长率达8%的目标一定能实现。

　　（作者系上海财经大学金融学院教授）