中国经济与物价下半年将相伴攀升

　　国海证券 段吉华 邹 璐 张莹花

　　中国经济目前的复苏已经逐渐得到数据的印证，而美国经济亦开始出现回稳的迹象。但是国际资源品价格却已经大幅反弹，通胀阴影若隐若现。不过，我们认为，全球仍处在通货紧缩的过程当中，实际利率仍远高于名义利率，再加上经济复苏并未成为确定趋势，扩张性的财政与货币政策仍然是下半年乃至明年各国政府主要的政策方向，全球经济增长在下半年开始稳定并缓慢回升,预计中国今年全年GDP增长7.9%，CPI平均增长-0.9%。

　　美国经济接近底部

　　虽然目前金融危机对美国实体经济的影响仍在持续，表现为失业率高企，居民消费能力下降和企业投资信心不足，但是美国经济已处于筑底阶段。根据美国经济咨商局公布的领先指标，其已连续两个月回升，美国房地产市场开始企稳，货币市场已经逐渐恢复正常，银行贷款意愿快速及消费贷款需求都出现快速回升。我们预计，美国经济有望在年底前复苏。以出口导向型为主的日本经济，在美国经济回暖的情况下将首先受益，而西欧国家由于对金融危机处理的速度相对缓慢，预计将迟于美国经济3-6个月复苏。

　　当前美国物价仍在不断下跌，导致实际利率远高于名义利率，更何况中长期通胀预期仍然处于正常条件下的历史较低水平，我们认为美联储不会很快退出量化宽松的货币政策。不过在危机没有进一步恶化的情况下，美联储很可能放慢购买国债和抵押贷款的步伐。

　　中国经济底部已现

　　中国政府的保增长政策效果明显，经济增速逐渐回升。国家统计局网站上最新研究报告测算，二季度单季度经济增长可能接近8%，这就要求二季度环比要接近4.2%，所以我们的预期会略微偏低一些，7.5%可能更为现实。

　　下半年及明年继续加快增长的动力，除了来自于政府主导的“铁公基”投资外，还可能来自于房地产投资迅速反弹与出口的“利空出尽”。

　　房地产投资增速在下半年可能推动城镇固定资产投资达到40%。宽松的政策环境促成了当前房地产市场的快速回升，年初以来一线城市房地产交易量达到甚至超过2007年，而全国70个大中城市房屋销售价格指数环比在去年12月份达到-0.5%的低点后已回升至5月份的0.6%，同比也在今年3月份达到低点-1.3%后回升至5月份的-0.6%。

　　在价量齐升的情况下，房地产库存出现快速下降，截至6月15日，根据目前的销售进度计算库存消化时间，上海已从去年11月份的7个月降至了2.8个月，深圳则从去年11月份的21.8个月的高点降至了6.5个月，北京也从去年11月的20.9个月降至了10.5个月，即便是未来销售速度下降，这样的库存水平也会驱使房地产企业增加投资。

　　目前房地产投资增速已从2月份1%的历史低位已连续3个月回升至5月份的6.8%，下半年还将进一步加速。届时与政府投资产生叠加效应，即便房地产投资仅恢复到2000－2008年平均水平的三分之一，即10%，也可能推高城镇固定资产投资同比增速达到40%。

　　出口在四季度有望企稳回升。出口在经历了去年四季度以来的大幅下滑后出现低位企稳。我们认为出口有望四季度出现明显回升，主要理由是：首先，中国主要出口国家在持续近两年的衰退以后，近期开始出现经济回暖的苗头。根据中国在1997金融危机中的经验，中国出口在1997年6月金融危机爆发以来持续回落，至1999年1月份开始触底回升，持续下滑了19个月。在本次金融危机中，中国的出口同比增速自2007年9月份开始回落以来，至今已经持续回落了20个月。随着G3经济体的逐步企稳，下半年中国出口回升指日可待；其次，中国的出口产品以低廉的劳动密集型产品为主，在发达国家消费者压缩消费开支的过程中，该部分产品的需求较为刚性；最后，9月份以后是中国传统的出口旺季，主要是为了满足发达国家圣诞节订单，而今年的圣诞节将会好于去年。所以，在政府保出口的政策配合下，下半年出口降幅将明显收窄，预计全年的降幅会收缩到18%左右。

　　物价下半年有望由负转正

　　受国内需求因素推动，国内物价降幅开始有所收窄，在年底有望走出负增长，12月份CPI当月同比增速可能达到0.8%左右的水平。

　　从流通环节生产资料价格指数与上海有色金属价格指数来看，原煤、钢材、水泥与有色金属价格环比增速从底部回升。而国内食用农产品价格指数仍在小幅下跌，但是受到政府托市政策的作用，未来进一步大幅下跌的空间较为有限，甚至现在的过低价格甚至可能造成未来供应受到影响，比较典型的就是当前的猪肉价格。而从国际市场情况来看，泰国大米价格已经开始回升，联合国粮农组织食品价格指数也触底反弹。

　　在正常条件下，货币供应量的持续扩大将形成物价上升的货币基础。从历史数据来看，M1的同比增速领先CPI变化最短的3个月，最长的13个月，而且大多数周期变化中为领先12个月左右。根据下半年贷款增长的情况，M1可能在三季度末达到其一个阶段性峰值，而目前CPI仍处在不断探底的过程中，所以CPI达到下一个高点的滞后期较长，可能明年全年都难以实现。因此，今年下半年CPI仍将以负增长为主，负增长的幅度逐渐减小，年底有望转为轻微正增长，而明年将以小幅正增长为主。

　　下半年将继续保持

　　扩张性宏观政策

　　由于目前经济复苏仍然存在较大的不确定性，管理层将在下半年继续保持积极的财政政策与适度宽松的货币政策。

　　从财政政策来讲，未来操作空间巨大，即便是今年财政赤字规模达到9500亿元，为1949年以来最高，是2003年历史最大规模赤字3198亿元的3倍，但赤字率与政府负债率也都在安全范围内。2009年的赤字率预计为2.93%，低于国际上3%的警戒线，2009年政府负债率预计为14%左右，远低于国际上60%的警戒线。所以，不必担心政府债务过高的问题，为了确保经济全面复苏与适时进行结构调整，有必要保持积极的财政政策刺激经济。

　　从货币政策来讲，中国央行难以单独实现货币政策的根本转向。目前全球央行以推高通胀为己任，在实体经济仍在通缩、仅是通胀预期有所抬头之际，不太可能立即改变政策方向，更何况明年可以预期的通胀水平亦表现温和。所以，我们判断，下半年央行仍将保持适度宽松的货币政策，进一步放松或者转向紧缩的可能性都比较小。