田立

　　年初以来，国内关注的经济热点主要集中在宏观经济政策、货币政策、股市、楼市这样一些与我们的生活密切相关的事情上，而对于个别产业的经营现状，并不是人人都很热衷的。比如钢铁行业的铁矿石谈判问题，尽管投资到钢铁股的股民们对此投入一定精力，但毕竟范围有限，所以就算出现了“间谍门事件”、谈判对象更迭之类重大新闻，关注的热度也是转瞬即逝。

　　最让这些老总们郁闷的是，我们是世界钢铁大国，总产量占全世界的1/3还强，然而我们控制不了钢铁价格的定价权。反过来，三大铁矿石供应商中，无论谁的储量都超不过全球供应量的1/4，却都敢在铁矿石定价问题上跟中国叫板，这种反差放谁头上也接受不了，有什么解决之道吗？谈判，很多人相信通过谈判能够解决问题。但是，几年下来，我们发现谈判的作用实在微乎其微。

　　谈判是要有本钱的，通俗地讲就是要有能“拿住”对方的砝码，而砝码的基础是替代选择，和三巨头谈判我们有替代选择吗？如果没有，那就意味着我们的谈判底线就是人家后院的垄沟：人家想怎么划就怎么划。当谈判的一方连自己的底线都控制不住，还有什么谈判利益可言吗？这些年的教训已经说明这一点了，可惜现在仍有人对谈判抱有幻想。

　　“没有替代选择就没有出价权”，这是谈判学的基本原则，从这个意义上讲，中国钢铁企业根本就没有跟人家讨价还价的权利，又怎么可能有平等互利的谈判呢？既然如此，我们为什么不换一种思路呢？或许，不谈判——对中国钢企来说——比谈判更有利。但如果不谈判，我们的钢企如何解决铁矿石价格上升的问题呢？

　　从金融学的角度看，成本上升的风险是一个有方向、有大小的矢量性头寸，克服成本上升风险的方法完全可以不通过寻求更低价格的原材料的途径来解决，而是寻求与成本价格头寸相反的其他头寸来实施对冲，其效果可能比一般谈判方法更优。比如一般意义上的套期保值就是对冲手段之一，与普通意义上的谈判相比要好很多，这一点很多企业经营者都深有体会。但我们这里说的对冲不同于一般意义上的套保，因为企业经营的根本目的是追求企业市值最大化，如果是这样的话，套保并不能增加企业的价值（因为套保在转嫁不利的不确定性的同时把有利的不确定性也一并排斥掉了），因此也就对企业发展没有实质性意义。真正“好”的对冲应该是企业集团内部的自然头寸对冲体系，就像埃克森美孚那样，不利的风险在集团内部对冲掉，而有利风险依然属于公司所有，这样的企业当然价值更高了。

　　对于中国钢企来说，这样的对冲可能有点儿难。首先，我们没有对铁矿石所有者的控制权，也没有这样的合作伙伴与我们实现有利的并购，要想实现埃克森美孚那样的内部对冲体系显然不现实。其次，我们也没有控股三巨头的机会，既然人家已经和你是对手了，又怎么肯将股权相让？这样看来，好像对冲这条路也走不通了，其实不然。

　　现代金融学理论告诉我们，凡（交易）资产必可复制。如果我们把三巨头的股权视为一项资产的话，那么它总是由一系列相关头寸组合而成的，如果我们能够分解这些资产，就一定可以知道其中的构成，也一定可以根据这些构成从其他资产的分解中获得所需头寸，并把它们按一定比例复制出这些股权。如果能够做到这一点，那么，我们就完全没有必要再去谈判了，复制资产造就的自然对冲体系可以帮助我们更好地解决铁矿石价格问题。

　　如果铁矿石涨价，则对国内钢铁生产是负效应，这当然是不利因素，但我们的复制资产一定可以因铁矿石价格上涨给我们带来正效应，如果我们对头寸的动态把握是准确的，这个正效应一定可以抵补铁矿石价格上涨的负效应，涨价又奈我何？而如果铁矿石降价，钢铁生产可以因此得到正效应，而复制资产又可以从三巨头股权的其他头寸向量中获取收益，或者产生一定的负效应，但极有可能小于成本降低中的正效应，有利的不确定性反而为我们带来更大的价值。

　　或者，我们把这个思路再扩展些，把影响铁矿石价格的其他因素也考虑进来，比如钢铁期货价格、海运指数期货价格，以及以钢铁为主要原材料的生产部门等等，就可以构造更多自然对冲的头寸组合，把市场的多种不确定性纳入复制组合的构造中，其作用就不仅限于一个原材料价格了，而是更多方向的能力增强，最终是对钢企价值的全面提高，而这绝不是学者草纸上的空洞构想，是那些实力企业已经或者正在进行的更高层次上的价值管理，国内钢企实在应该好好考虑这样的方案了。

　　当然，这样的工作不是单纯依靠政府扶持能做得了的，以国家基金形式进行的类似投资在许多市场经济国家往往被视为“主权基金”而受到各种限制。这就要求我们的企业经营者自己组织这样的团队，以独立投资者的身份参与到所谓国际化的大环境中，把价值管理填充到当前空洞的企业管理之中，用多维思维解决那些看似走投无路的困境，这对任何一个试图提升企业价值的管理者来说可能都是困难的，但又是必经之路。