鲁宾斯坦：PE制胜的新规则

　　一年之间，PE,VC,对冲基金等资本宠儿，从巅峰到泡沫破灭；又一年之间，复苏的迹象在“后泡沫”时期中隐现，并被预言“会进入一个再次迅速增长时期，甚至达到比2007年泡沫之前更大的规模”，凯雷投资集团（TheCarlyleGroup）创始人大卫·鲁宾斯坦（DavidM.Rubenstein）10月28日在“清华全球管理论坛”期间接受本报记者独家专访时表示。

　　从1987年联合创业凯雷投资集团以来，鲁宾斯坦一路见证了PE行业在全球的发展。“历史已经说明，这个行业能够穿越大萧条而变得更大更强。”鲁宾斯坦说。

　　只是，制胜规则变了。

　　要在未来获得Top地位，在PE业新一轮复苏周期正在开启时，业者必须明白，这一轮，赢的规则是什么：

　　不仅仅要“资本”，还要能够提供增值服务；已有的品牌优势未必说明一切，未来制胜，更要善于在具有潜质的市场中灵活占领先机；还有，PE也不能只顾埋头做事，得到政府、公众的理解和支持，在关键时候会变得特别重要。

　　大萧条已经见底

　　《21世纪》：您认为全球PE行业已经穿越大萧条，依据是什么？

　　鲁宾斯坦：2007年全行业陷入大萧条以后，PE行业在全球的交易和集资活动确实都在持续下降。但现在，这已经见底了。迹象表明PE行业的坏日子要过去了。我们看到有越来越多的投资交易发生，在中国、亚洲，过去一段时间我们看到了很多交易发生，数据表明未来一段时间还会有更多的投资。同时我们也看到很多PE支持的IPO的再次出现，这是今年10月以来出现的现象，这表明PE行业的上升趋势已经出现了。

　　《21世纪》：走过坏日子与重新迎来繁荣，这是两件完全不同的事情。您何以如此乐观，认为PE行业此后会更大更强？

　　鲁宾斯坦：历史地看，PE行业只是又处在了另一个下行轨道中，而如果结合历史，我们有理由相信在整体规模、活跃程度上它会再次进入一个上行周期。

　　1991年遭遇第一次萧条之前，全球PE行业还是一个非常小的行业。此后，整个行业从此前流行的恶意收购转变成友好的交易。这个转变使得更多参与者介入这个市场，PE基金从而有了更多的投资人和借贷方。这一点并不只发生在美国，全球范围内都如此。由此，PE变成了一个非常大的行业，其投资在横向上覆盖了发达市场和新兴市场，在纵向上则涉足全球各个行业。包括凯雷在内的PE公司也在这波浪潮中长大。

　　2001年前后，PE行业经历了互联网泡沫破灭带来的大萧条，众人皆知的是这个行业此后的发展：不仅有了更多的参与者，资金也回来了，交易又开始活跃了，到2007年这已经是一个拥有9000多亿美元资金量的行业了。在很长一段时间内，PE行业甚至成为了资本主义的代言。

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　　《21世纪》：是否有一些必然条件能够使得这个行业至少能“昨日重现”？比如一个普遍的怀疑是：未来是否会有更多的钱投向PE？

　　鲁宾斯坦：与以前相比，有一点现在越来越得到认可，即人们更加认识到PE对于经济发展的作用，政府也更多地承认这点。这使得这个行业存在发展的社会基础。

　　而从行业本身来说，首先PE的操作模型迄今为止仍是行之有效的。我们给所投公司的管理层相应的权益：让他们自己运作公司，给他们3-5年的时间，以便使公司越来越好。

　　要回答你所说的PE行业投资资金来源的问题，我们可以从回报角度来看。作为资本，追求利益最大化是其本性。从历史上看，PE投资的回报要比公共市场投资更大，我们看到至少排名前20多位的PE基金情况是这样的。我认为这个状况仍会维持，PE投资未来的回报率我相信会超过市场的平均期望值。

　　而现有的PE基金投资人，无论是公共基金还是主权基金，它们都急需找到一种投资形式能够获取更高的回报，因为前者资金不足而后者在金融危机中丧失了一部分回报。

　　更宏观的角度，全球经济的复苏也将带动PE行业的复苏。

　　《21世纪》：但PE也面临许多批评和指责，要走向复苏，PE必须挽回声誉。

　　鲁宾斯坦：过去，人们一般理解为：做PE，只需要跑到投资者那里去说：Hi，给我点资本，我们要做些投资，然后做几个大单子，得到很好的回报给投资者，投资者就会很开心，如此循环而已，似乎没有人关心，是否创造就业，你到底交多少税，是否涉及离岸转移就业，是否环保。

　　但现在不一样了，PE只是让投资者开心是不够的；PE的确需要人们更多知道我们到做了些什么；其实,PE是需要做很多事情的，比如我们，我们不只只赚钱，我们帮助企业提高运营，解决一系列问题，谁从中受益？比如，我们的投资者有包括养老基金，那么，养老基金的回报是给社会和个人的；

　　我们其实做了很多很好的工作，但是PE一般比较低调，他们不喜欢公开演讲，不喜欢在媒体上出风头，所以人们有很多不完整的理解。PE也需要改变做法，更透明，更看重沟通。

　　制胜新规则

　　《21世纪》：您是PE界的元老，见证了数次周期和调整。这一次金融危机，哪些教训是特别深刻的？

　　鲁宾斯坦：尽管投资是最危险的工作，但这次还真的很不一样，泡沫破灭的速度和波及规模都是始料未及的；这提醒所有投资者要更约束自己的行为；

　　第二，一定要保持领先地位，在衰退中如果不领先那就有破产的危险；

　　第三，由于此次金融危机的矛头直指投资界，所以，今后我们需要向公众、政府做出更多解释，操作更透明；

　　《21世纪》：此次金融危机中，政府对PE的干预超出了之前，这种干预是否会持续？

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　　鲁宾斯坦：一定的政府干预是可行的，这有利于让PE公司回归到正规化的投资模型中去：利用合理的杠杆、在合理的价位上买卖公司。

　　现在，我最担心的是欧洲市场，欧洲的一些国家，对PE的干预呼声很大，他们出台了一些政策让PE的日子不太好过。

　　新兴市场相对好一些，我们需要加大和政府的沟通，让他们了解到我们在当地市场是着眼长期投资，是帮助提高当地企业的运营和效率，会雇佣当地员工，会在当地交税。

　　当然，许多市场都会有一些禁地，比如中国在对PE投资方面有一些限制，你也知道，比如在一次性投资额度、时点、企业类型等方面；同样，在美国、在亚洲的其他一些国家都会有，比如，美国政府对中国公司在美收购也是有一些限制的。

　　《21世纪》：从交易量来看，PE在新兴市场单笔投资的规模远比西方市场小，除了一定的政策局限之外，也有市场本身的因素？

　　鲁宾斯坦：新兴市场几乎没有杠杆，主要还是equity（股本）投资，所以规模是有限的；再者，PE之间的合作投资也渐成趋势。

　　在全球市场，一些已发生的 “超级交易”都要比以前小，不是400亿、300亿美元这样的规模了，更多的可能是30亿美元的交易。

　　另一个已经发生的转型是，PE对少数股或者非杠杆的投资也表示出了极大的兴趣，已经发生的一些少数股交易占到了总投资额的很大一部分，最近全球的PE投资中有将近60%都是这种类型。未来可能会有越来越多的PE介入少数股交易，尽管这种交易的单笔收益会比较小。

　　《21世纪》：我们注意到，虽然近期有新基金不断募集，但总体规模也比之前小，这是否意味，PE有可能倾向“小而强”的路线？

　　鲁宾斯坦：的确，人们已经在开始反思：基金规模并非越大越好，而是要适合。未来可能会流行规模相对较小的基金，由于单个基金的规模较小，也使得投资者会有更多机会进行联合投资(co-investment)。

　　未来我们可能会看到一个双向的发展轨迹，一个方向是全球品牌的出现，另一个方向则是单只基金的小规模化。全球性的品牌可以实现在很大的地域范围内，为不同的投资者提供不同的基金产品；而在区域化的操作中，本地基金则以小规模基金的形式进行运作。

　　另外，PE行业不再过多地关注诸如35%的高回报，而是通过真正的投入获取诸如15%的合理回报。

　　新兴市场关键词：本地化和灵活性

　　《21世纪》：历史并非单纯地重复。此次危机，是否可能会改变PE行业在全球的格局？

　　鲁宾斯坦：投资就是吸引力，新兴市场如今变得更吸引人了。包括中国、印度、巴西等地区和市场未来会在全球PE市场中占据更多的份额、更重要的地位。

　　选择新兴市场的首要原因，是在此次金融风暴中，发达市场受害最严重，而对新兴市场的投资则没有下降的那么厉害。因此新兴市场在这方面表现的比发达市场更好。

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　　新兴市场最有吸引力的是成长空间。未来10年，美国经济预计平均每年有2%的增长率，而中国GDP增长的这一数据则是8%-10%。何况中国的人口还是美国的4倍，这里有庞大的市场。基于此，中国应该是PE非常重要的投资场所。

　　现在全球大的PE公司几乎都在美国，这种情况可能会持续下去，但未来市场中流砥柱地位的PE公司一定不会全在美国，可能会一半在美国，一半在新兴市场国家。这是因为以前美国占到了全球GDP的40%多，而现在只有20%左右。

　　《21世纪》：但不知道这是否悖论：一方面有人认为PE在中国已经过热，而另一方面主要PE公司在中国的投资只是其总体投资规模的零头。比如凯雷，贵公司在全球管理861亿美元的资产，在亚洲管理100亿美元的资产，而在中国所投出的资金不过区区22亿美元。

　　鲁宾斯坦：PE投资从1970年代在亚洲就开始了，只是当时的体量非常小；但到了1990年代这里的PE投资已经出现了大幅增长，出现了大规模的购买交易；在2007年泡沫之前我们看到已经有很多PE投资在亚洲，比之前的30年都要多得多。而中国的PE发展到目前为止不过10年，却在投资和集资两端都达到了顶峰。

　　事情总会有个发展的过程。未来相信会有更多的PE资金涌入包括中国在内的亚洲市场。因为相对于美国而言，这个地区的PE资金量还是相对少的。在美国，PE规模占到GDP的1.4%，而在整个亚洲地区仅为0.4%，中国的PE规模则只有GDP的0.2%。

　　《21世纪》：但新兴市场的不确定性也很大，游戏规则也很不一样。

　　鲁宾斯坦：能够持续吸引投资人的，除了要有投资机会、能让投资人看到投资回报外，还必须清楚地表明这个市场的规则。亚洲PE投资的环境相对于西方市场而言，是不足的。亚洲PE要起飞，首先要培训相关人才，提高市场的透明度，同时本土公司和全球公司还要能进行合作。

　　我们的经验是，首先管理人员要本地化，才能做到灵活性。凯雷在亚洲的团队，几乎全是土生土长的中国人——除了一个在中国念书、又娶了一个中国太太的美国人之外，印度中国埃及土耳其都是本地化；本地人了解当地的文化，所以才能灵活处理当地的投资。

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