沈联涛:金融衍生品创新毫无透明度 是监管黑洞

    11月13日，2009年世界经济与中国：危机后的全球经济金融格局国际研讨会在北京港澳中心瑞士酒店举行，搜狐财经现场直播：

　　中国银监会首席顾问沈联涛：非常感谢朱民副行长跟余老师邀请我参加今天非常隆重跟重要的中国银行主办的国际研讨会，今天的主题是危机后的金融格局，今天早上朱民讲了这么精彩的发言，跟各位专家已经表达了非常重要的意见，我个人今天想讲一讲比较微观的情况。因为大家讲的都是宏观的问题、宏观的政策但是大家记住，这次的危机是出现了根本的问题，就是朱民刚刚讲的基本结构性的、理念性的大转变，可以说我们忘记了历史，我们忘记了宏观的基本问题，我们忘记了微观的因素，我们也忘了我们自己的理念，从自由市场很多理念的误解跟错误。这次危机肯定是宽松的监管有因素的，跟金融创新也有分不开的理由，金融创新根本的问题是什么呢？应该怎么监管呢？是我想解释一下的看法。

　　关于今天这个金融危机，各位专家已经跟大家讲过，但是我个人最崇拜的觉得看的最准的是芝加哥大学的经济法学系的教授威茨·帕斯尔，也是一个大法官，他说我们这次危机的判断一个是过早，一个是怪错人，比如大量的财政赤字，监管的宽松跟没有执法，跟最后经济理论错误的看法。我从结构性的反思，危机基本是治理结构的危机，不但是一个金融的危机，治理结构的危机错在哪里呢？“自由市场的理论”是说个人的贪婪会造成社会公众的利益，无形的手造出来的自由市场，但是这是第一个表列出来，个人的贪婪需要一个为公众利益制衡的角度，但是如果是有第三种为部门利益跟个人部门勾结的话，这就是监管绑架的问题，这个问题就是帕斯尔教授点出来这次危机的重要因素。

　　金融创新的大问题在哪里呢？实际上最近这10年、15年的金融创新，完全是衍生产品的创新，我个人以前是香港证监会的监管机构，所以我对衍生品研究是非常透彻的，上次也就是用金融衍生产品来统计香港的联席会议制度，所以我对这方面研究的多一点。

　　第一，金融衍生产品不是买的，个人很少去买的，是卖的，卖者基本是推销这种产品。

　　第二，质量完全要靠基本产品的质量。比如说金融产品是一张纸，代表这瓶水，实体产品，你认为值一块钱，这张纸就代表一块钱，你认为衍生的两块钱，就变成两块钱，我衍生第三层就变成四块钱，再衍生下去就变八块钱，但实体产品还是一样的一瓶水。衍生产品跟实体产品的效应关联是什么呢？是杠杆率，所以这次危机是实体产品，西方尤其是华尔街把这些产品无限度的衍生变成一个大的金融泡沫、金融梦，这个问题是金融产品卖的时候是说帮你管好你的风险，他没有告诉你这些金融产品、这个衍生产品里面潜在非常大的杠杆效应的风险。为什么可以卖给你呢？因为是复杂性。

　　所以金融市场的两个大问题是什么呢？一个是委托代理，一个是透明度的问题。这个产品没有透明度，卖者就可以浑水摸鱼，就反客为主，就把你的产权夺到他的手里面。问题就是说，这几年来的金融创新、金融衍生产品靠的是零的交易税、零的交易成本，很宽松的监管角度，跟它比较完善的普通法来交易的。但是因为很多金融产品是在场外交易，实际上基本没有监管，没人看，是变成了监管黑洞。所以问题就是，这个金融产品整个泡沫倒过来金字塔，如果实体经济一出问题，整个金融倒过来的金字塔就垮下去了，完全靠流动性跟信心的问题。

　　这个表是英国银行的执行董事列的表，这个表很简单地说，这几年来基本的银行业的赢利完全是靠高杠杆效应造出来的。

　　我刚才说金融产品、金融创新应该本来帮你对冲你的风险，但是现在一下变相了，变成卖给你比较现在收赢利的产品，为什么西方的银行业这么大量的做创新呢？就是因为他自己的息差，靠全球的竞争逐步逐步缩小，就创这种新的产品，靠里面大的经费来收到这个问题，但是它根本的一个华尔街的看法，我觉得是很误导客户的，就是大笨蛋的理论，就是谁是最后的持有者是的大笨蛋，把这种产品越快的推销出去，你们肯接收的话，你们就有亏素，我觉得这是忘了金融界的本，金融界是一个服务业，他靠的是信用，靠的是信用。所以这个问题我觉得非常关键的，我们要透彻的看到五大问题：

　　第一，产品实际问题。

　　第二，透明度问题。

　　第三，客户分类问题。

　　第四，客户适应率问题。

　　第五，欺诈操作问题。

　　第一，产品实际问题关键在哪里？问题是创造每个产品的时候目的是什么？目的是为客户转让他的风险，还是对自己赢利的问题。从这次泡沫后看清楚了，很多金融业的内控不足，没有看清楚这个产品对客户的利益，只看到自己薪酬的问题，这个利益冲突是非常大的。从监管的角度，因为西方的监管者很宽松，没有细节去看，怎么这么简单的一个按揭品会变成复杂有毒的CDO跟CDF呢，这个从监管的角度可能是不可推的，所以问题是产品实际的目的跟情况。

　　第二，透明度问题。如果制造这个金融产品的机构，跟信贷评级机构，跟法律顾问，跟内控的高管，不理解这个产品，没有完全透视的去看清楚这个产品的风险在哪里，大家就把这种可能不但是对社会有害的，对自己也有害的这种产品怎么会推出去呢？这个透明度是非常关键的。因为透明度关键就是没有透明度，这个买者自付不可能的情况，因为基本有一个假定，就是买者自付，钱是买者的，钱是投资者的，他一定买产品的时候有责任的嘛，基本不错，但是忘了后面一句，“买者自付，卖者有责”，不可以随便卖毒品，问题很关键的，这次很明显的没有披露给大家。比如说高风险产品，就是最后杀你的产品，如果披露给你，你有高风险，大家理解，但是如果没有披露给你，在某一个价里面你的抵押品不足，完全亏的产品你会买吗？肯定不会买的，但是没有披露这么重要的信息，实际上是误导了这个买者。

　　第三，一个金融机构最重要的原则是什么？就是认识你的客户。认识你的客户就需要你的净值，你的职责就是要以足够的流程分类你的客户是什么。第一个是你的准也对手，第二个是专业的投资者，这个买者自付有用。但是如果是个散户的话，你把高杠杆的产品卖给他们，责任肯定在卖者身上。所以我们很重要的是，金融机构在卖这种高风险的产品之后，一定要有自己的流程，培育自己的客户。

　　第四，客户适应率。大家要很清楚，要全面的不可误导客户是非常关键的，很明显的这次的金融危机很多是因为个人卖者薪酬的问题，导致他们大量的误导。

　　第五，用金融衍生产品去做欺诈跟市场操纵的问题。最终美国的ACC（证监会）也开始去查了，日本的监管机构也在这些年说过，有很多金融机构用这些金融产品掩盖了他自己的亏损、掩盖了他自己的问题，美国的ACC也开始查了，用CDS跟不同的衍生产品去操作你的市场，这个是最大的利益冲突。因为卖者有他的自我交易，也是个代理，代理你买卖，利益冲突靠的就是分割墙，但是如果信息是透的，最近美国证监会去查的内幕交易、操纵市场，很明显的就是这是一个大问题，我们不监督这个问题出现很大的问题。

　　如果用衍生产品创新的加剧市场风险的模式是错误的话，我说一句话，就是听了罗斯先生的劝告，就是说华尔街用这种产品的模式不符合亚洲、不符合我们的实际情况，因为我们很多客户还是散户。

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