国内LP市场成熟度拷问

　　“普凯房地产6亿元的人民币基金基本募集完毕，5亿元的成长型人民币基金正在路演，预计年底前也将募集完毕。”11月19日，普凯基金主管合伙人姚继平向记者透露。

　　不过，香港第一东方投资集团发起的人民币基金募资似乎没有那么顺利。该集团副总裁王淳奇告诉记者：“我们第一次进入内地市场募资人民币，遭遇最多的问题就是，国际PE募资的游戏规则在内地土壤有些水土不服。内地LP投资人有着不同于国际市场的投资观念，对GP认可度不够高。”

　　作为在上海发起人民币基金及子公司的首批外资PE机构，以上两家机构的经历代表了两种典型际遇。此外，首批外资PE机构还包括美国德丰杰投资、香港新启东、黑石与国盛等4家机构。

　　是“外资”人民币基金水土不服？还是中资LP（基金投资人）离国际成熟市场标准还有一定差距？这是一个困扰着内地股权投资市场长久发展的深层次问题——中资LP何时能成为真正推动内地股权投资迅速增长的中坚力量。

　　11月18日，清科集团发布的2009年第三季度创业投资和私募股权投资研究报告显示，人民币基金有史以来第一次在新募基金数量和募资金额方面双双大比例超过外币基金。

　　两个典型样本

　　对于首批在上海注册子公司的外资PE而言，募资过程的快与慢、难与易，竟和其中资LP募资对象与募资方式不同，有着密切关系。

　　姚继平透露，普凯的两只有限合伙制人民币基金主要以个人投资者为主（最低投资额度在500万元人民币），并通过私人银行协助募资，这是普凯短短3个月接近募资完毕的重要原因。

　　他认为，私人银行拥有很多身家超过数千万元的富豪客户，有足够财力投资普凯人民币基金，且对收益与资金安全性的考虑都比较理性，更多关注投资回报时间长短与还款期限，一般是希望能5年左右看到投资回报。“这是普凯基金能够做到的。”姚继平指出，很多国内LP都不够了解外资人民币基金，有时也得顺应时势另辟蹊径。

　　普凯基金以往优秀业绩也同样对投资人有一定诱惑力——普凯一期基金投资的三个案例：天能电池、尚德电力、小肥羊都已全部实现IPO退出，获得不菲的投资回报。“至少，中资LP投资人关注基金以往的业绩，也算是和国际LP投资准则有点接轨了。”一位外资PE基金合伙人说。

　　8月在上海注册成立了全资子公司的香港第一东方集团，原计划设立三只总规模为60亿元的人民币基金，但目前发起的三个人民币基金都只有20亿元，且募资进程比较缓慢。

　　“一些内地机构投资者与大型企业主会提问，创业板现在很火热，为何你们不先投资一些准创业板项目，让它们赶紧上市获利退出呢？”这是王淳奇在募资时经常遇到的内地潜在投资人的质疑。

　　如果他按照国际PE募资方式，告知第一东方的投资理念是擅长股权投资成长期企业，通过提供企业增值服务获得更高投资回报率，及以往业绩与团队水准时，一些内地机构投资人就开始“心不在焉”。

　　另外一种情况是，“有些国内大型企业或机构投资者有自己的直投部门，把钱交给专业基金管理人的兴趣自然不高”。上述外资PE基金合伙人向记者透露。

　　“普凯在募集资金时考虑先以个人投资者为主，毕竟机构投资者有着自己的投资思路。不过，如果人民币基金运作成功，以后再寻求机构投资者募资时，普凯的谈判优势将更多。”姚继平的这番解读，听起来别有深意。

　　国内LP离“国际标准”还有多远

　　11月18日，清科集团发布的2009年第三季度创业投资和私募股权投资研究报告显示，今年第三季度新设的24只可投资于中国大陆地区的创业投资及私募股权基金中，23只是以人民币募集的基金；人民币基金的募资额度已达到35.29亿美元，占当季募资总额的94.6%。这是人民币基金有史以来第一次在新募基金数量和募资金额方面双双大比例超过外币基金。

　　不过，当人民币基金迎来盛世的光景下，其募资过程却不是一片坦途。

　　“一些人民币基金宣传的募资额度很高，但实际资本到位率却可能偏低。不少PE圈内人都认为，人民币基金要比美元基金更难募集，即使美元基金依旧受困于次贷危机阴影。大家都好像在一个不成熟的国内LP环境下裸泳。一方面是快速发展的人民币基金，一方面则是参与制度还不完善的国内LP市场。”一位外资PE人士和记者聊起自己参与美元基金与人民币基金募集时截然不同的感受。

　　他把国内LP的三个提问解释成“短平快”式投资，即投资时间短、风险度平稳，收回本金快。“在欧美成熟市场，基金投资人LP对基金管理人GP的选择，通常会看基金以往业绩，包括内部收益率IRR与现金回报率cash return，团队稳定性与投资理念是否符合自己的投资思路。但在国内，我听到来自LP的很多提问，概括起来是三句话：有没有快速上市（最好是创业板）的项目、多久才能上市、最迟多少年就能拿回本金。”

　　不过，即使外资人民币基金吸引到国内LP投资，绝不意味着他们已赢得国内LP的认可。

　　“在国外，LP可能每年或半年和GP会谈一次，但内容绝不涉及投资项目，而是讨论全球经济走势及未来数年某些新技术的发展。但国内LP对GP的热情是出乎想象的，他们会经常发短信或电话询问已投资的项目能不能上市，业绩有没有改善。”上述外资PE人士透露，当他听到数位同行聊起这些故事，只能无奈地陪笑，“有些国内LP把钱投给外资人民币基金，最终目的是自立门户。但国内LP成功转型GP的案例，现在并不多见。”

　　记者采访发现，一些外资PE针对国内LP募资困境，开始选择与各地政府引导基金合作募资人民币基金。但又会遇到其他烦恼。

　　一位和政府引导基金有接触的外资PE合伙人透露，一是某些地方政府引导基金要求参股合资基金管理公司；二是要求一定额度的资金必须投向自己区域的企业；个别地方政府引导基金还要求加入政府资金3年保本退出不要利息，5年后保本退出则需支付约定收益的条款。但这些条款在海外成熟市场是不多见的，外资PE不得不在投资理念与节奏方面做出有悖于国际PE投资规则的让步。