美元未到反转时

　　本报记者 董凤斌

　　12月以来，美元指数出现了涨幅逾4%的反弹。热钱开始回流美元资产，其根源在于迪拜债务危机后市场重新审视美元的逻辑。回归基本面的美元底部或已确立，但反转的时点将取决于升息预期的强化及美元平仓潮的涌现。

　　近些年来，两种看似完全相反的逻辑在左右着外汇市场的波动：第一种逻辑为套息交易，该交易往往会导致低息货币贬值；第二种逻辑则是风险规避，当经济开始出现危机征兆时，资金流向发达国家国债市场和欧洲美元市场。

　　但是，上述两种逻辑之间又有明显的对立性。按照第一种逻辑，任何来自低息国家经济复苏的消息都会促使套息交易平仓，进而提升低息货币币值；而在第二种逻辑下，经济复苏的消息将会提升投资者风险偏好，并对避险货币汇率形成打压。

　　去年国际金融危机爆发后，外汇市场出现了一个前所未有的特殊现象，就是历来作为避险货币的美元，同时又扮演着低息货币的角色，风险规避与套息交易两种逻辑相互交织并左右美元方向。

　　在危机爆发初期，市场避险情绪急剧升温，风险规避逻辑完全主导了2008年9月至2009年3月美元的升势。当各国央行推出量化宽松政策之后，全球经济缓慢复苏，风险偏好提升令避险资金流出美元资产，美元指数也就此步入跌势；而在此阶段，低息美元也逐渐开始扮演套息交易货币的角色，尤其是当美元拆息下穿日元拆息之后，套息交易对于美元汇率的压制愈加明显。应该说，在2009年3月以来，虽然套息交易逻辑开始作用于美元，但风险规避逻辑仍为主导因素，其间接证据就是3月以来绝大多数美国经济的利好数据都成为打压美元的动因。（下转A02版）