上调准备金率不具有直接约束力 2900点有强支撑

　　别怕 上调准备金率不具有直接约束力，2900点有强支撑

　　理财周报研究员 江勋/整理

　　编者按：近期市场震荡相当剧烈，为近年所罕见。其间，央行上调准备金率的举措，更让资本市场诚惶诚恐。

　　中国人民银行在1月12日收盘后出乎意料地宣布上调存款准备金率50个基点,这是自2008年6月以来首次上调存款准备金率。早于市场预期，导致次日H股和A股市场回调超过3%。市场认为，此次自2008年6月以来准备金率的首次上调意味着政府可能正在考虑出台更多以货币政策或行政手段为形式的紧缩措施，并预示着中国可能将进入紧缩周期。

　　业内各机构对此有各种不同的解读，本期理财周报特整理发布高盛（中国）首席策略分析师邓体顺的投资意见。

　　根据邓先生的研究，近期的准备金率上调仍然不足以影响通盘大局。

　　近期市场压力显得很大。但考虑到中国的基本面、股市估值和历史经验，我认为，因对紧缩政策的担忧而导致的股价回调可能会过度。

　　对于希望从中国长期增长题材受益的长线投资者来说，股价回调带来了具吸引力的买入机会。我的理由如下：

　　紧缩的理由是什么

　　此次存款准备金率的上调让许多投资者感到意外，因为在此之前，根据我们研究所与国内外投资者的讨论，普遍认为春节（2月中旬）后才会上调准备金率。很明显，央行的节奏提前了一大步。我认为此次早于市场预期的紧缩政策可能有两点重要原因：第一，核心经济活动复苏的速度快于决策者的预期；第二，由于产出缺口缩小，通胀压力可能快速上升。

　　这两个原因如何解读呢？我的看法是，无论是哪一方面，实际上都反映了宏观基本面正在稳固复苏，也就在理论上支撑了股市回报率。

　　而退出策略也应该说是审慎之举。其实我和我的团队此前说过，也一直这么认为：长期看来，财政/货币政策对经济增长的影响为中性，而且过度依赖扩张性政策将导致如通货膨胀和全面的资产泡沫等恶果。

　　自全球金融危机爆发以来，中国通过积极的货币和财政政策的综合作用成功地重新提振了经济，而且随着增长势头稳定和通胀压力开始上升，政府采取审慎和及时的退出策略看起来是适时的政策选择。这对中国延长其增长周期，实现长期增长潜力，并降低经济形成全面资产泡沫的风险至关重要。

　　准备金上调有多大影响

　　准备金率的上调不能对银行形成直接约束。

　　大型商业银行和小型银行的存款准备金率从15.5%和13.5%分别上调了50个基点。但是，根据我们的分析师预测，超额准备金率可能处于3%甚至更高的水平，因此，存款准备金率上调50个基点本身并不能直接约束商业银行的放贷能力。

　　所以，我认为加息和准备金率上调的影响是暂时的，基本面仍然起决定作用。

　　从2002-2008年间的货币紧缩时期来看，市场对加息和准备金率上调的反应往往是短暂的。即使市场在紧缩措施出台后回调，通常也会在之后随着投资者情绪的恢复（在很多情况下）强劲反弹。

　　我认为，这可能表明，在其它条件相同的情况下，经济强劲增长时期为抑制通胀压力采取的货币紧缩措施不大可能使股市偏离上涨趋势。

　　市场策略：逢低吸纳

　　回头来看，中国的增长溢价仍然未得到充分反映。

　　目前，H股（MSCI中国指数）和A股（沪深300指数）对应的2010年预期市盈率分别约为13.8和18.7倍（市场的2010年每股盈利增长预期为21.6%和28.4%）。从历史角度来看，H股和A股市场的市盈率均十分接近其分别为13倍和19倍的长期均值。与国际市场估值原则一致的中国H股的市盈率显著低于全球和其它新兴市场。

　　我认为，这是不合理的，因为中国的长期增长仍使其成为当今全球股市中最具吸引力、最可靠的投资主题之一。

　　所以我想，即便是市场情绪受到打压，下行空间总体也较为有限。根据我们高盛研究团队的量化盈利预测，恒生国企指数和沪深300指数在11800和2900 点存在强有力的下行支撑，意味着由当前水平的下行空间十分有限。

　　所以，在整体市场策略上，受对政策紧缩的持续担忧导致的投资者负面情绪影响，市场在短期内可能呈震荡走势。但是，如果市场继续走软，跌向我们的下行支撑水平，我仍然建议逢低买入，市场进一步的走软将为投资者提供受益于中国增长完好的题材的良好买入机会。