从日元、马克升值效应看人民币汇率升值承受力

　　同样的汇率大幅度升值

　　效应不同

　　一直有看法认为，1985年“广场协议”以后日元的大幅度升值导致资金大量投机不动产和股市，成为1990年日本泡沫经济和以后长达10多年的经济不景气的重要原因。

　　1985年9月21日，日元兑换美元为240∶1，9月22日签署广场协议后，日本主动提出将货币升值10%-20%，此后一周，日元汇率升值11.8%以上，到1985年底，相对9月21日日元升值25.2%，到1988年1月初，日元兑换美元升值到121∶1，升值近50%，1995年4月，日元兑换美元突破80∶1大关，日元升值近67%。这一过程，日本保持了贸易顺差。可见汇率升值没有损害日本的贸易竞争力。

　　因此，把日元大幅度升值说成是日本泡沫经济形成的重要原因是缺乏根据的。“广场协议”中，被要求升值的还有德国马克，1984年，马克兑换美元为2.87∶1，1988年则升值为1.7812∶1，马克汇率升值了37.95%，1990年升值到1.4940∶1，5年时间合计升值47.95%,1995年则为1.40∶1，马克兑换美元合计升值51%,但德国并没有出现泡沫经济。这说明汇率升值不是导致泡沫经济的主要原因。

　　为什么日本出现了泡沫经济

　　而德国没有？

　　1.货币政策的差异

　　在日元汇率升值的早期阶段，日本政府为防止通货紧缩，从1986年1月到1987年2月将再贴现利率从5%降低到2.5%，并持续了27个月，这等于鼓励资金进入股市和不动产。

　　同时,日本的利率政策也鼓励资金进入股市和不动产。 1985年日本年均存款利率为3.5%，1987年和1988年下降为1.76%，1989年为1.97%，同期，日本贷款利率从1985年 的 6.60%下 降 到 1988年 的5.03%,1989年略提高到5.29%。

　　而在股市价格指数达到3万多点的时候，1989年11月，日本央行则将贴现利率提高到4.25%，1990年6月提高到6%，股市从此一蹶不振，经济进入长期萧条和不景气，这是完全错误的政策操作。

　　由于货币政策的失误，日本政府官员大野健一、黑田东彦在回顾1985-1989年货币政策时，十分后悔政策的错误选择。

　　德国在货币升值以后,排除欧洲和美国的要求，坚持采取紧缩的货币政策，使得资金没有大量进入股市和不动产。

　　1985年 德 国 存 款 利 率 为4.44%，1987年下降为3.20%，1988年和1989年分别上升为3.29%和5.50%。同期，贷款利率从9.53%下降到8.33%,下降幅度低于日本,而1989年德国提高利率到9.94%。

　　2．汇率政策差异

　　按年末中间价，1979年日元兑换美元为239.7∶1，1984年为251.1∶1，1985年为200.5∶1，从1979年到1985年，日元相对美元升值了近40日元，升值16.35%，到1989年，日元兑换美元升值为143.45∶1，升值96.25日元，升值40.15%。

　　德国马克兑换美元1979年为1.7315∶1，1984年为3.1480∶1，1985年为2.4613∶1，从1979年到1985年，马克兑换美元贬值0.7298马克，贬值幅度达到42.15%，也就是说1985年的德国货币与1979年比较没有升值。1989年末，马克兑换美元为1.6978∶1，比1979年升值0.0337马克,升值幅度不到2%。

　　3．财政政策的差异

　　在货币升值之前，日本一直实行扩张性财政政策。1980年，日本财政赤字（不包括捐赠）占当年财政收入的比重达到60%，此后逐年下降，1985年仍然高达38.66%，而同期，德国财政赤字占财政收入的比重分别为6.3%和3.6%。

　　货币升值以后的几年，日本虚拟经济发展迅速，财政收入和公司税增长也远超过德国的增长。1984-1989年，日本财政收入除个别年份增长在3.5%外，其余年份增长达到7%-17%，这种因资产价格而导致的虚高的财政收入使其后来的增长缺乏动力。而同期德国的大部分年份，财政收入增长在4%以下，个别年份为8%。

　　日本的高额赤字,也使得泡沫经济破灭以后，财政力量难以发挥作用。

　　人民币汇率是否应该升值？

　　1．企业可以继续承受10%-20%的汇率波动

　　反对汇率升值的意见认为，中国企业的利润率只有3%-8%，不堪承受汇率大幅度升值，这种论调在2005年汇率改革之前就很流行，我在汇改前做过一些调研，在汇率升值20%以后，当初那些我调研过的企业并未出现破产的情况，利润率与改革前一样，说明汇率升值不影响利润。

　　从经验看，企业能够适应国际市场资源和原材料价格50%-80%的波动，能够适应国际市场上美元、欧元20%-30%的波动，不适应人民币汇率30%-40%左右的波动（相对汇率改革前夕），逻辑上没有道理。

　　2．不调整汇率，调整其他成本更好

　　解决人民币汇率问题，让汇率升值是一种途径。也可以选择提高出口关税、降低进口关税、取消出口退税等政策来进行调节。还可以开征环境污染税、稀缺资源税、二氧化碳排放税等；也可提高工人工资，使廉价的劳动力不再廉价；或者整顿杀价竞争，提高出口价格。采取这些措施，有利于扩大内需，推动经济可持续发展。

　　3．汇率升值不会影响进出口贸易

　　汇率升值或出口成本提高，不会抑制出口，已被日本和德国的经验所证明，也是中国近几年的事实。

　　中国一般贸易产品的出口报价绝大部分是离岸价，而不是国际市场销售价，离岸价是与外商谈判的结果，而国际市场销售价格往往是离岸价的4-6倍。汇率升值和出口产品成本提高，只影响离岸价格，它会压缩中间商利润，对产品的国际市场价格影响微弱。

　　汇率升值、出口成本提高，将迫使企业从压价竞争改变为提价竞争。中国企业很会压价竞争和要挟政府 （要求提高退税、反对汇率升值），而不适应提价竞争和要挟外商，因此而反对汇率升值。

　　4．汇率政策要有战略性

　　汇率政策要支持低碳经济和技术发展，推动中国经济转型，不能再鼓励价格竞争；汇率政策要重在促进内需和扩大消费需求，不能鼓励低工资和无利润的出口；汇率政策也要为未来10-20年的国际收购准备。目前的汇率水平，不适合企业走出去战略的需要。

　　汇率升值不是不变的，升值以后，也可以贬值，关键是不能让市场的升值和贬值预期太过确定，这是中国汇率目前存在的重大不足。

　　（作者为国家行政学院决策咨询部副主任）