后危机时代的汇率之争

　　近期，美国再度对人民币汇率问题展开攻势。美国国会不断敦促美国政府立即采取行动，解决中国“操纵汇率”问题。此轮交锋的背后，美国的真实意图是什么？中国如何应对外部的压力和人民币升值的短期风险？汇改的时机和节奏如何把握？本期本报就相关问题采访了中国金融40人论坛成员黄益平（北京大学国家发展研究院教授）、丁志杰（对外经济贸易大学金融学院院长）、中国社科院世经政所国际金融研究室副主任张明，是为21世纪北京圆桌第247期。（曹理达）

　　本报评论员 曹理达 周慧兰 北京报道

　　1.“操纵论”背后的中美利益

　　历届美国政府已经形成一个规律，高失业率加上中期选举必然引发贸易保护主义。

　　《21世纪》：在全球经济刚刚走出危机的时刻，中美两国在人民币汇率上再度交锋的背景是什么？

　　黄益平：从美国国内的情况来看，经济复苏的基础不太稳定，失业率问题非常突出、政治压力较大，政府需要对选民有所交待，人民币汇率问题是一个容易找到的靶子。从国际收支的角度，各国在金融危机期间，失衡的问题有所缓解。未来国际收支失衡要进一步调整，而汇率的调整是其中最重要的组成部分。从美国经济的调整走向来看，美元未来有贬值的压力。但人民币跟美元挂钩之后，一个最强的货币和最弱的货币挂在一起，美元调整的压力就比较大。美元要贬值，只能寄希望于经济较好的新兴市场国家货币升值，但新兴市场国家看到人民币不升值，他们就比较谨慎。这样，世界主要货币之间的汇率调整，只能是美元和欧元、美元和日元之间调整，但这些经济体目前的经济情况都不太乐观。所以，人民币汇率的本质是经济问题，但其中也掺杂了政治因素的影响。

　　丁志杰：为了应对全球金融危机，各国均采取了前所未有的经济刺激计划，实现了经济较快的复苏。应该说“共苦”大家都做到了，但“同甘”这一点却没有做到，危机过后，美国重又拿出了人民币汇率问题与中国纠缠。目前，美国民众对民主党和奥巴马政府信任度下降，纠缠于人民币汇率问题，有利于转移国内民众的视线。

　　奥巴马提出将来要发展不依靠金融手段，而主要以出口为基础的经济体，未来五年内美国的出口要翻一番。而人民币汇率则是美国用来抑制中国出口的手段，未来美国还会要求中国对美国企业和商品开放市场，以实现其向出口导向型经济的转变。

　　实际上，美国人并不一定真的如它所表现的那样要求人民币升值，因为人民币真的升值了，对美国的好处也不大。但倘若人民币汇率稳定，美国人又会不断出这张牌，从而在其它方面要挟中国。包括最近美国会参议员舒默提出的，若人民币被列为根本性失衡，美国将启动双边和多边磋商，对其它方面进行要价，这才是美国打汇率牌的真实用意。总之，美国政府并没有深刻反思其经济自身问题的内在根源，而嫁祸于人民币，这是非常不负责任的行为。

　　张明：这次中美之间人民币汇率的争端有两方面背景：一是经济层面，美国的消费和投资的增速都比较疲软。制约美国消费增长的关键是失业率太高，目前仍在10%左右。消费不足也就抑制了美国的制造业投资。此外，美国商业银行仍然惜贷，消费融资和企业固定资产投资的融资都比较紧张。因此，美国在低速增长的背景下，需要寻找新的增长动力，美国政府试图通过净出口的改善来拉动经济增长。中国作为对美国最大的贸易顺差国，针对中国的贸易保护主义和人民币升值压力就卷土重来。

　　二是政治层面，今年以来奥巴马政府的支持率不断下滑，今年10月美国国会将举行中期选举。历届美国政府已经形成一个规律，高失业率加上中期选举必然引发贸易保护主义。

　　2.汇率与出口的平衡术

　　中国出口收入的价格弹性远低于收入弹性。这意味着决定出口的关键因素是外需的变动，而非人民币汇率的变动。

　　《21世纪》：为应对国际金融危机的冲击，2008年下半年开始，人民币对美元汇率保持窄幅波动。如何评价人民币重新盯住美元的政策作用？

　　张明：从2008年下半年至今，人民币汇率波动经历了两个阶段。第一个阶段是从2008年下半年到2009年3月，几乎所有新兴市场国家的货币都对美元显著贬值。当时中国的出口也面临很大压力。如果人民币跟随其他新兴市场国家货币贬值，这会加剧当时世界经济的下滑幅度，不利于全球贸易的恢复。所以，中国政府保持人民币对美元汇率的稳定，在当时对全球经济复苏做出了很大贡献。

　　第二个阶段是从2009年3月至今，美元对欧元及其他新兴市场国家货币显著贬值，由于人民币盯住美元，导致了人民币对其他主要货币发生贬值。这也是目前很多国家批评中国操纵汇率的主要原因。

　　事实上，即使人民币在未来升值，这并不会显著削减美国的贸易赤字，而只会改变美国对于不同新兴市场国家的贸易赤字构成。所以，目前要求人民币升值意愿最强烈的，恐怕是我们的竞争对手，其他以美国为主要出口市场的新兴市场国家.

　　黄益平：美国财政部每年发布报告列出一些国家“操纵汇率”，这是有争议的。IMF并没有严格的规定什么样的汇率政策是不被允许的，没有禁止盯住一种货币，或者禁止固定汇率。如果说人民币盯住美元算操纵，港币一直和美元挂钩算不算操纵呢？事实上，从2005年到2008年，人民币汇率一直是上升的。2008年，人民币重新盯住美元，这在当时是可以理解的。金融危机导致经济形势非常不稳定，盯住美元可以为国内国际的金融系统提供一定的稳定性。但是从去年下半年开始，全球的经济情况开始好转，我国国内的经济复苏势头非常明显。当初执行有管理的浮动汇率政策，是金融危机当中的权宜之计，既然经济形势好转就应该考虑退出。但迄今为止仍没有明确的政策出台，在国际舆论上我们就比较被动。

　　丁志杰：人民币兑美元的汇率稳定，作为非常时期的非常之策是很有必要的，但继续长期盯住美元会导致几个问题：首先是中国的汇率机制改革中断。保持人民币对美元的汇率相对稳定，解决了升值过快的问题，但没有改变被动升贬值的状况。美元的跌宕起伏，造成人民币汇率随之被动地沉浮，加大了对非美国家贸易的汇率风险，也使得有效汇率变得不稳定。

　　其次可能造成新的失衡。近期人民币升值预期的消失一定程度上跟国际金融危机冲击中国经济有关，经济基本面的发展趋势显示人民币依然是强势货币，升值预期有可能再度上升，因此需要相对灵活的汇率机制，以使汇率的变化能适应经济发展的需要。再次，容易招致国际压力。尤其是在美元大幅或持续贬值的情况下，对美元汇率的相对稳定等于授人以柄。最后，人民币汇率一定程度的低估，也不利于中国出口结构和经济结构的调整。

　　《21世纪》：数据显示我国外贸正在企稳向好，2月出口总值同比增加45.7%，进口同比增加44.7%。如何缓解人民币升值对出口企业造成的冲击？

　　张明：首先，我们团队的研究成果表明，中国出口收入的价格弹性远低于收入弹性。这意味着决定出口的关键因素是外需的变动，而非人民币汇率的变动。这也解释了在2005年到2008年间，人民币对美元名义汇率升值21%，而中国对美国的贸易顺差持续增长。如果外需依然在恢复，并且人民币升值幅度是可控的，那么人民币升值对中国出口的影响应该是比较有限的。

　　其次，中国现在出口有一半是加工贸易。加工贸易是两头在外，人民币升值的确使加工贸易企业产品的出口价格卖得更贵，同时也使这些企业的进口成本变得更低。这就意味着加工贸易企业对人民币升值的承受能力是大于一般贸易企业的。对中国的一般贸易企业而言，它们对人民币升值的调整能力以及在国际市场上的相对竞争能力，事实上均超过了我们之前的估计。即使以低附加值为特征的服装鞋帽类企业，在2005年至2008年的人民币升值期间，在美国市场上的份额仍然不断上升。

　　再次，我们之所以要保出口，关键是想保就业。出口企业主要是劳动密集型企业。要有效地缓解人民币升值对就业市场的冲击，就要进一步加快服务业对民间资本的开放，通过服务业的发展来吸收出口不景气所释放出来的劳动力。今年春节后出现大规模的“民工荒”，意味着劳动力供给偏紧，和前一个阶段相比，出口增速下降对就业的冲击可能更加有限。

　　黄益平：经过2005-2008年的人民币升值周期，我们发现人民币升值同时，出口增长在加快，出口企业的活力和适应能力超过了之前的预期。现在很多国家的汇率都是经常波动的，波动幅度超过了宏观经济的波动。在2008年的时候我们盯住美元，2008年下半年所有其他亚洲国家货币都在贬值，而人民币相对新兴市场国家货币却是升值的。当时如果我们的汇率是灵活的，反而对出口有所帮助。灵活的汇率，可以给出口提供缓冲。当经济不好，出口下降了，本币就贬值一些；反之，经济好了，出口强劲了，本币升值，出口就会减慢一些。这是非常重要的调节机制。当我们没有这个调节机制的时候，汇率的大幅度调整对企业确实有冲击。但经验表明，适当的升值出口企业是能够消化的。

　　目前劳动力、土地等生产要素的成本在上升，出口企业的产品价格就要上升，利润空间会受到挤压，这是自然的结果。价格上升实际上是本币升值的一种表现。货币升值可以通过两种途径：一是通货膨胀，二是通过名义汇率。第一种途径，通过价格上升来升值会造成一系列的问题，导致通胀水平比较高。通胀的政治后果比汇率升值要严重很多。通胀会使收入分配变得更不公平，对低收入者影响更大。从目前的情况来看，两条途径需要兼顾，单纯依赖一条途径是不行的。

　　3.升值的路径选择与风险防范

　　未来人民币汇率改革的方向是增强弹性，可以通过一些政策手段，将浮动保持在一个可控区间内。

　　《21世纪》：如何应对人民币短期升值带来的热钱流入和资产泡沫风险？汇改的方向和时机应该如何选择？

　　黄益平：很多国家考虑对短期资本流动进行限制，我们的监管部门也在对经常项目实行监控，增加短期资本流入、流出的成本和交易费用，这可以起到一定的抑制作用，但是在目前经济这么开放的情况下，想要完全杜绝热钱是不可能的。既然短期资本是不可能完全杜绝的，与其积累更多的问题，不如尽快的创造条件，让我们的金融机构、企业和市场逐步适应外部资本的流动。在汇率不波动的情况下，热钱受到限制，很多企业不会主动的去想办法应对汇率波动和资本流动。目前在外汇远期市场上，企业的参与比较少，这是因为人民币汇率波动较小，没有购买产品来对冲风险的需要。

　　人民币的均衡汇率本身是很难计算的，目前也很难有统一的计算结果。均衡汇率本身是动态的，环境变了、构成要素变了，结论就会发生变化。现在关键的问题不是找到均衡汇率来决定人民币要升值多少，而是让市场机制在汇率形成当中发挥更大的作用。当然，人民币汇率要增大弹性，也并不是完全让市场决定，仍然是有管理的浮动，规定一个更大的波动范围，央行照样可以进行干预。我们改革的长期目标是建立完善的由市场决定的汇率机制。朝着这个方向逐步改革，就是一种进步。

　　张明：未来人民币汇率改革的方向是增强弹性，可以通过一些政策手段，将浮动保持在一个可控区间内。如果全球经济继续恢复，中国经济保持增长，人民币可以对其他主要货币升值。反之，如果全球经济二次探底，中国经济增长较弱，人民币汇率也完全可能贬值。改革的关键是汇率的浮动，而不是单向的调整。增强弹性意味着要逐渐减轻央行对汇率市场的干预，让人民币的汇率波动起来。在初期的时候必然有一个单向升值的过程，之后随着市场对人民币均衡水平估值的分化，人民币汇率自然会走向波动。

　　要彻底打消市场对人民币升值的单边预期，一次性大幅升值最有效。但是，这种方法面临很大的不确定性和风险，因此不会成为政策选择。而小幅渐进的升值策略，则会导致市场建立持续的升值预期，在此驱动下，如果国内资产价格存在进一步上涨的预期，将会导致热钱的大量流入。这就意味着，在回归到小幅渐进升值策略之前，必须先做好防范工作，一是加强对资本项目的管制，尤其是对违规资本跨境流动的管制。二是将资产价格维持在合理范围内，一方面要控制信贷投放，另一方面需要通过增加供给的方法来平抑资产价格的上涨。

　　丁志杰：汇改的总体取向是市场化；汇率改革的路径应该是通过机制的完善，引导汇率向均衡合理水平调整，这是一个渐进的过程；在人民币汇率改革问题上，我提出的一个方向是去美元化，避免人民币汇率过度依赖美元，这既是市场化的要求，也是削弱美元霸权的基础。如参考一篮子货币，以贸易权重计算，欧元的比重应该超过美元了，但我们现有的篮子里，美元的比重仍占到70%左右。从这点来看，去美元化是必要的，这既使汇改向市场化方向迈进了一步，也有助于我们争取主动。

　　目前，美国在人民币汇率问题上大做文章，增加了重启汇改的难度和复杂性，尤其是给人民币汇改时机的选择造成了困难。因为，倘若汇率波动，会引起国内民众对政府的看法，曲解为是因为国际压力才动的。美国的别有用心，确实让中国政策面临两难。

　　《21世纪》：2010年全球经济将面临极大的不确定性。作为后危机时代高速增长的经济体，中国该如何制定发展战略，以应对人民币汇率政策的“政治化”倾向、重建多赢的全球经济贸易格局？

　　张明：目前全球仍处于低速增长的阶段，中国的人口红利尽管即将到达拐点，但是还有三到五年的时间，这对中国来说是一个极其关键的时间窗口，应该把握时机进行结构性改革，扩大消费、降低对投资和出口的依赖、加快服务业部门的发展、提高劳动报酬在国民收入分配当中的比重。同时要防范两方面风险：一是短期内资产价格上涨风险。二是中期风险，即制造业的产能过剩和基础设施投资低利用率的风险。

　　回到汇率政策，人民币汇率机制变不变，怎么变？中国政府应本着本国利益最大化的原则来进行选择。人民币汇率的运动和外国政府要求人民币升值的压力，这两者要完全分开。既不要因为美国人压我们升值就升值，也不要因为美国人压我们升值就不升值。人民币汇率政策是中国人自己的宏观经济政策，我们应该有自己的策略和节奏。

　　黄益平：资本价格在国内表现为利率，国外表现为汇率。如果说汇率全面放开了，利率市场还没有放开，那么人民币汇率所逼近的均衡不一定是真实的均衡，可能会造成结构失衡和金融风险。所以，汇率改革必须和要素价格改革紧密结合在一起。但这并不意味着结构性改革没有完成，就不能改革汇率制度。最佳的情况当然是相关改革同时推进，但都不可能一蹴而就，需要逐步推进、互相配合。

　　对于人民币汇率问题，我相信中美两国决策层还是有智慧解决的。如果问题恶化美国发动贸易战，对双方都是不利的。所以解决问题的方法是合作和共赢，我们的目的不是帮助美国，当然跟美国搞僵也不符合我们国家的利益。 汇改的根本出发点是对我们的发展有好处。克鲁格曼对于人民币汇率被低估后，中国在资源利用、通胀、经常项目所遭遇的问题，分析是比较准确的。如果人民币汇率长期扭曲，最大的受害者是中国。但是克鲁格曼对于人民币低估的国际影响的分析，却带有明显的“政治化”倾向，这是我所反对的。