总资产仅6000万 方直科技被阻创业板门槛

　　3月30日，中国证监会创业板发审委召开的2010年第14次会议结束，深圳市方直科技股份有限公司（以下简称方直科技）的首发申请未获通过。这一消息让正在紧张等待结果的公司股东们心头犹如被一盆凉水泼过，浇灭了他们那颗火热而期盼的心。

　　方直科技作为教育软件行业中最具竞争力的企业之一，在业界算是广为人知，但外界对它却鲜有耳闻。不过，本次冲击上市失利后，A股市场创业板的投资者当中，仍有不少人开始将关注的目光盯向了这家“出师未捷”的公司。而《每日经济新闻》也对它展开了调查，试图探寻企业IPO受挫的原因。

　　公司渐成细分行业龙头

　　根据方直科技披露的招股说明书（申报稿），公司创建于1993年，商标注册为“方直金太阳”，主要创始人黄元忠作为控股股东及实际控制人，现任方直科技董事长兼总经理。

　　方直科技属同步基础教育服务行业中的同步教育软件细分行业，主导产品包括为学生提供教材配套软件、网络在线教育服务以及为教师提供的教师用书配套软件、教学资源类产品等。公司称产品在广州、深圳、北京、上海、南京等重点城市为同类产品第一品牌，销售规模及市场占有率都居于国内同行业前列。在2007年至2009年，公司营业收入从2663万元增长到6025万元，年复合增长率为50.41%；净利润从994万元增长到2404万元，年复合增长率55.53%；用户数量从2007年的64.72万人增长到2009年的278万人，累计增长3.3倍。

　　但记者了解到，在最初的起步阶段，方直科技并不是以同步软件作为主营业务。在刚建立阶段至1997年，公司主要以计算机电子排版系统软件开发和销售为主，此后黄元忠开始将眼光转向国内同步教育服务市场，并从1998年起开始进军中小学同步教育软件的研发、设计、销售及持续服务。

　　17年时光飞逝，位于深圳南山区深圳软件园内这家默默无闻的小软件企业逐渐成长壮大，并发展成为教育软件龙头企业之一。由此公司也决定跨出历史性的一步——准备登陆深圳创业板IPO上市。

　　财富神话未能幸运上演

　　从招股说明书（申报稿）中可以看出，方直科技此次委托平安证券作为其保荐人（主承销商），在总额约为1.24亿元的募集资金的使用方向上，有5798万元将用于中小学英语同步教育软件升级及版本扩充项目，2779万元用于中小学多学科 （不含英语）同步教育软件项目，2700万元用于营销网络扩建项目，另有1090万元用于研发中心建设项目。

　　方直科技于2009年6月由深圳市方直科技有限公司整体变更设立。本次拟发行1100万股，加上发行前公司股本3300万股，公司总股本将达到4400万股，其中拟发行股份占发行后总股本的25%。实际控制人黄元忠目前持有公司996.533万股，占股权比例的30.2%。一旦IPO成功，如果按创业板平均市盈率55倍来计算，公司的发行价有望达到每股44.55元，那么黄元忠身家将骤增至4.4亿元左右，各持有882.7355万股的黄晓峰和陈克让身家也将达到3.9亿，余下5位自然人发起股东将增加数百万到数千万元不等的财富。

　　可这种一夜暴富的神话并没有幸运地上演，3月30日发审委公布的结果让方直科技梦碎IPO。有业内资深专家认为，从招股说明书分析看来，虽然公司基本达到了创业板的要求，但也存在着规模较小，创新能力、盈利能力不足、竞争激烈导致持续成长性乏力等问题，因此首发未能通过也在意料之中。

　　经营规模影响审核通过？

　　记者从方直科技的招股说明书中发现，虽然公司最近3年成长速度较快，盈利能力大幅增强，但公司规模仍然较小，截至2009年12月31日，公司总资产为5904.58万元，股东权益合计5278.63万元。

　　对此，某大型券商资深人士分析认为，近期创业板发审委的审核标准有所提高，除了强调公司的盈利能力和成长性之外，经营规模大小也是重要的审核标准之一。他判断，此次方直科技被否的原因恐与其经营规模太小有关。

　　深圳市软件行业协会裘昌淼秘书长也坦言，方直科技在深圳市软件行业内只能算是一家中小型的企业，这与其从事教育软件产品开发有关，公司营业额不大，也就在几千万元左右，而深圳市软件行业内总资产超亿元的企业就有100多家。因此，他对该公司IPO没能通过并未表现出吃惊，认为这是正常情况。

　　对于教育软件行业普遍规模偏小、一直没能做大的现状，裘昌淼建言，“像教学软件市场还是比较大的，如果能把这些企业搞成一个产业链，结成联盟，把各方的优势加到一起，那就有可能做大。大家联手把教学系统分析透，把各自特长结合在一起，有针对性地给教育系统和教学机构设计软件产品，比如把教学前台、应用软件、系统、网络、教学印务软件方面都连接起来，这样资源互补可以让大家都发展得更好。”

　　对于方直科技的发展瓶颈问题，裘昌淼认为，方直科技在英语学习方面的市场占有率比较大，但过去都是一个个学校去铺垫、一个个城市去打销售战这样挺过来的，非常艰辛。想要有所突破，应该走“自上而下”的路线，比如可以尝试和教育部连起手来，统一编辑、出版、发行中小学同步教育软件，从教材编委会入手，跟教材合到一起去推广，这样配套起来有利于公司的发展壮大。

　　被疑持续成长性乏力

　　就市场竞争风险而言，方直科技集研发、销售、服务于一体，企业的发展很大程度上取决于产品和服务能否跟上教育市场需求的变化和技术更新换代的步伐，同时其市场竞争力很大程度上也将决定企业的市场份额。

　　从这一点来说，尽管方直科技的产品在技术及功能上均具有一定优势，但产品并非独有，市场存在类似的产品，如公司不能根据教材的变动情况和用户的反馈意见及时进行产品的更新、升级，将存在因竞争优势减弱而导致经营业绩下滑的风险。

　　“从国内外教育软件的发展情况对比来看，目前国内教育软件仍存在较大的落后，加上方直科技的产品并没有绝对的竞争力，因此公司的实际业绩就会让人产生一定的疑问。”某大型券商长期从事软件研究的分析师在接受《每日经济新闻》记者采访时表示。

　　此外，该公司的产品销售具有较强的季节性，受春、秋两季新学期的影响，该软件在每年的2～4月份与8～10月份销售额较大，其中因9月份是新学年的开始，故公司的销售额及净利润主要集中在第3季度，营业收入约占全年营业收入的40%，净利润达到全年利润的50%以上。

　　对于记者提出公司IPO失利是否与持续成长乏力有关的问题，方直科技董事会办公室孙晓玲女士回应称，“从我们招股说明书中公布的近3年财务指标来看，财务方面都达到IPO的要求，公司具备非常优质的成长力。如果有人提出公司持续成长乏力的问题，这个说法是不科学的。”

　　公司称同业难望项背

　　另一方面，由于方直科技作为国内中小学同步教育软件的主要供应商之一，销售收入和利润均来源于同一市场，存在依赖单一市场的风险。业绩披露显示，2009年公司总销售收入6018万元中，有67.45%来自方直金太阳教育软件的销售，约为4059万元，29.64%来自其他软件产品销售，2.91%来自技术开发服务。

　　受公司规模和资金实力的限制，方直科技目前营业收入主要来自英语学科，盈利来源较为单一。目前，该公司的软件销售主要集中在经济较为发达的东部地区和沿海城市，以及教学配套设施较为完善的一线城市，但在中西部地区市场普及率较低。

　　同时，招股说明书还显示，公司的软件产品是典型的知识密集型产品，其研发需要大量高级专业人才，附加值较高，但内容复制简单，容易被大量盗版或非法复制后被网络教学替代。若知识产权受到侵犯，在一定程度上会影响到该公司的经营情况。

　　对于该公司的持续盈利能力及创新能力，宁波海顺分析师李金方也表示出疑问，“方直科技主营业务是光盘加工和软件开发，但从公司本身产品的技术和匹配性来看，缺少本身内在的核心技术，在硬件日新月异的现阶段，能否跟随市场的步伐有待考证。”

　　记者就此问题向孙晓玲女士求证时，她表示公司认为上述市场风险完全属于预期可控的范围。“现在市场上同类产品不是很多，这次招股说明书的详细披露有可能引来很多竞争对手，但我们公司经过了很长时间的沉淀，技术上把最难做的英语都攻克下来了，因此存在着一定的市场壁垒，且横跨4个行业，相信同业中很难有实力相当的公司来与我们竞争。现在光是英语类软件产品中签了合同的订单，公司都已经做不完了，产品的用户量达到了200多万。”

　　而在盗版风险方面，孙晓玲认为由于公司的产品销售具有季节性，盗版也很难跟得上。“我们在著作权保护方面进行了很多登记，哪里有盗版，我们就会发律师函进行知识产权维权。”孙晓玲还表示，公司正积极加大语文、数学等学科同步教育软件的研究开发投入，以增加新的盈利增长点。

　　后期将卷土重来

　　“那就做大做强了再去嘛！有机会我们会选择再次冲击上市。”对于首次IPO失利之事，孙晓玲在接受《每日经济新闻》记者采访时坦言，当前公司会继续做自己的事，不会因上市成功与否而影响现有的经营模式和销售方式，公司会持续地朝着IPO上市这条路走下去。

　　对此，该项目保荐人平安证券的朱文瑾表示，方直科技未通过的原因不属于公开披露的信息，对此平安证券方面不太方便说太多。“IPO没有通过的原因有很多，发审委也就方直科技提出了问题和整改意见，今后我们将持续培育这个项目，会做更多的相关工作，时机成熟将会再次提出申请。”

　　记者观察

　　发审趋严是利还是弊？

　　3月19日，证监会发布了《关于进一步做好创业板推荐工作的指引》，进一步明确了创业板的功能定位，并强调企业的创新能力。对创业板发行审核的具体情况，证监会创业板发行监管部副主任曾长虹指出，未通过审核的企业共涉及7大类16个小类的问题。

　　就在该《指引》出台之后，证监会对创业板企业的审核力度明显有所收紧。据《每日经济新闻》记者统计发现，截至3月31日，创业板发审委共计审核了超过110家公司的首发申请。其中，审核通过93家，被否20家，通过率约为82.3%。

　　在3月30日~31日的短短两天内，创业板发审委审核的4家企业里，仅有1家公司获得了首发申请的通过，这也是自创业板成立至今通过率最低的一次。整体否决率的骤升，预示着一场政策收紧的风暴或许即将来临。

　　对此，宁波海顺分析师李金方认为，“创业板发审日趋严格就目前而言是件好事。创业板刚启动的时候，可以发现第一批乃至第二批上市的创业板个股中，不乏以前被中小板“踢”下来的品种，这表明上市公司“圈钱”的欲望仍然极高。在随后的创业板IPO审核中，有越来越多的品种被否，这也是让人担忧的一面——如此多的不良企业都想瓜分这块蛋糕，最终的受伤者还是投资者。”

　　“创业板前期被炒作过程中曾经严重偏离了企业的价值，而在上市过程中也曾经出现过虚假行为，因此监管的收紧在某种程度上对保护投资者是有帮助的。”上海律师曾智红向记者表示，“但对于私募来说，本来创业板是为中国私募开启了一扇门，因此如果过度提高上市门槛，会让创业板与中小板无异，这对中国的风险投资和私募的发展来说是不利的。”

　　发审趋严究竟是利还是弊，也许目前还难以明断。但随着创业板的扩容，国内将出现更多创新能力和成长能力较强的公司，而他们自身的质量也成了一个至关重要的问题，对投资者的眼光将是一个巨大的考验。