上海公司创业板悲剧：IPO被否近半，四宗罪缠身

　　上海公司创业板悲剧：IPO被否近半，四宗罪缠身

　　创业板开板以来，上海先后被毙掉天玑、同济同捷、青晨化工、麦杰科技、开能环保、金仕达

　　理财周报投行实验室研究员 单于/文

　　2010年5月17日，证监会创业板发审会2010年第27次会议。上海天玑科技股份有限公

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　　很多人不知道，这是创业板开板以来，上海被毙掉的第6个项目，而整个上海上报项目累计13个。也就是说，上海创业板项目的被否率，接近50%。

　　当理财周报将这一比率告知圈内人士时，很多人都惊呼，“哎呀，怎么会这么高啊？”投行人士开始思考：为什么上海的项目总是被毙掉？

　　天玑样本：

　　一个上海项目是如何被否掉的

　　在上海天玑科技被否之后，投行业内对此讨论颇多。

　　上海天玑科技的问题在哪里？

　　“这个逃不过的就是首先是税收问题。”一位总部位于北京的国有券商投行人士王汇（化名）说，“核定征收交税，上市前突击补税，证监会一直很警惕这个。”

　　天玑科技成立于2001年，2003年以来，一直按照核定征收方式征收企业所得税，一直到2008年，天玑才向上海市青浦区国家税务总局提出书面申请，将公司所得税的征收方式变更为查账征收。这意味着2007年度公司利润总额2611.97万，经查账征收方式自行调整后，适用税率为33%，应纳税所得额为873.22万元。

　　“核定征收一般用于财务很不规范、规模很小的公司，而如果使用查账征收，很可能所得税会增加，甚至用前者征收只有几万块，用后者征收会有几十上百万，这里面就有个偷税漏税的可能。”一家券商财务分析人士说。

　　“天玑科技竟然用了5年之久，这就形成了一个悖论：要么你的财务数据是可信的，那么达到如此的规模就不应该使用核定征收了，要么你的财务就不规范。”王汇说。

　　二者仅是天玑潜在问题之一。

　　“最直观的感受是，成长性不好，39%的复合增长率一点都不算高；3000万的净利润，在现在证监会的标准中，也就刚好过线。”（见理财周报5月17日报道《投行风传IPO门槛飙升：创业板三千万，中小板五千万》）

　　“IT第三方服务这个行业也不好，竞争激烈，天玑和IBM、HP这些厂商竞争，也没有看出明显优势，而且天玑核心的一些高管很多都来自于HP等公司，怎么去建立业务的防火墙和安全性？”

　　此外，安信证券内部人士也透露，证监会否决该项目似与其行业数据也有关系，为其提供咨询服务的中介机构正是目前处于争议漩涡的赛迪顾问。

　　上海公司在创业板上的悲剧人生

　　如果你认为天玑科技是个案，那么被否决的其他项目仿佛在诉说一些无可逃避的根本性逻辑。

　　创业板开板以来，上海地区先后被毙掉的项目，除了天玑科技还包括：同济同捷科技、奇想青晨化工、麦杰科技、开能环保设备、金仕达卫宁软件。

　　理财周报通过与北京、上海投行人士深入交流，对这些项目被否的最可能原因做了充分解析，总结如下：

　　同济同捷：将本该费用化处理的项目研究费用约1100万元予以资本化，勉强撑出2008年的利润增长，财务粉饰太过明显。

　　奇想青晨：2006年纳税使用核定征收方式，不符合核定征收企业所得税相关规定且一直未予纠正。募投项目单一。

　　麦杰科技：有纳税瑕疵，2009年补缴2008年度增值税的行为仍存在着因对税法的理解不同，而在将来被主管税务部门追加处罚的风险。

　　开能环保：投行业的共识是，它可能是单纯从“业务与技术”角度，而不考虑其他方面，而遭否决的第一单，因为发审委对其数据抱以十足的怀疑。细分市场龙头疑似杜撰，销售价格连续下降，毛利却逆势飙升到50%，殊为难解。

　　金仕达：金仕达的问题则最为复杂。有投行人士质疑其财务欺诈。该公司上市前注销同业竞争公司，将其业务移交至公司，然后构成“伪成长”。实际已构成同一控制下的企业合并，IPO报告期内报表理应将三家报表合并，不考虑内部抵销，该公司（集团）2007、2008、2009年度实际收入为8274万元、13905万元、11340万元，收入反而在下滑。

　　“这些项目被否，也许有这个可能，就是他们没有找对投行。比如说没有去找国信和平安。”一家南方投行人士说。

　　“我研究了这些项目，发现上海地区的中小公司最严重的两大问题，一个是上海企业的账务处理问题（财务粉饰、造假、偷逃税等）；另外一个是，上海的项目大量集中在信息技术和服务领域，而这一块证监会越来越不看好，把关越来越严格。”上述北京IPO圈资深人士说。

　　“在股权结构和内控上，也常常出现一些问题。比如说同济同捷股权结构较为分散，其中，只有3名股东持股超过10%，保荐人只好认定无实际控制人。”另外，天玑科技的股权运作备受质疑，也都凸显了这一问题。

　　“上海确实没什么好公司，规模很小，成长性不佳。”王汇指出上海中小企业的“第四宗罪”。“这个原因会导致很多公司在财务上铤而走险，募集项目投向偏差很大。”另一个典型是，网宿科技（300017.SZ）刚上市业绩就突变，而遭市场“包装上市”非难。

　　“四宗罪”背后凸显的是上海创新性中小企业的集体病灶：弱小、依附性强而创新能力差。

　　为什么上海出不了好公司？

　　到底为什么上海出不了马云？上海市委书记俞正声曾问。

　　长江商学院教授肖知兴认为，这主要肇瑞于强势的政府“对国有部门和外资部门的长期倾向性政策的结果自然是压制了民营企业的成长空间”。

　　而上海近年扶持民营经济，也大多出于对排解就业压力的考虑，所以上海民营经济要么就畸大，要么就太小。

　　而一些相对优秀的中小公司，上述财务专家和一位上海籍背景的投行人士指出了另外一个现象——“非本地化”，即绝大多数项目都是外地精英来上海创业，本地人公司很少（开能环保为上海本地人创建，但因为数据太离谱而被否）。“我感觉上海人适合做职业经理人，但是不乐于创业。”上海籍投行人士说。