郑糖走势显露疲态 远期合约补涨过后领先回调

　　进入8月之后，食糖走势出现分化，先是国际糖价回落调整，接着国内期货价格滞涨横盘，唯有现货报价依旧坚挺，表明推动糖价上涨的力量已经发生改变，反弹行情可能结束。外盘的指引与郑糖远期合约的走势后期应重点关注。

　　国际糖价的指引作用增强

　　自6月起国内外糖价纷纷探底回升，ICE 原糖市场由于前期跌幅巨大（30美分跌至13美分，跌去一半有余），反弹力度较强。加上当时巴西、印度的天气情况不利于甘蔗生长，而需求又十分旺盛，同时巴西港口装运迟缓更是造成供应相对紧张，糖价迅速回升至20美分附近，升幅达50%。

　　外糖价格上涨直接推高进口成本。自今年年初开始，国内外糖价走势的联动特征相当明显，无论是5月份之前的下跌行情还是6月以来的反弹走势都是同步进行。目前来看，本年度巴西、印度食糖增产基本可以肯定，而俄罗斯遭受高温天气极有可能造成甜菜减产，巴基斯坦出现洪涝灾害也将导致食糖产量下降。此外，美国限制使用转基因甜菜制糖加大其在国际市场上的进口需求，持续数年的食糖产量下降导致多国库存减少，未来补库意愿强烈。2010/2011年度全球食糖供应是否过剩目前还难以确定，但接近20美分（过去30年中超过20美分的时间累计不过2年）的价格无疑已经包含了对上述忧虑的升水。在出现新的确凿利好题材之前，糖价面临回调压力。

　　当前外糖进口成本已与国内主要销区价格持平，如果国际糖价进一步回落将对国产糖构成竞争压力。另外，进入中秋、国庆备货的消费旺季，需求基本见顶，目前的高糖价与糖企惜售不无关联。若外盘进入回调阶段，那么国内糖价也应出现松动，如果政策抛储继续实行，那么糖价回落的可能性更大。

　　远期合约补涨过后上升空间受限

　　除国际糖价影响以外，国内期现货价格也存在相互影响。分析前期行情可以看出，在6月开始的反弹走势初期，现货以及期货市场近月合约表现较强，而进入7月以后，远期合约价格出现补涨，与现货价格差距明显缩小。比如1101与1009合约的价差在7月初还为350元，到了8月初则减少到不足50元。本轮反弹行情的初期阶段是由近月合约（包括现货）在领涨，而中途又转换为远月合约进行补涨带动反弹走势得以持续。

　　从基本面角度寻找原因，由于五六月份没有进行抛储使得糖厂库存迅速下降，现货报价率先止跌回升。随后，由于广东、广西等地出现持续降雨天气，市场对下个制糖年的产量前景逐渐改持悲观态度，认为未来食糖增产幅度有限，难以有效缓解国内供应偏紧的局面。期货市场远期合约纷纷补涨，不仅与本年度1009合约价差明显缩小，而且1101、1105与1109合约之间的价差也在缩小。

　　根据以往规律，1009合约与1101合约作为反映相邻两个年度糖价的差距变化最具代表性，分别反映了上个年度供应最为紧张与下个年度新糖供应旺盛两个阶段的价格差异。虽然白糖期货上市时间还不足五年，但是相邻年度9月和1月合约之间的价差与对于当时食糖产量的预期存在明显的关联性。在2006年初期货上市之后，2006/2007与2007/2008年度进入增产周期，701相对609合约大部分时间表现为贴水，极端时价差接近500元；801合约也较709合约长时间贴水，极值约300元。2008/2009与2009/2010年度进入减产周期，相应01合约比上年度的09合约价格出现升水。其中，901与809的极值到达过近600元，1001较909的升水最高时超过500元。总体看来，以往01与09合约价差的极值在300—600元，升水还是贴水取决于对未来产量的预期。

　　市场对于2010/2011年度产糖前景的预期出现剧烈摇摆，年初时1101合约一度较1009合约贴水超过600元，刷新了历史记录。三四月份，由于西南地区遭遇近百年一遇的严重干旱，无论宿根蔗还是春植蔗都受到很大影响，对下个年度产量变得悲观，1101与1009合约的价差很快缩小至不足百元。在五六月份的探底行情以及后来的反弹走势初期，市场注意力再次转移到对本年度库存偏低的担忧上来，两者价差重新扩大到300余元。7月中旬以后的行情中，市场热点转移至2011年度到期的合约，1101与1109合约价差最小时还不到50元。

　　由此看来，郑糖主力合约（先是1101、后是1105）在突破5000元关口之后加速补涨是推动近一个月来反弹行情得以持续的主要力量，而目前分别跨越两个年度的1009和1101合约的价差已经缩小到仅数十元。在2010/2011年度仍持增产预期的情况下，远期合约价格上涨的利好题材已经被充分发掘。产区现货价格目前也已经达到甚至超过了年初时的高点，在政策调控的预期之下缺乏进一步的上涨空间，这样也就相应地封闭了远期合约的想象空间。

　　综上所述，以往01与09合约价差的极值在300—600元，由于下年度食糖产量还有很大的不确定性，假设两合约价差最多将扩大至400元，那么如果1009合约在摘牌之前稳定在5300—5400元，则1101合约相应地可能会定位在4900—5800元（同时考虑升水、贴水两种情况）。一般05合约与01合约的价差多在200元以内（升水的情况多），如果1105合约不能有效突破前次高点，或在5100元附近寻找新的支撑。

　　作者：北京中期 张向军 (来源：期货日报)