楼市调控：如何破解“动态不一致性”魔咒

　　“我的意中人是个盖世英雄，有一天他会踩着七色的云彩来娶我，我猜中了前头，可是我猜不到这结局……”

　　最近的某一天早晨，当笔者打开电脑，“全国楼市出现恢复上涨势头”的标题映入眼帘，不禁怅然，脑海中飘过的是紫霞仙子这句令人心如刀割的台词。

　　4个月前，号称“史上最严厉的房地产调控政策”从天而降；而4个月后，楼市价、量出现止跌回稳，调控似乎又现“空调”的征兆。对于渴求一房的等待购房者，最痛苦的事莫过于此。他们只猜中了房地产调控这个前头，却很难猜到房价走势后面的局势。

　　如今的房价由什么决定？

　　房地产的内在属性虽然复杂，但是作为一种交易的客体，它的定价当然也存在规则。消费、需求、供给仍然是影响房价的基本支撑因素。然而，它们对房价的牵制越来越力不从心。当下“非理性繁荣”的房地产市场，其定价更加接近真正的“艺术品”定价，政府、房地产商、消费者、投机客等所有与房地产相关的经济主体，均是左右房价的力量，房价是由这些“利益相关者”在形如拍卖的市场中通过复杂的博弈过程最终决定的。

　　博弈，都是基于一定的信息结构和对未来的预期。在决定房价的动态和重复博弈过程中，利益相关者对未来经济变量和政策变量的预期决定着当期他所采取的策略行动。

　　当人们预期到未来房价将要下跌时，房屋持有人特别是投机客就倾向于以较高的价格卖出房子，而购房者则倾向于持币待购以便在将来以更便宜的价格购买，当这种预期形成共识时，就会带动房价下行，反之，则会拉动房价上行。如果市场预期没有达成明确的共识，则房价走势取决于持不同预期的不同阵营间的力量对比。因此，房价显示的不是供求均衡时点的价格。当房子供大于求时，并不必然表现为房价的下跌，比如“有价无市”状态，房价显示的是“利益相关者”基于预期在当期博弈所达成的均衡价格，是“预期均衡价格”。

　　当前预期支持房价下跌吗？

　　此次房地产调控力度不可谓不大，可是到目前为止仍然看不出房价将持续下行的迹象，这说明市场并未形成房价将大幅回落的一致性预期。那么，为什么会出现市场预期与政策意愿相背离的情形呢？这得从利益相关者做出预期的不同方式分别进行分析。

　　如果“利益相关者”采用“适应性预期”方式，将不会形成房价下行的预期。适应性预期是“让历史告诉未来”的预期方式，这种预期对房价未来走势的判断来源于对历史经验的总结。

　　我们从房地产价格的时间序列走势图中可以看出，房价曲线在过去的10多年中，除了两三次短暂微弱的停滞和回调之外，始终坚定不移地向上攀升，不断创出房价新高，房地产投资稳赚不赔，利润丰厚。由此可见，人们基于房价历史走势的适应性预期不可能形成房价将大幅回调的预期结论。

　　再者，从历次房地产调控的效果来看，屡调屡挫，每次调控过后，房价总是回以报复性的上涨，因此，基于地产调控历史经验的适应性预期也不支持房价走势的下行。适应性预期是较低层次的预期方式，不能适应经济形势的现实变化，为精明行为人所不屑，但不可否认它对普通大众的预期形成仍然发挥着重要的影响力。

　　如果利益相关者采取“理性预期”的方式，也不倾向于形成房价下行的预期。

　　人们采取“理性预期”方式对房价进行预期时，将最大程度和最有效地利用所有可以公开得到的信息，运用“最好”的经济预测模型，得到最接近房价实际走势的预期结果。从理性预期的视角看，房价的大幅下跌对中国经济增长拖累巨大，在保增长仍是中国经济发展首要目标的前提下，理性的经济逻辑是：世界经济前景恶化和中国经济下滑的宏观经济形势不支持房价下跌，中国经济增长方式尚未转型、新的增长引擎尚未形成的现实不支持房价下跌，土地财政难以解决、投资渠道狭窄的障碍不支持房价下跌，宏观调控和刺激经济的政策两难不支持房价下跌，房地产商的抱团取暖和不时出现的调控杂音不支持房价下跌。

　　调控政策的“动态不一致性”

　　如果我们探究历次房地产调控屡调屡挫的原因，就会发现“动态不一致性”的作用“功不可没”。

　　“动态不一致性”理论由挪威人基德兰德和美国人普雷斯科特于1977年创立，他们凭借此说和在真实周期理论上的贡献荣膺2004年诺贝尔经济学奖。“动态不一致性”诞生于西方国家关于货币政策是采取“单一规则”还是“相机抉择”的争论之中，它是指决策当局在当期制定和公布的最优政策，到下一期执行时已不是最优的政策，从而，决策当局有食言和放弃以前政策的激励，这种“事前最优性”和“事后最优性”的不一致就是“动态不一致性”。

　　历次房地产调控失灵正是陷入了“动态不一致性”的魔咒。每当房产调控政策执行一段时间后，政府就会发现继续收紧政策已不是最优的政策选择，于是乎相机抉择地逐渐放松调控力度，房价由此获得喘息并卷土重来。

　　为什么会产生房产调控的“动态不一致性”？原因主要在于：

　　一是政策制定者存在“违约”的现实冲动。当政府宣布对房地产进行调控后，如果市场认为未来房价会随着政府的调控而降低，会向下调整房价预期导致房价下降，此时即使调控政策尚未动摇房价继续上涨的基础，但是由于房价已下跌，政府也就失去了继续调控的动力。这种情况在较早时期的地产调控中容易出现。

　　二是经济周期和经济形势的逆向发展。调控政策的制定和实施存在时滞，其间经济形势的变化可能导致初始政策已不适应形势发展的需要，这种情形在2007~2008年全球金融危机期间表现尤为典型。当几个月前抑制房地产和股市泡沫的宣传仍余音绕梁时，经济形势的急转直下却又将房地产推上了扶持振兴的产业行列。

　　三是政策实施过程中的反作用力。当房产调控在实施过程中遇到产业方面各种反馈的压力时，或是调控政策损伤到政府其他更为重要的政策目标时，会导致调控政策的动态调整和纠偏，这也会导致政策的“动态不一致性”。

　　长期来看，相机抉择的调控政策难以达到预期的政策目标，然而却会带来较为严重的负面后果，最突出的表现是损害政府调控的“声誉”，增大下一轮调控的成本。经历多轮调控之后，市场中的利益主体已是博弈的老手，对于政府的调控政策处乱不惊，死扛硬撑，博的就是政策的“动态不一致性”，政府若想取得政策效果，只有在政策力度上不断加码，调控成本增加也就不可避免了。

　　如何破解“动态不一致性”的魔咒

　　“动态不一致性”确实是个难题。如果政府放弃相机抉择，恪守前期制定的政策可能无法适应经济形势的快速变化，如果放任“动态不一致性”，则又会恶化“预期管理”，难以达到调控目标。怎么办？

　　破解“动态不一致性”最重要的是要积累政府调控声誉，引导和管理市场预期，建立市场预期向政策意愿收敛的有效机制。积累调控声誉需要政府放弃“相机抉择”的短期政策行为，建立和遵守一定的政策规则。只有长期一致的政策规则才能促使市场相信政府调控政策的坚定性，从而调整自身预期向政府的政策意愿靠拢。

　　“一致性规则”可以是宣布对房价上涨进行调控的目标区间，也可以是基于对某些指标变量进行量化监控和采取措施的事先承诺。政府在确定“一致性规则”后，在执行规则过程中，需要增加政策“透明度”，消除市场对政策意图的曲解和误读，引导市场形成合理预期。当然，“一致性规则”只是管理预期的“名义锚”，更重要的是消除市场预期与政策意愿背离的实体经济基础，这将是一项巨大而系统的工程，涉及到整个经济发展方式的转变，涉及到增长的去房地产化，涉及到土地、财政、房地产管理制度的变革等各个方面。

　　（作者分别系合肥兴泰控股集团有限公司金融研究所副所长、宏观经济分析师，文章仅代表个人观点）