央行面对的加息选择

　　8月份国内CPI上升到22个月来的最高，居民储蓄存款连续出现7个月负利率。CPI数据公布至今，加息传闻一阵一阵涌如潮水，其中上周末的不对称性加息传闻已导致国内股市与债市大跌，市场显然“神经敏感”了。其实这种加息不会让企业与个人增加多少负担，但如果由于CPI上涨导致加息，那市场会认为货币政策将出现较大调整，会改变整个金融市场预期。

　　这里，有几个问题需要澄清。一是CPI3.5%的涨幅是否意味着温和的通货膨胀。其实，3.5%的通货膨胀程度不高，甚至没有超过弗里得曼的自然通货膨胀率，问题在这种CPI指标是否反映了消费物价上涨的实际水平。如果CPI指标体系存在较大缺陷，特别是当这种指标体系以食品为主导时，它是不能真正反映国内消费品物价水平的。也就是说，尽管居民的存款利率已连续出现7个月的负利率，但由于CPI体系存在严重缺陷，实际的存款负利率可能还要更严重。

　　此外，由于国内商业利率完全是一种管制下的利率，而不是商业银行信用风险定价的结果，这种负利率并非仅仅存在让居民储蓄存款缩水的问题，还存在通过央行的利率管制，让负利率成了一种问题严重的财富转移机制。也就是说，在政府对利率严重的管制条件下，无论是名义的银行存款负利率还是实质的负利率，根本上就是一种金融市场的财富转移机制。在这种严重的负利率条件下，通过对利息的管制把社会财富由存款人转移给了贷款人，由弱势民众转移给了强势者。当前，居民储蓄存款达到28万亿元，存款利率压制一个百分点，就有2800亿财富由债权人转移到债务人手上。因此，面对当前严重的负利率，不仅要使存款利率非对称上升，而且还应建立有效的利率形成机制，以保护绝大多数弱势民众的利益。否则，在由食品为主导的CPI体系背景下，即便是立即加息，所起的作用也会十分有限。

　　还有，由于这种严重的存款负利率是十分分散的存款人对贷款人的补贴，是央行通过政策管制人为地扭曲了金融市场的价格机制，必然导致金融市场出现严重的逆向选择。在这种金融环境下，不仅会出现一部分“洞察天机”的贷款主体想办法从银行获得贷款，而且还鼓励信用更差、风险更高的项目从银行获得信用贷款，既严重扭曲金融价格机制，也加大银行的信贷风险，危害国家的金融安全，从而把负利率的负面影响推到极致。一个典型的例子就是：2009年以来的房地产泡沫被过快地吹得过大。

　　可能有人会说，从中国的基准利率一年期存款利率来看，2.25%的利率与美国的基准利率0.25%相比其实不低了，而且美国量化的宽松货币政策不仅没有退出反之在强化。

　　其实，这种比较是风马牛不相及。中国的基准利率是一年银行存款贷款利率，而美国的基准利率是同业拆借市场隔夜拆借利率（与上海基准利率1.3%左右为一个概念）。当前国内存贷款利率的调整不是由于基准利率高而不要调整，与之相反，调整的空间着实不小。

　　最为重要的是，由于中美的金融市场体系不同，在金融危机后中美的经济表现不同，因此中国央行对利率的调整要从国内实际情况出发，从国家经济长期持续发展出发，寻求一个保证各方利益关系平衡的基点，尤其不可利用政府对金融市场的主导作用来转移财富及损害弱势民众的利益。从这个意义上说，CPI仅是国内存贷利率变动一个因素，而并非全部。因此，推动银行存贷款利率市场化，通过银行存贷利率变动来减小金融市场价格机制的扭曲是央行的必由之路。

　　因此，为了减小金融市场价格机制扭曲，上调国内商业银行存贷款利率势在必行，而不是仅看CPI的眼色。

　　特约评论员易宪容中国社科院金融研究所研究员