来源：经济参考报
作者：方家喜
近两周以来，债券市场资金面趋紧的预期，导致短期品种出现大幅调整。分析人士表示，尽管未来货币政策还有收紧的空间，但由于“年底效应”和前期资金累积，年底债市资金面将不会太紧张。机构认为当前虽然并非全面配置时机，但依然存在一定的波段操作机会。
“钱紧
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许多机构分析人士在接受记者采访时表示，近两周以来，债券市场资金面预期趋紧，导致短期品种出现大幅调整，但近几个交易日情况似在好转。
中国国债协会的研究报告显示，近期，债券市场短端收益率上行幅度加大，短期品种出现大幅调整。由于央行控制信贷的目标非常明确，所以预计在年底前整个信贷紧缩的状况将不断强化，再调准备金率与加息的预期交织在一起，债券市场也在寻找方向中反复震荡。
中信证券执行总经理高占军认为，从10月19日央行宣布加息，到之后连续两次上调存款准备金率，事实上政策调整的迹象早已出现。目前来看，货币政策相对以前会有所收紧，预计明年信贷和货币供应增速会有所减缓。总体来说，这一政策转向对债市的影响偏负面，收益率或有所上行。高占军表示，一般债市到年底都会出现一个“12月效应”，机构不倾向于太多操作，收益率会比较稳定，不会有太大波动。预计基准10年期国债年内收益率上限在4%。
兴业证券有关分析师表示，近一周货币市场回购利率先升后降，但总体上仍维持高位。上半周，受存款准备金上调缴款及月末因素叠加影响，利率连续上升。但随月末效应逐渐消失，资金面紧张状态似有所缓解。
宏源证券高级分析师何一峰称，不论从拆借成本还是从拆借难度来看，目前的资金面都不是太宽松。参考此前季末的情况，银行为应对年末考核而进行揽储可能已经提前。虽然央行最近的小幅净投放可能部分缓解紧张局面，但现在情况还是不很乐观。
政策倾向收紧
虽然资金面目前有所缓解，但后市收益率回落能否持续，市场仍存疑虑。分析人士总体认为，年底和明年第一季度政策面倾向于收紧，这对债市是一个利空。
市场人士注意到，12月3日，中共中央政治局召开会议，向外界释放出重要信息：2011年中国将实施积极的财政政策和稳健的货币政策。货币政策由此前的“适度宽松”调整为“稳健”，这是中国货币政策基调的重大转变。
兴业银行资深经济学家鲁政委表示，考虑到11月份C PI的变化、公开市场操作在管理流动性上遇到的困难、政策部门官员的相关言论、缩短政策时滞等四个方面的因素，可以预计，12月再度加息1次已无悬疑。本次加息之后，除非公开市场大幅放量，否则，年内仍有上调0.5%至1.0%准备金率的可能性。鲁政委表示，在强烈的加息预期下，机构为避免未来出现的浮亏，对央票认购热情不高，由此导致近期央票发行跌到了只有几十亿元的地量水平。
中信证券的研究报告称，目前各家银行本年大项目贷款额度基本使用殆尽，尽管个人贷款仍在办理，但是全年信贷额度所剩无几，而全年7.5万亿元的信贷目标承压背景下，管控流动性成为货币政策首要任务，包括加息在内的信贷调控手段将得到加强。
海通证券的研究报告分析认为，部分银行11月前半月信贷投放增量已超过10月。按照全年7.5万亿元的规模来看，前10个月的信贷增量已达6.9万亿元，今年最后两个月的额度仅剩6000亿元。从超额存款准备金率来看，9月底的超额存款准备金率是1 .7%，受资金宽裕的影响预计10月份大概是2 .0%左右，11月受两次存款准备金率提高的影响，将下滑到1 .6%以下的水平，但如果不考虑进一步政策紧缩的话，12月份超储率将再度升高2%以上的水平。这就意味着如果资金面不发生变化的话，那么年底之前存款准备金率还有1%的上调空间。这也说明尽管存款准备金率已创历史新高，但从理论上来看，准备金的抬升并没有上调限制。在美国量化宽松再度重启的背景下，数量型的回笼将在较长的一段时间内维持。
广发证券有关分析师表示，事实上，存款准备金率的调整意在抑制货币乘数的上升，从而起到抑制整体货币供给的作用。但其前提是，实体经济的流动性必须进入银行体系内。如果流动性不以存款形式存在的话，那么存款准备金这一回笼工具就无能为力。10月份新增存款大幅下滑，特别是居民户新增存款出现负增长的现象正加剧这种担忧。如果受负利率的影响，“存款搬家”现象持续以及热钱持续激增的话，那么央行回笼的对象将面向基础货币。
年底债市“不差钱”
分析人士认为，年底债市资金面仍较为宽松。兴业证券表示，短期看，11月份C PI及新增信贷冲新高已经成为大概率事件，踏入12月份后，尽管公开市场到期量不大，但流动性的宽裕水平将远远高于前期，那么无论是出于抑制通胀、放贷冲动还是回收流动性，政策再度收紧的预期依然强烈。但由于年底效应和前期的资金累积，年底债市资金面不会太紧张。
中信证券也表示，对市场资金面进行分析可知，短期内，两次调整存款准备金率大概回笼资金7000亿元左右，这是造成目前市场资金成本小幅收紧的主要原因。但与此同时，10月份六大行的差额存款准备金即将到期释放资金近2500亿元，而10月份的新增外汇占款高达5301亿元，预计11至12月份的增量依然不低，加上目前市场传言11月中旬的信贷投放已经达到6000亿元以及年底财政的“突击花钱”，可以判断年末资金面还将保持宽裕。
对于年底债市投资，招商银行金融市场部刘俊郁表示：“我们并不认为目前是全面配置的时机，但至少目前短端的大幅上调已经超越了当前的加息预期。如果未来资金面宽松导致配置盘需求有所复苏，那么这将是一个较好的波段操作机会。”
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